Обменные операции и операции досрочного выкупа государственных бумаг

Обменные операции и операции досрочного выкупа государственных бумаг

Существенным препятствием для развития рынка внутренних заимствований в настоящее время является высокая степень концентрации выпусков государственных облигаций в портфелях нескольких крупных участников (таких как Сбербанк России, Центральный банк Российской Федерации). Это может при определенной ситуации создать предпосылки манипулирования ценами на организованном рынке государственных облигаций, что, в конечном счете, может привести к уменьшению эффективности государственных заимствований и росту процентных расходов.

Кроме того, некоторые крупные держатели государственных облигаций придерживаются консервативной стратегии, то есть вкладывают средства с целью получения гарантированного дохода в рамках текущего финансового года. Оборачиваемость выпусков, находящихся в их портфелях, крайне низка, что негативно сказывается на ликвидности рынка.

Следует отметить, что в настоящее время фактически отсутствуют четкие законодательные антимонопольные ограничения на деятельность участников рынка государственных ценных бумаг в части операций, связанных с первичным размещением ГКО-ОФЗ и операциями на вторичном рынке.

С целью развития национального рынка государственных ценных бумаг в 2007–2008 годы будут проведены мероприятия по повышению ликвидности рынка ГКО-ОФЗ, предусматривающие:

• введение на рынке института первичных дилеров (в том числе за счет привлечения иностранных банков или российских банков со 100-процентным участием иностранного капитала);

• переход от размещения выпусков облигаций с заданными сроками обращения к размещению эталонных (базовых) выпусков, предусматривающих ограничение доли одного участника в одном выпуске.

Проведение этих мероприятий целесообразно после отмены существующих в настоящее время ограничений по инвестированию средств нерезидентов в государственные ценные бумаги Российской Федерации, введенных в соответствии с действующим валютным законодательством, и расширением круга потенциальных инвесторов.

Данная тема является в настоящее время предметом особого внимания при проведении финансового контроля за внутренними долговыми обязательствами.

Операции с государственными ценными бумагами в иностранной валюте являются одним из перспективных способов управления государственным долгом в целях оптимизации платежей, портфеля активов Министерства финансов России, структуры государственного долга.

В настоящее время при проведении операций с государственными ценными бумагами в иностранной валюте производные финансовые инструменты не используются.

Основными операциями, кроме операций размещения и погашения, могут быть следующие:

• обменные операции, связанные как с обменом нерыночных долговых обязательств на ценные бумаги, так и обмен одного вида ценных бумаг на другой в не зависимости от валюты обязательств;

• возможные операции по досрочному выкупу ценных бумаг на вторичном рынке.

Россия успешно применила в долговой политике оба варианта существующей схемы обмена задолженности.

«Принудительный» вариант схемы был применен в 1998 году. Без каких-либо переговоров кредиторы – держатели ГКО были поставлены перед фактом, что их требования не обслуживаются и подлежат обмену на облигации России со сроками погашения, не являющимися краткосрочными.

«Добровольный» вариант схемы был применен в 1998 году при обмене части ГКО на еврооблигации России с различными сроками погашения и в 2000 году. При обмене обязательств Внешэкономбанка (PRINs и IANs) на российские еврооблигации с конечными сроками погашения в 2010 и 2030 годах.

Осенью 1998 года долги перед иностранными держателями ГКО были обменены на новые еврооблигации. В феврале 2000 года аналогично реструктурированы российские долги Лондонскому клубу. Часть PRIN (33 % номинала) была списана, и на оставшуюся сумму выпущены новые еврооблигации сроком на 30 лет, а IAN обменены на такие же по сроку долговые бумаги со списанием 37% номинальной стоимости. Просроченные платежи оформлены отдельным еврозаймом.

В результате этой сделки Россия уменьшила государственный внешний долг на сумму около 10 млрд долл. США, и создала существенный прецедент, а облигации 2030 стали одним из важнейших компонентов, как финансового рынка самой России, так и финансового рынка стран «формирующихся рынков».

В качестве примера обменных операций можно привести обмен внутренних ценных бумаг (ГКО) на еврооблигации (ВОЗ).

В сделках обмена ГКО на ВОЗ принимали участие как юридические, так и физические лица (резиденты и нерезиденты).

На дату расчетов обмениваемые ГКО погашались в рублях по цене их обмена, эта сумма зачислялась на счет Банка России, конвертировалась в доллары США и перечислялась на счет Министерства финансов России для оплаты за еврооблигации. Министерство финансов России обеспечивало выпуск облигаций ВОЗ (глобальных облигаций) и подтверждало права их держателей путем зачисления на счета «депо» в «Депозитарной трастовой компании» (DТС), Евроклир или Седел.

В результате обмена ГКО на облигации ВОЗ внутренний государственный долг в виде ГКО по состоянию на 1 января 1999 года сократился на сумму 4,4 млрд долл. США. Внешний государственный долг в виде ВОЗ на эту дату возрос на сумму 5,9 млрд долл. США. Общий государственный долг увеличился на сумму 1,5 млрд долл. США.

Выбор времени для проведения сделок по обмену ГКО на ВОЗ в июле 1998 года (накануне финансового кризиса августа 1998 года) можно оценить как крайне неблагоприятное для бюджета Российской Федерации. Кроме расходов при обмене ГКО на ВОЗ, связанных с высоким дисконтом (26,1 % к номиналу), федеральный бюджет взял на себя убытки владельцев ГКО, связанные с падением курса рубля против верхней границы валютного коридора.

Если операции по обмену ГКО на ВОЗ были бы проведены после установления нового стабильного курса рубля к доллару США (в декабре 1998 – январе 1999 года), то расходы бюджета были бы в несколько раз меньше.

Досрочный выкуп ценных бумаг на вторичном рынке производится агентом Министерства финансов России – Внешэкономбанком на основании отдельных поручений, включающих в себя определения вида ценных бумаг, количества и предельной цены выкупа.

Внешэкономбанк готовит также для Министерства финансов России пакет аналитических документов по состоянию рынка ценных бумаг и возможностях использования преимуществ текущей рыночной ситуации с целью сокращения расходов государственного бюджета. Данная экономия составляется за счет выкупа ценных бумаг до наступления срока погашения с дисконтом и экономии на процентных платежах.

Портфель ценных бумаг, принадлежащих Министерству финансов России, находится в депозитарии Внешэкономбанка. Однако до настоящего времени сторонами не заключен официально депозитарный договор. Взаимоотношения Внешэкономбанка и Министерства финансов России в части операций на вторичном рынке регламентируются договорными документами, определяющими основные условия взаимоотношений сторон.

Следует отметить, что в настоящее время не существует официально утвержденной методики определения оптимального варианта при принятии решения о проведении операции с государственными ценными бумагами в иностранной валюте, то есть решение принимается узким кругом специалистов Министерства финансов России и Внешэкономбанка в рабочем режиме, что не дает возможности давать объективную оценку принятым решениям и оценивать результаты проведенных операций. Кроме того, не существует также официально признанного метода анализа и оценки рисков при принятии решения о проведении операций на вторичном рынке ценных бумаг.

Существующая методика учета и отражения в отчетности Министерства финансов России и Внешэкономбанка состояния государственного долга в ценных бумагах и проведенных операций с ними не всегда позволяет получить однозначную информацию по данному вопросу. Данные Министерства финансов России и Внешэкономбанка в части ценных бумаг зачастую не совпадают, так как соответствующие расчеты производятся по разным методикам. Кроме того, Министерством финансов России не в полной мере соблюдаются требования нормативных документов по ведению бюджетного учета в части учета ценных бумаг и операций с ними.

Таким образом, анализ нормативной базы, системы учета и практики проведения операций с государственными ценными бумагами в иностранной валюте позволяет сделать следующие основные выводы по исследуемому вопросу.

1. Государственные ценные бумаги в иностранной валюте являются рыночным инструментом, что позволяет использовать преимущества текущей ситуации на финансовых рынках.

2. При проведении операций с государственными ценными бумагами в иностранной валюте значительна роль Внешэкономбанка как агента Министерства финансов России, что предполагает четкое распределение функций и ответственности между ними в части проведения предварительного анализа рынка, проведения операций и их учета.

3. Одна из основных задач управления государственным долгом в части государственных ценных бумаг – выбор оптимального варианта из возможных альтернатив при принятии решения о проведении операции с государственными ценными бумагами в иностранной валюте.

4. Для успешного проведения операций с государственными ценными бумагами в иностранной валюте требуется, чтобы существующая нормативно-правовая база полностью охватывала весь процесс проведения указанных операций.

5. Существующая система и методика учета и отражения в отчетности операций с государственными ценными бумагами должна обеспечивать их полноту и достоверность.

6. Необходима разработка и утверждение механизма оценки рисков, сопутствующих проведению исследуемых операций.

Данные выводы иллюстрируют основные проблемные места в процессе управления государственным долгом в части государственных ценных бумаг. Анализ ситуации по указанным проблемным местам может стать основой проведения оценки эффективности управления государственным долгом по рассматриваемому вопросу.

Как видно из приведенного выше краткого анализа использования отдельных долговых инструментов при проведении операций с ними практически везде имеются проблемные места. Изучение практического опыта проведения таких операций позволяет определить основные цели и задачи, а также критерии проведения оценки эффективности управления государственным долгом. В связи со значительным количеством видов государственных долговых обязательств и финансовых схем, в которых они используются, а также ограниченным объемом данной работы в целях дальнейшего развития темы автор считает возможным остановиться на нескольких из них:

• ценные бумаги – значительный по объему и наиболее перспективный с точки зрения возможности использования рыночных преимуществ инструмент государственного долга;

• товарные поставки – одна из наиболее широко применяемых и выгодных с точки зрения расходования средств федерального бюджета нестандартных операций по урегулированию государственного долга;

• гарантии – одна из наиболее удобных и перспективных схем привлечения средств в федеральный бюджет.

Кроме того, указанные долговые инструменты и операции с ними, выбранные для дальнейшего исследования, не закончили своего существования в настоящее время и, по всей видимости, будут использоваться в дальнейшем, что определяет актуальность сделанного выбора.

На предложенных примерах представляется возможным определить основные цели, задачи и критерии оценки эффективности управления государственным долгом в части конкретных долговых инструментов и операций с ними. Дальнейшее тиражирование схемы оценки с охватом других долговых инструментов и операций с ними может быть произведено по аналогичной схеме с учетом имеющегося практического опыта.

Кроме того, представляется целесообразным составить примерный перечень общих (дополнительных) целей (задач) и критериев проведения оценки. Это связано с тем, что реализация управленческого решения зачастую дает косвенный эффект, связанный со следующими более общими вопросами:

• состояние рынка долговых обязательств;

• обеспечение долговой устойчивости;

• состояние структуры государственного долга и графиков предстоящих платежей;

• присутствующие при управлении риски;

• социальная значимость последствий принятых решений.

Представляется целесообразным также уделить особое внимание анализу выполнения стратегических документов, определяющих долговую политику.