20.3. Клиринг по алгоритмическому и высокочастотному трейдингу

20.3. Клиринг по алгоритмическому и высокочастотному трейдингу

Структура снижения тарифов на клиринг летом 2010 года свидетельствовала о растущей значимости на фондовых рынках алгоритмического (algo) и высокочастотного (HFT) трейдинга. Их почти всегда упоминали вместе, хотя они представляют собой два совершенно различных, хоть и родственных, вида из одного семейства.

В конце десятилетия практически весь трейдинг на том или ином этапе пользовался алгоритмами. Другое дело – HFT. Реализация трейдинговой стратегии с помощью компьютера позволяла моментально использовать трейдинговые возможности. В результате резко возросли объемы краткосрочных сделок с акциями, когда покупатели держали ценные бумаги меньше одного дня.

Победоносное шествие HFT вылилось в «гонку вооружений» среди трейдинговых платформ. И традиционные биржи, и многосторонние торговые площадки одна за одной проводили дорогие обновления своих систем, чтобы привлечь поток заказов от трейдеров, которые требовали исполнения сделки сначала в течение миллисекунд (тысячных долей секунды), а позже – в течение микросекунд (миллионных долей секунды). То есть тысячи сделок могли быть исполнены буквально в мгновение ока.

Платформы ценили HFT больше всех остальных, поскольку именно они обеспечивали ликвидность и, таким образом, помогали сузить спред между спросом и предложением и определить конкурентные преимущества платформ. Это давало трейдерам возможность требовать для себя более выгодных тарифов, а у трейдинговых платформ, как старых, так и новых, шла гонка по двойной спирали: с одной стороны, снижались тарифы, с другой – росли затраты. Разумеется, описанный процесс не мог не влиять и на тарифы на клиринг.

Какая доля рынка приходилась на высокочастотный трейдинг, оставалось спорным вопросом. Считалось, что к 2010 году около 60 % всех сделок в США приходилось на высокочастотный трейдинг. В Европе, где объемы торгов были ниже, называлась цифра около 40 %.

Но несмотря на то, что благодаря HFT для инвесторов снижались трейдинговые затраты, у этого вида трейдинга были и недостатки. Считалось, что технологии algo и HFT использовались, чтобы манипулировать рынком, используя высокие скорости для получения всех преимуществ «опережающих сделок» – незаконной практики, когда трейдеры проводили собственные сделки, зная заранее о предстоящих крупных заказах от инвесторов. HFT, при котором период владения ценными бумагами зачастую измерялся в секундах, практически ничего не давал бизнесу в плане капитала.

Более серьезные опасения возникли 6 мая 2010 года после так называемого flash crash (то есть мгновенного крушения) рынка, когда меньше чем за 20 минут промышленный индекс Доу-Джонса рухнул почти на 1000 пунктов, а потом так же внезапно пошел вверх и закрылся всего на 347,8 пункта ниже исходного значения.

В стране, где пенсионные доходы населения напрямую зависели от ситуации на фондовом рынке, flash crash крайне негативно сказался на настроении частных инвесторов. Тот факт, что внятные официальные объяснения произошедшего появились только спустя пять месяцев, явно не способствовал улучшению ситуации⁹.

После flash crash начались оживленные споры о прозрачности предтрейдинговых операций и необходимости новых предохранителей, которые смогут искусственно остановить HFT, если он выйдет из-под контроля. На сфере клиринга HFT сказался несколько позже. Преимущество сделок «без прибыли» на конец дня означало, что HFT никак не влиял на риски центральных контрагентов и участников клиринга в период до начала следующего трейдингового дня. Центральные контрагенты в любом случае уже отреагировали на повысившуюся волатильность фондовых рынков после банкротства Lehman, подняв первоначальную маржу при клиринге сделок по акциям и при необходимости выставляя требования увеличении маржи в течение трейдингового дня¹⁰.

И хотя главные уроки, извлеченные из тех событий, касались предтрейдинговой сферы, масштаб и скорость flash crash подняли неприятные вопросы о внутрисуточных рисках клиринговых палат. Оказалось, что они могут быть огромны.

Это, в свою очередь, вдохнуло новую жизнь в идею клиринга по сделкам с акциями в реальном времени – такой процесс позволил бы обойтись без всяких гарантийных сумм и маржи, на которых держалась бизнес-модель центрального контрагента по сделкам с акциями. Вернер Зиферт в бытность свою CEO Deutsche B?rse какое-то время пытался найти «священный Грааль» клиринга в реальном времени, что и послужило одной из причин, почему в 1999 году он наложил вето на проект трехстороннего слияния французской, немецкой и люксембургской расчетных инфраструктур по сделкам с ценными бумагами¹¹.

В начале века клиринг в режиме реального времени казался недостижимой мечтой. Но к концу 2010 года как минимум одна компания – относительно небольшой, но успешный шведский производитель трейдинговых платформ и платформ для составления отчетности Cinnober – разработала клиринговую систему, приспособленную к требованиям высокочастотного трейдинга. Председатель совета директоров Cinnober Нильс-Роберт Перссон пылко рекламировал TRADExpress RealTime Clearing на нескольких конференциях, посвященных расчетно-клиринговым операциям. Новая платформа могла проводить клиринг по различным классам активов и позволяла управлять рисками в реальном времени. По словам Перссона, возможности системы просчитывать риски за миллисекунды делали ее самой мощной системой в мире и позволяли минимизировать риск дефолта одной из сторон. Система могла проводить клиринг по сделкам с акциями и деривативами, а также внебиржевой клиринг. Перссон уверял, что использование системы обеспечит участникам клиринга конкурентные преимущества в мире, где на первое место по важности вышла эффективность управления рисками.

История клиринга полна примеров громких технических новшеств, которые не оправдали ожиданий пользователей. В случае с Cinnober у рынка, вероятно, будет возможность сравнить обещания с реальностью, поскольку компания объявила, что в феврале 2010 года на систему поступил первый заказ от анонимного (на тот момент) клиента.