21.2. EMIR. Проект правил регулирования инфраструктуры европейского финансового рынка

21.2. EMIR. Проект правил регулирования инфраструктуры европейского финансового рынка

Менее чем через два месяца после того, как президент Обама подписал закон Додда – Франка, Европейская комиссия утвердила широкомасштабные детальные предложения по законодательству в сфере регулирования рынка внебиржевых деривативов и деятельности центральных контрагентов.

Эти предложения⁶, представленные комиссаром ЕС по внутренним рынкам Мишелем Барнье 15 сентября 2010 года, имели форму проекта Регламента – одного из видов законов ЕС, который после принятия применяется без исключения во всех двадцати семи странах – членах ЕС.

Обнародование этого документа по прошествии двух лет со дня банкротства Lehman являло собой первый этап процедуры, в результате которой Европейский парламент и страны – члены ЕС должны были выработать окончательную редакцию Регламента в ходе процесса, именуемого «совместное решение». Проект Регламента с рабочим названием EMIR (Правила регулирования инфраструктуры европейского финансового рынка) был представлен после сложных и во многом показательных консультаций с сектором постторговых операций странами – членами ЕС и ведущими парламентариями.

Желая снизить риск регуляторного арбитража, комиссия привлекла к активному предварительному обсуждению американские ведомства, а также изучила клиринговое законодательство и практики, используемые в далеких от Европы странах: например в Бразилии и Японии. Кроме того, были учтены закон Додда – Франка и другие меры, принятые в этой области, чтобы достичь поставленной «большой двадцаткой» цели – осуществления клиринга всех «стандартизированных» внебиржевых деривативов при посредстве центральных клиринговых контрагентов к концу 2012 года.

Проект Правил был первым законодательным предложением, подготовленным под надзором Барнье. Оно же явилось плодом девятимесячных напряженных усилий Патрика Пирсона, в конце 2009 года получившего от Комиссии поручение заняться финансовой инфраструктурой. Поскольку Регламент должен был применяться в 27 суверенных странах – членах ЕС, проект его был намного более подробным, чем соответствующие разделы закона Додда – Франка.

Чтобы выполнить к концу 2012 года обязательства, принятые лидерами стран «большой двадцатки» на саммите 2009 года в Питтсбурге, предложения Комиссии:

– содержали требование клиринга с участием центрального контрагента для внебиржевых деривативов, соответствующих заранее определенным критериям;

– устанавливали конкретные цели по их стандартизации с юридической и операционной точек зрения;

– содержали условия (некоторые из них по-прежнему требовали уточнения в ходе разработки «Базеля III») для проведения двустороннего клиринга сделок с внебиржевыми деривативами;

– требовали от рыночных игроков предоставления «всей необходимой информации» по своим портфелям внебиржевых деривативов в торговый репозиторий в целях обеспечения прозрачности бизнеса, который ранее был несколько запутанным.

По ряду важных аспектов предлагаемый законопроект охватывал более широкий круг вопросов, чем Питтсбургское соглашение по клирингу сделок с внебиржевыми деривативами. В первый раз центральные контрагенты и торговые репозитории стали регулироваться ЕС, а проект правил, устанавливающих полномочия и надзорные процедуры для центральных контрагентов, применялся ко всем клиринговым палатам, а не только к тем из них, которые занимались клирингом внебиржевых деривативов. В предложениях содержались правила, обеспечивающие надежное функционирование торговых репозиториев, а также достоверность и безопасность содержащейся в них информации.

Тем не менее часть соглашения G20, согласно которому контракты на внебиржевые деривативы должны были «торговаться на биржах или электронных торговых платформах соответственно», не была охвачена проектом. Решение по этому вопросу собирались принять позже, когда Комиссия опубликует свои предложения по пересмотру директивы MiFID.

Проект Правил устанавливал единые требования к финансовым контрагентам в сделках с внебиржевыми деривативами, к нефинансовым (или корпоративным) контрагентам, превышающим определенные лимиты, а также ко всем категориям внебиржевых деривативных контрактов.

В нем детально излагались процедуры определения стандартных внебиржевых деривативных контрактов в целях выполнения обязательств «большой двадцатки» на конец 2012 года и подгонки данной отрасли под общие терминологические рамки.

Стандартизация контрактов должна была приспособить их к клирингу с участием центрального контрагента. Для выполнения этой задачи был применен двусторонний подход, целью которого было сделать максимальное количество внебиржевых деривативных контрактов пригодными для клиринга с участием центрального контрагента, но при этом не вынуждать центральных контрагентов проводить клиринг по тем контрактам, где они не могли управлять рисками, чтобы не создавать угрозу для стабильности финансовой системы. Таким образом, указанный подход состоял из двух процессов:

– подход «снизу вверх», при котором центральный контрагент принимал решение о клиринге определенных контрактов, а затем получал на это полномочия от своего национального регулятора. Регулятор (в терминологии Комиссии ЕС – «компетентный орган» центрального контрагента) был обязан информировать Европейскую организацию по ценным бумагам и финансовым рынкам (ESMA) – новый орган ЕС, учрежденный в январе 2011 года⁷. ESMA уже решала бы, подлежат ли клирингу все контракты этого типа на территории ЕС.

– Подход «сверху вниз», согласно которому ESMA вместе с другим новым органом – Европейским советом по системным рискам (ESRB) – определяет, какие контракты потенциально подлежат клирингу. Это положение включено в целях обнаружения и отслеживания на рынке контрактов, по которым центральные контрагенты ни разу не проводили клиринг.

Принимая решения о том, подлежит ли клирингу тот или иной контракт на внебиржевые деривативы, ESMA (как и регуляторы США) должна учитывать потенциальное снижение системного риска, ликвидность дериватива, доступность информации о ценах на него, способность центрального контрагента обслужить такой объем контрактов, а также уровень клиентской защиты, обеспечиваемый клиринговой палатой.

Комиссия настаивала на необходимости обоих подходов, поскольку выполнение обязательства G20 в области клиринга нельзя было отдавать на откуп финансовому сектору. Кроме того, данная процедура должна была обеспечить проверку регуляторами на европейском уровне приемлемости запланированных клиринговых практик.

У контрагентов, на которых распространялось обязательство проводить клиринг внебиржевых деривативов, не должно быть возможности обойти это требование, уклоняясь от участия в центральном контрагенте. Компании, не заинтересованные или не имеющие возможности стать участниками центральных контрагентов, должны будут проводить клиринг через действующих участников центрального контрагента.

Чтобы сохранить глобальный характер внебиржевого рынка деривативов, создать равные условия для всех и поддержать конкуренцию, центральные контрагенты должны были осуществлять клиринг соответствующих контрактов на деривативы на недискриминационной основе, вне зависимости от места их исполнения. То есть никаких эксклюзивных вертикально интегрированных структур больше не должно быть на рынке клиринга внебиржевых деривативов в Европе: центральным контрагентам будет запрещено проводить клиринг только по сделкам, заключенным на площадках, с которыми они связаны теми или иными эксклюзивными отношениями или которые входят в ту же группу, что и сами контрагенты.

В проекте законодательства устанавливалось, что на нефинансовых или корпоративных контрагентов не будут распространяться требования об обязательном клиринге, если только объемы их позиций по внебиржевым деривативам не достигнут системно значимого уровня. Правила предполагали, что операции с деривативами для подобных компаний в целом связаны скорее с коммерческой деятельностью, а не с биржевыми спекуляциями. Такое разграничение знаменовало собой серьезное достижение корпоративного лобби, например Европейской ассоциации финансовых директоров корпораций, которые проводили активную кампанию за то, чтобы законные операции их клиентов по хеджированию рисков не подпадали под действие этой части обязательств в отношении клиринга, взятых на себя G20.

Однако Комиссия не полностью освободила нефинансовые компании от необходимости проводить клиринг по их контрактам на внебиржевые деривативы. Корпорациям, особо активно работающим на рынках внебиржевых деривативов, все равно придется проводить клиринг по своим сделкам. Как утверждала Комиссия, это необходимо, чтобы снизить риски для финансовой системы, избежать регуляторного арбитража и привести предлагаемое законодательство ЕС в соответствие с законом Додда – Франка. Другая цель состояла в том, чтобы не дать финансовым компаниям возможности обойти требования по клирингу, учредив новые нефинансовые компании для ведения через них бизнеса с внебиржевыми деривативами.

Комиссия предложила установить (после консультаций с ESMA и другими органами) два пороговых значения объемов позиций по контрактам на внебиржевые деривативы и на основании этих пороговых значений определять, когда объем позиций у нефинансовых контрагентов достигает системно значимого уровня и когда на них начинают распространяться требования об обязательном клиринге:

– «информационный пороговый уровень», требующий от нефинансовых корпораций, превысивших данный уровень, информировать о своих позициях «компетентный орган», назначенный соответствующим государством – членом ЕС;

– «клиринговый пороговый уровень», превысив который компания обязана проводить клиринг по всем своим контрактам на деривативы.

При определении пороговых значений учитывались объемы позиции после неттинга и не принимались в расчет контракты, которые заключались для «покрытия рисков, возникающих при осуществлении объективно измеримой коммерческой деятельности».

На практике это означало, что требования обязательного клиринга применялись только к тем контрактам нефинансовых компаний, которые заключались в спекулятивных целях. Предполагалось, что в эту категорию попадут некоторые из крупных европейских участников энергетического рынка.

Поскольку не все внебиржевые деривативы подлежали клирингу, необходимо было усовершенствовать процедуры работы и надежность контрактов, которые по-прежнему заключались в двустороннем порядке.

В этих случаях Правила требовали, где это возможно, электронного подтверждения контрактных условий, а также наличия процедур управления рисками с ежедневной рыночной переоценкой контрактов, «своевременного, точного и соответствующим образом обособленного» обмена залоговыми гарантиями и «соблюдения требований необходимого капитала, пропорционального рискам». Предполагалось, что Комиссия утвердит технические стандарты, устанавливавшие необходимый уровень залогового обеспечения и капитала, ближе к моменту вступления Правил в действие.

Чтобы обеспечить бо?льшую прозрачность рынка внебиржевых деривативов для регуляторов, политиков и других участников рынка, финансовые контрагенты должны будут сообщать в зарегистрированный торговый репозиторий все данные по заключаемым контрактам на деривативы, а также по любым изменениям условий данных контрактов, например данные по новациям или прекращению контракта. В обязанности Комиссии входило определение содержания, типа, формата и периодичности такой отчетности для различных классов деривативов в соответствии с техническими стандартами, которые должна будет разработать ESMA.

Особое внимание в Правилах уделялось подробной процедуре авторизации деятельности центрального контрагента. Надзор за его деятельностью по-прежнему будут осуществлять национальные регуляторы (так называемые компетентные органы), однако из-за системной значимости клиринговых палат и международного характера их деятельности было решено, что ESMA также должна играть важную роль в данном процессе. Для достижения этого планировалось:

– разработать законодательные Правила, где бы разъяснялась центральная роль ESMA и обязанности по их единому применению;

– обязать ESMA разработать ряд технических стандартов, чтобы обеспечить корректное применение Правил;

– включить ESMA, наряду с национальными регуляторами, в процесс авторизации центральных контрагентов.

В 2009 году Комиссия предложила предоставить ESMA полные надзорные полномочия в отношении центральных контрагентов на всей территории ЕС. Однако ей пришлось отозвать свое предложение, так как Великобритания и другие страны настаивали, чтобы указанные полномочия оставались в той стране, где находится центральный контрагент, поскольку ее налогоплательщикам, возможно, придется оказывать экстренную финансовую помощь в случае банкротства клиринговой палаты.

Поскольку центральные контрагенты переходили в категорию системообразующих организаций, их национальные регуляторы совместно с ESMA и другими регулирующими органами должны будут сформировать «коллегии» с целью выработки плана действий в чрезвычайных обстоятельствах. Поскольку Комиссия в то время была занята подготовкой законодательных предложений по антикризисному управлению, ей было поручено разработать отдельную политику антикризисного управления в системообразующих организациях, таких как центральные контрагенты.

ESMA будет отвечать за авторизацию клиринговых палат из третьих стран после того, как Комиссия подтвердит соответствие правовой и надзорной систем таких стран требованиям ЕС, а также после того, как ESMA установит правила сотрудничества с регуляторами конкретной страны и удостоверится в наличии удовлетворительных стандартов управления рисками для их центральных контрагентов.

Согласно проекту, у центральных контрагентов должен быть доступ к достаточной ликвидности либо через центральный банк, либо через «кредитоспособный и надежный коммерческий банк». В ранних редакциях проекта говорилось, что Комиссия должна обязать центральных контрагентов получить статус банка с доступом к ликвидности центробанков, однако это требование было смягчено после откровенного недовольства Великобритании и США, которые опасались, что оно будет интерпретировано как требование к центральному контрагенту находиться в еврозоне.

Итоговая редакция разочаровала Европейский центральный банк (ECB), поскольку представленные предложения умаляли роль центральных банков в целом и ECB в частности, особенно во время кризиса. Член исполнительного совета ECB по финансовой инфраструктуре Гертруда Тумпель-Гугерелл подчеркнула, что любые вопросы касательно доступа к средствам центральных банков находятся полностью в юрисдикции ECB и никоим образом не должны влиять на монетарную политику, а применительно к ECB и еврозоне такой доступ может быть гарантирован только тем центральным контрагентам, которые являются банками⁸.

Проект Правил уделял пристальное внимание надежности центральных контрагентов и вопросам их регулирования. Правила требовали от центральных контрагентов создать такую систему управления, которая сможет эффективно решить любые потенциальные конфликты интересов между собственниками, руководством, членами клиринговых палат и непрямыми участниками, особенно в части клиринга внебиржевых деривативов. Особый упор делался на функции независимых членов cовета директоров клиринговых палат, а также четко определялись функции и обязанности комитетов по управлению рисками. В проекте подчеркивалось, что комитеты по управлению рисками центральных контрагентов должны напрямую подчиняться совету директоров и другие бизнес-подразделения не имеют права как-либо влиять на их работу. Также Правила требовали, чтобы центральные контрагенты опубликовали принципы своего управления и чтобы их IT-системы, а также операционные и административные процедуры подлежали независимому аудиту.

Поскольку центральные контрагенты брали на себя риск неисполнения обязательств любого из контрагентов, а контрагенты – риск банкротства самой клиринговой палаты, в Правилах уделялось особое внимание необходимости снижения центральным контрагентом кредитных рисков своих контрагентов. Для этого в проекте содержалось положение о том, что центральные контрагенты должны выработать строгие, но недискриминационные правила участия для своих членов и иметь в своем распоряжении достаточные финансовые ресурсы и другие гарантии.

Сообразуясь с новыми обязательствами стран G20, Комиссия заключила, что практически любой случай банкротства центрального контрагента представляет потенциальную угрозу для финансовой системы. Таким образом, Комиссия особо настаивала на необходимости строгого пруденциального регулирования центральных контрагентов на уровне ЕС, аргументируя это тем, что существующие национальные законы, регулирующие деятельность центральных контрагентов, значительно различаются в странах – членах ЕС, что создает неравные условия конкуренции, снижает надежность международных услуг центральных контрагентов, делает их более дорогими и является препятствием для интеграции европейского финансового рынка. «Базель III» и текущая работа Комитета по платежным и расчетным системам и Международной организации комиссий по ценным бумагам (CPSS – IOSCO) по пересмотру международных стандартов управления рисками в центральном контрагенте также должны были послужить заполнению пробелов в этой области.

Каждый центральный контрагент обязан был иметь паевый гарантийный фонд на случай дефолта, сформированный за счет взносов членов клиринговой палаты. Правила с особой тщательностью описывали, как центральные контрагенты должны управлять рисками. Например, там говорилось, что центральный контрагент должен требовать маржу в размере, достаточном для покрытия потенциальных убытков при изменении стоимости как минимум 99 % открытых позиций в течение определенного периода времени. При этом гарантийный фонд и другие резервы центрального контрагента должны позволить ему выдержать последствия банкротств двух членов клиринговых палат с самыми большими портфелями.

Следуя рекомендациям по управлению рисками CPSS – IOSCO и ESCB – CESR, проект предоставлял Комиссии право (точная формулировка была отложена на более поздний срок) «законодательно устанавливать технические стандарты размера маржинальных требований и временного горизонта» для различных классов финансовых инструментов. Аналогичным образом Комиссия получала полномочия устанавливать технические стандарты, определяющие допустимый тип залогового обеспечения участников клиринга потенциальный дисконт, применяемый к оценке такого залога, а также характер «высоколиквидных финансовых инструментов», в которые центральному контрагенту разрешалось инвестировать.

В проекте также вводились важные правила, касающиеся разделения и мобильности позиций и соответствующего залогового обеспечения. Эти правила отражали насущную необходимость равных «условий игры», а также учитывали некоторые уроки банкротства Lehman. Предложения Комиссии очевидным образом защищали клиента, в частности, центральным контрагентам разрешалось переводить клиентские активы и позиции без согласия участников клиринга. Авторы проекта, усвоив уроки из опыта по урегулированию последствий банкротства LBIE временными управляющими PwC, настаивали, чтобы требования по разделению и мобильности активов «имели приоритет в случае любого конфликта законодательств, нормативных требований и административных положений стран – членов ЕС, препятствующего выполнению данных требований».

Как и ранее, Комиссия не стала вмешиваться в дела рыночных структур, утверждая, что предлагаемые меры окажутся более эффективными для разрешения потенциальных конфликтов интересов, чем любая форма регулирования, ограничивающая права собственности центральных контрагентов.

Таким образом, внесенные предложения никак не касались проблемы вертикально интегрированных структур, в которых центральными контрагентами владели биржи. Точно так же речь не шла о том, чтобы ограничить участие банков-дилеров в капитале центральных контрагентов. Тем не менее участникам рынка предписывалось заранее информировать регуляторов об изменениях в составе собственников центральных контрагентов, чтобы «компетентные органы» имели возможность воспрепятствовать приобретению или реализации пакета голосующих акций или долей в капитале клиринговой палаты, достигающих или превышающих 10, 20, 30 или 50 %.

Предложения содержали жесткие ограничения на аутсорсинг функций центрального контрагента, позволяя его лишь в случаях, когда он не влияет на надлежащее функционирование клиринговой палаты и ее способности управления рисками. Комиссия также указала, что центральные контрагенты должны удовлетворять требованиям минимального размера капитала (на практике речь шла о сумме в 5 млн евро) для получения разрешения на свою деятельность, так как собственный капитал клиринговых палат представляет собой «последнюю линию обороны» в случае дефолта одного или более членов клиринговой палаты. При подготовке предложений Комиссии Пирсон с тревогой обнаружил, что размер капитала центральных контрагентов находился в широчайшем диапазоне – от 98 тысяч до более чем 100 млн евро.

Проект также требовал, чтобы любые договоренности об операционном взаимодействии получали одобрение регулирующих органов. Тем самым предполагалось смягчить несовершенства в данной области, присущие Кодексу деловой этики. Заявив, что операционное взаимодействие – это важный инструмент эффективной интеграции рынка посттрейдинговых операций в Европе, Комиссия признала, что это может повлечь за собой дополнительные риски для центральных контрагентов.

Из-за сложной структуры рынков деривативов и базового уровня развития клиринга с участием центрального контрагента для внебиржевых деривативов Комиссия не стала требовать обязательной операционной совместимости для всех классов активов, кроме ценных бумаг. Однако в проекте был установлен крайний срок для принятия ESMA решения о расширении сфер операционной совместимости – 30 сентября 2014 года. При этом клиринговые палаты по деривативам получали возможность договориться об операционном взаимодействии при условии их надежности и соответствия положениям Правил.

В отношении торговых репозиториев проект предоставлял ESMA право регистрировать, отзывать регистрацию и осуществлять надзор над этими организациями. Ключевая роль отводилась ESMA, а не странам – членам ЕС, чтобы гарантировать равные «правила игры» для всех.

Для регистрации в ESMA торговый репозиторий должен «быть создан в ЕС». На момент заявления Барнье компания TriOptima в Стокгольме уже почти пять месяцев использовала глобальный Репозиторий торговой отчетности по процентным ставкам (Interest Rate Trade Reporting Repository), а DTCC только недавно открыла свой Репозиторий отчетности по акционным деривативам (Equity Derivatives Reporting Repository) в Лондоне, где одобренный Службой финансового надзора Великобритании филиал Репозитория деривативов американской группы DTCC также хранил сведения о кредитных дефолтных свопах, аналогичные тем, что содержались в Общей базе данных по сделкам (TIW) DTCC в Нью-Йорке.

Согласно предложениям Комиссии, репозитории третьих стран, такие как TIW, также признавались ESMA – при условии, что они подчинялись схожим правилам и надзорным процедурам. Это означало, что к данным, хранящимся в репозитории третьей страны, должен быть обеспечен беспрепятственный доступ и это должно быть закреплено в международном соглашении. В противном случае ESMA не могла признать соответствующий репозиторий.

Предложения Комиссии отличались гораздо большей детальностью, чем закон Додда – Франка. И все же европейские провайдеры рыночной инфраструктуры по-прежнему так и не получили полную картину будущих норм регулирования.

Проект Правил представлял собой лишь предложение, а следовательно, подлежал изменениям со стороны стран – членов ЕС и Европейского парламента в процессе совместной работы над документом, что давало бизнес-лобби шанс повлиять на итоговый вариант.

Многое зависело от ESMA – новой и еще не проверенной организации, которая должна была прокладывать себе дорогу, лавируя между конфликтующими интересами стран – членов ЕС, среди которых Англия активно старалась ограничить права Комиссии. Кроме того, мнения стран – членов ЕС различались и относительно того, где должны находиться центральные контрагенты.

Политические решения, которые неминуемо должны были повлиять на клиринг и на деятельность центральных контрагентов, пока так и не были приняты. Например, Барнье и его сотрудники только в начале 2011 года подготовили предложения о том, что определенные контракты на деривативы должны торговаться на биржах в соответствии с пересмотренной директивой MiFID. Это позволило европейским биржам и многосторонним торговым системам пролоббировать принятие в ЕС положений закона Додда – Франка.

Разработав общие положения по клирингу внебиржевых деривативов через центральных контрагентов, Комиссия не разъясняла, как будет работать «политика кнута и пряника», а именно – как будут применяться различные требования к капиталу для контрактов, по которым осуществляется клиринг с участием центрального контрагента, и для контрактов, по которым такой клиринг не осуществляется, пока в начале 2011 года ей не пришлось представить проект изменений в Директиву ЕС о требованиях к капиталу в соответствии с новыми правилами в отношении банковского капитала в рамках «Базеля III».

Данный текст является ознакомительным фрагментом.