8.7. Горизонтальная интеграция для клиринга акций в США

8.7. Горизонтальная интеграция для клиринга акций в США

Реализованные SEC поправки к Закону о ценных бумагах 1975 года вскоре оказали влияние на инфраструктуру клиринга фондовых рынков США. Крупные биржи – NYSE и AMEX, например, – имели много общих членов, так что даже до принятия поправок участники рынка рассматривали возможность объединения клиринга. В 1977 году расчетные палаты NYSE, AMEX и NASD слились в Национальную клиринговую корпорацию по ценным бумагам (NSCC).

В то же время центральные депозитарии, прикрепленные к отдельным товарным биржам, были связаны друг с другом посредством открытия счетов, чтобы сформировать национальную систему, в которой акции переходили бы от одного владельца к другому путем регистрации сделок. В центре сети центральных депозитариев находилась Депозитарная трастовая компания (DTC), созданная NYSE, AMEX и NASD в ответ на кризис обработки документации: таким образом передавались только права собственности, а акции и облигации оставались в депозитарии.

NSCC приняла постоянные нетто-расчеты, разработанные NASD. От членов CNS требовалось открывать клиентские счета в DTC. Именно через эти счета, а также через собственный счет NSCC происходила доставка и получение обязательств по ценным бумагам, обрабатываемых NSCC, а биржи NASD и DTC переплелись.

В период между 1977 и 1997 годами региональные биржи США одна за другой выходили из расчетно-клирингового бизнеса. Их клиринговые палаты и центральные депозитарии были поглощены соответственно NSCC и DTC, и возникло два объединенных инструмента обслуживания общенациональной индустрии ценных бумаг.

К 1987 году, когда произошел крах Уолл-стрит, биржи NSCC и DTC предоставляли услуги клиринга и расчетов для Тихоокеанской биржи, бирж Бостона и Цинциннати. В 1995 году они поглотили в Чикаго Клиринговую корпорацию Среднего Запада и Компанию по трастовому управлению ценными бумагами на Среднем Западе. Биржи NSCC и DTC завершили создание соответствующих национальных сетей в 1997 году, когда они интегрировали Фондовую клиринговую корпорацию Филадельфии и Филадельфийский депозитарий ценных бумаг.

Две такие горизонтально структурированные системы посттрейдингового обслуживания дали США преимущество перед Европой: унификация повышала конкурентоспособность американских рынков по сравнению с европейскими, где инфраструктура развивалась внутри национальных границ, что приводило к чрезмерным затратам на международный клиринг и урегулирование расчетов.

К тому же в США были единая валюта, один язык и, самое главное, единая правовая система, а также достаточно политической воли для преодоления различий в законах отдельных штатов. Согласно Ассоциации индустрии ценных бумаг, действиям SEC по созданию единого национального рынка способствовало также сочетание следующих трех факторов³²:

– SEC была единственным органом регулирования с достаточно сильными полномочиями для достижения цели;

– NSCC и DTC были созданы в ту пору, когда фондовые биржи и поставщики инфраструктуры были некоммерческими организациями, которые принадлежали пользователям и, следовательно применялись как инструменты рынка. Например, DTC не сочетала инфраструктурную роль центрального депозитария ценных бумаг и коммерческие банковские услуги.

– Действовал один доминирующий рыночный центр – Нью-Йорк.

Поставщики постторговой инфраструктуры Нью-Йорка получали выгоду от экономии за счет масштабов, что помогало им поглощать региональные депозитарии и центральных контрагентов и облегчало процесс консолидации на национальном уровне. Они предоставили модели оказания услуг и практики, способствуя стандартизации на всей территории США. Так как множество акций, выпущенных на всей территории США, были в листинге нью-йоркских бирж, законодательные изменения, обеспечившие деятельность NSCC и DTC, воспроизводились по всей стране. Процессу консолидации способствовали операционные комитеты, в которых представители разных секторов индустрии ценных бумаг смогли устранить незначительные сбои.

Однако создание единой системы США не обошлось без разногласий. Подход SEC к регулированию требовалось еще отстоять в суде. В то время как банки и брокеры поддерживали консолидацию, биржи сопротивлялись слиянию их центральных контрагентов, так как те обеспечивали значительную часть их доходов. Нью-йоркские биржи согласились на создание NSCC только после заключения соглашения, по которому им полагалась определенная плата за сделки для компенсации потерь доходов, зарабатываемых центральным контрагентом³³.

К концу 1980-х годов национальная рыночная система достигла необходимой критической массы, чтобы поглощение оставшихся самостоятельными региональных инфраструктур стало вопросом времени. На протяжении всего периода консолидации NSCC и DTC имели преимущество экономии за счет масштаба, расширения и коммерциализации своих услуг и сокращения расходов и комиссионных.