13.6. Вертикальная интеграция и открытые позиции

13.6. Вертикальная интеграция и открытые позиции

Неудачи Eurex в США стали отрезвляющим опытом для немецко-швейцарской биржи и ее клирингового партнера. Даже на пике у Eurex US было не более 5 % рынка фьючерсов на американские государственные облигации. The Clearing Corporation потеряла 90 % бизнеса и с первого квартала 2004 года работала в убыток.

Это поражение было обусловлено рядом специфически чикагских факторов. Дружба президентов CME и CBOT немало способствовала объединению этих бирж против чужака. В этот период отношения двух чикагских бирж разительно отличались от тех распрей между руководством, которые препятствовали прежним попыткам сотрудничества.

Поспешность, с какой CFTC одобрила изменения устава CBOT и CME, столь же разительно отличалась от политики промедлений, которая применялась к запросам от Eurex. Столь неодинаковое (мягко говоря) отношение к этим организациям подтвердило, что годы усиленного лоббирования законодательных и регулирующих органов Вашингтона со стороны Чикаго не прошли даром.

Те формы сотрудничества между CBOT и BOTCC, которые сложились еще в середине 1990-х годов, перестали работать в ситуации расхождения интересов местных членов CBOT и доминирующих в трейдинге финансовых фьючерсов инвестиционных банков, поскольку эти банки в основном располагались на Уолл-стрит и не были активными членами чикагского товарищества фьючерсных трейдеров.

И напротив, создание общей клиринговой службы укрепило доверие между CBOT и CME, как позднее подтвердил президент CBOT Кэри¹⁹.

Но участники клирингового бизнеса получили в те годы и другие уроки. В 1970-е годы центральные контрагенты воспринимались как дополнительная нагрузка для бэк-офиса. Тридцать лет спустя они стали важным элементом цепочки от трейдинга до завершения сделки.

Большое значение имел объем операций. Общая клиринговая служба CME и CBOT смогла обеспечить существенные финансовые льготы членам обеих бирж, нисколько при этом не подвергая риску их инвестиции.

Общий клиринг, а затем и слияние CME и CBOT способствовали вертикальной интеграции бирж в США и во всем мире и придали дополнительный стимул амбициозной экспансии CME Group.

Центральные контрагенты очевидным образом добавляли стоимость вертикально интегрированным биржевым группам. Реализовать эту добавочную стоимость можно было через акционирование паевых фондов. В слиянии с CBOT CME стала доминирующим партнером еще и потому, что первой провела акционирование. За три года после первичного размещения акций по цене в $35 в 2002 году их стоимость увеличилась в 10 раз. Используя в качестве валюты собственные акции, CME Group наращивала конкурентоспособность и в 2008 году приобрела NYMEX, в результате чего ее доля на фьючерсных рынках США достигла почти 98 %. Как показано на рис. 13.1, группы СME и Eurex вступили в борьбу за лидерство среди фьючерсных бирж уже во всемирном масштабе.

Слияния CME – CBOT и CME – NYMEX и тот факт, что эти сделки были одобрены Министерством юстиции США, курирующим соблюдение антимонопольной политики, стали событиями, последствия которых ощущались далеко за пределами США.

_{Рисунок 13.1. CME Group против Eurex: годовой объем деривативов, торгуемых на бирже}

В условиях все большей глобализации рынка казалось, что у коммерческой, публично котируемой CME Group имеется преимущество перед другими биржевыми группами, поскольку те не контролировали клиринговые службы своих центральных контрагентов. В случае со CME наличие у нее клирингового подразделения отражалось на стоимости ее акций. У европейских ICE и Euronext в отличие от Eurex такого преимущества не было, поскольку они не владели теми центральными контрагентами, которые занимались клирингом их контрактов в Европе.

Ожидаемая выгода от аккумулирования открытых позиций в приобретенных или аффилированных клиринговых палатах подстегивала и другие биржевые группы к формированию вертикально интегрированных структур. Этот процесс набирал темп с середины десятилетия.

Перевод открытых позиций CBOT в CME изменил всю отрасль. Для такого решения потребовалась поддержка регулирующего органа, который, по мнению многих, достаточно свободно обошелся в этом вопросе с юридическими тонкостями, но этот перевод создал прецедент.

Для Eurex перевод открытых позиций похоронил надежды отобрать у CBOT бизнес по государственным облигациям США, а для CCorp – компенсировать потери от разрыва с крупнейшим партнером, с которым они вместе «прожили» 78 лет. Как мы увидим в главе 17, это же событие вдохновило европейские ICE и Euronext побороться за открытые позиции по деривативным контрактам, зарегистрированным в их центральном контрагенте – LCH Clearnet.