5.2. Альтернативные формы деловых предприятий

5.2. Альтернативные формы деловых предприятий

5.2.1. Частнопредпринимательская фирма

Институциональный подход к объяснению фирмы позволяет ответить на вопрос, почему в экономике существуют различные типы организаций: частнопредпринимательские фирмы, крупные корпорации (открытые и закрытые), государственные компании, некоммерческие организации. Этот подход позволяет также провести сравнение их относительных преимуществ и недостатков и ответить на вопрос, различается ли поведение фирмы в зависимости от того, кому принадлежат права собственности в фирме – тем, кто инвестировал капитал, государству или работникам.

Отправной точкой нашего анализа будет частнопредпринимательская фирма. Ее собственник обладает полным набором прав собственности :

а) правом на остаточный доход фирмы, который остается после того, как работникам выплачивается причитающееся им вознаграждение. Это право создает для собственника стимул к выполнению всех функций, связанных с управлением фирмой;

б) правом нанимать и увольнять членов команды, т. е. правом контролировать фирму. В частнопредпринимательской фирме издержки контроля низкие, так как владелец управляет фирмой сам, хорошо знает ее, всегда присутствует на производстве. Если его право увольнять и нанимать работников не ограничивается государством, то он может добиться максимальных результатов;

в) правом продажи первых двух прав, т. е. правом продажи фирмы по ее текущей рыночной стоимости, которая представляет собой текущую ценность ожидаемых будущих остаточных доходов, которые можно получить за весь период существования фирмы.

Преимущества этой формы предприятия заключаются в том, что:

а) здесь не возникает проблемы общей собственности и, следовательно, отсутствует проблема «безбилетника»;

б) нет проблем, связанных с отношениями принципала и агента;

в) не существует проблем мотивации, поскольку у предпринимателя сильные стимулы к тому, чтобы эффективно управлять предприятием.

Но у этой формы предприятия есть и недостатки :

а) прежде всего это проблема недостаточного инвестирования. Владелец является одновременно и производителем, и потребителем, поэтому перед ним стоит проблема распределения дохода между текущим и будущим потреблением, что приводит к недостатку инвестиций и завышенной норме потребления;

б) для этой формы предприятия характерны высокие издержки несения риска. По сравнению, например, с диверсифицированным портфелем акционера это предприятие более рискованное. Нехватка инвестиций обуславливает также недостаточную диверсификацию производства, что также повышает риски данного предприятия;

в) и наконец, это серьезные трудности с внешним инвестированием, поскольку для кредиторов финансирование таких предприятий представляется рискованным, так как ответственность заемщика ограничивается его имуществом.

Эта форма предприятия неприемлема для тех сфер деятельности, где требуются значительные капиталовложения. Однако эти предприятия имеют относительные преимущества в тех сферах, где потенциал экономии от масштаба незначителен и высока отдача от поддержания стандартов качества, например в сфере обслуживания.

Выбрав в качестве исходной точки частнопредпринимательскую фирму, мы далее проанализируем различные типы деловых предприятий и для наглядности сведем в одну таблицу распределение в них основных правомочий, входящих в пучок прав собственности фирмы, между различными экономическими агентами.

Распределение правомочий в различных типах деловых предприятий

5.2.2. Товарищество

Товарищество – это объединение двух или более людей, ведущих дело как совладельцы. Преимущество товарищества по сравнению с частнопредпринимательской фирмой заключается в ослаблении финансовых ограничений – вследствие объединения ресурсов совладельцы могут пользоваться положительным эффектом от масштаба. Для каждого участника товарищества уменьшаются издержки, связанные с несением риска, поскольку риск делится, так как инвестируется меньшая часть богатства. Риск может быть снижен и за счет диверсификации производства. Однако товарищества имеют и относительные недостатки: они не свободны от проблем общей собственности и «безбилетника». У каждого из партнеров появляется возможность снизить свой вклад в совокупный продукт фирмы, не теряя при этом соответствующей величины остаточного дохода, которая причитается ему как совладельцу фирмы. Чем больше число участников товарищества, тем острее стоит эта проблема.

Кроме того, у партнеров неограниченная имущественная ответственность. Каждый из партнеров может разорить других партнеров либо своей некомпетентностью, либо нечестным поведением. Увеличение числа партнеров повышает издержки контроля партнеров друг за другом. Именно вследствие этих недостатков объединение ресурсов частных лиц в крупные товарищества бывает затруднено. Товарищества – это чаще всего небольшие предприятия с ограниченным числом участников.

Исключение составляют профессиональные товарищества [Fama, Jensen, 1983]. В них наиболее ценный актив – это человеческий капитал партнеров. Примером такого крупного профессионального товарищества может служить юридическая или аудиторская фирма. Партнеры в этих фирмах в значительной степени автономны и обслуживают собственных клиентов. В большинстве случаев они могли бы иметь собственную практику [53] или работать в намного более мелких группах, объединяясь в том или ином сочетании для работы над крупными или сложными задачами. Именно эта «делимость» их услуг, которая облегчает контроль над индивидуальным вкладом в общий результат фирмы, делает эффективной стимулирующую систему оплаты труда в этих фирмах. В них есть возможность передать каждому работнику ту долю общих заработков фирмы, которая была создана его усилиями, тем самым, создавая для него стимулы к производительному труду [Hansmann, 1988].

Преимущества крупного профессионального товарищества перед мелкой или средней фирмой заключаются в экономии от масштаба, например, при подготовке молодых профессионалов, формировании репутации и подаче сигналов потенциальным клиентам, использовании активов фирмы. Экономия достигается, например, благодаря совместному использованию общих служб, таких, как библиотека, секретариат, секретарь в приемной, обработка данных и ведение учета. Иногда эти услуги арендуются у фирмы, которая обслуживает большое число профессиональных фирм, расположенных в одном здании. Но иногда у профессионалов появляются определенные стимулы к тому, чтобы совместно владеть такими службами, чтобы избежать проблемы «запирания» в сделке и последующего вымогательства. Профессионалы могут счесть выгодной коллективную рекламу, выбрав общее название фирмы (торговую марку).

Проблема отношений принципала и агента в профессиональных товариществах не стоит так остро, как в других типах товариществ. Контроль члены профессиональной команды осуществляют самостоятельно, и их стимулы к контролю достаточно высоки, так как с его помощью они поддерживают ценность собственного человеческого капитала. Издержки контроля здесь не очень высоки, так как результаты работы одного профессионала достаточно легко наблюдать и контролировать другому профессионалу.

5.2.3. Акционерное общество. Отделение собственности от контроля

Проблема отношений принципала и агента и внутренний контроль

В акционерных обществах собственность рассредоточена среди большого числа акционеров. В акционерной фирме происходит расщепление пучка правомочий и появление права оперативного управления и контроля как относительно самостоятельного правомочия, которое закрепляется за наемным управляющим. Типичный собственник имеет очень мало влияния (или не имеет его вовсе) на решение большинства вопросов в фирме.

Номинально и по закону акционеры владеют корпорацией. Но в действительности их права крайне ограниченны. Они могут голосовать, чтобы изменить устав корпорации, могут избирать директоров и устранять их большинством голосов. Они также имеют право голоса в отношении важнейших изменений в фирме (например, слияния, в результате которого фирма может перестать существовать, или продажи большей части активов компании). Но акционеры не могут устанавливать размер дивидендов, которые они получают, не решают вопросов об инвестициях или приобретении активов, не нанимают управляющих и не устанавливают им вознаграждение, не решают вопросов об установлении цен, т. е. не обладают правом участвовать в принятии решений по большинству вопросов, которые имеют решающее значение для управления бизнесом.

Косвенным образом, конечно, акционеры могут оказывать влияние, выбирая совет директоров, который в свою очередь увольняет и нанимает управляющих. Но этот контроль очень сильно отличается от контроля, который осуществляет собственник, одновременно являющийся и управляющим. Кроме того, организация действий, направленных на устранение управляющего, в форме борьбы за контроль в совете директоров потребует весьма значительных издержек, а выгоды распределятся между большим числом акционеров независимо от их участия, т. е. возникает проблема коллективных действий и опасность того, что каждый из мелких акционеров выберет стратегию «безбилетника». Поэтому наиболее удачное поведение, которое может выбрать акционер, – это не борьба за большинство в совете директоров, а продажа акций на фондовом рынке (при условии достаточной его развитости), т. е. «выход» (exit) будет преобладать над «голосом» (voice).

Сам совет директоров, который мог бы осуществлять прямой контроль действий наемных управляющих, достаточно редко играет активную роль в контроле управляющих или управлении компанией. Чтобы члены совета директоров добросовестно осуществляли функции контроля, у них должны быть к этому стимулы, а для этого они должны владеть достаточно большим пакетом акций, т. е. собственность в корпорации должна быть концентрированной. Члены совета директоров не должны состоять в сговоре с управляющим и не должны позволять ему направлять средства компании на получение общих для них выгод.

В условиях когда прямой контроль наемных управляющих ослаблен, обостряется проблема отношений принципала и агента. Она редко проявляется в том, что управляющие не хотят работать. Зачастую они очень много работают. Проблема заключается в том, что они преследуют цели, отличные от максимизации долгосрочной ценности компании.

У агента – наемного управляющего свои интересы, отличающиеся от интересов принципала – акционеров компании. Кроме зарплаты управляющие могут получать полезность от хорошо обставленного офиса, красивых секретарш, роскошных служебных автомобилей, поездок за границу за счет компании. Все эти блага они потребляют на рабочем месте (on the job consumption).

Однако это самое безобидное проявление оппортунистического поведения управляющих. Гораздо более опасно для акционеров стремление управляющих увеличить объем контролируемых ресурсов, что приводит к росту их вознаграждения, которое напрямую связано с размером компании и увеличивает их власть и личный престиж. Корпорации часто осуществляют инвестиции в неприбыльные проекты, преследуя цель расширения своих размеров, и неохотно уходят с рынков, очень редко осуществляют реструктуризацию в относительно спокойных условиях, когда нет кризисов на рынках готовой продукции, капитала и факторов производства. Управляющие не стремятся выплачивать дивиденды акционерам, поскольку эти выплаты сокращают ресурсы, которые контролирует управляющий, уменьшают его власть. Об этой позиции управляющих открыто заявил Генри Форд в самом начале своей карьеры, когда братья Додж, владевшие большим пакетом акций компании Форда, предъявили компании судебный иск с жалобой на отсутствие дивидендов, несмотря на огромные прибыли компании. Во время судебного разбирательства Форд заявил, что не выплачивал дивидендов, поскольку это не доставляло ему удовольствия, ему доставляло удовольствие вкладывать их в производство. Форду пришлось выплатить дивиденды на сумму 19 млн долл., после чего он взял под контроль большую часть акций компании [Miller, 1992, р. 166]. Другим проявлением оппортунистического поведения управляющих является реализация ими своих любимых проектов. Например, Арманд Хаммер на деньги акционеров (компании «Оксидентэл Петролиум» эти проекты обошлись в 120 млн долл.) построил Художественный музей и Культурный центр в Лос-Анджелесе.

Тем не менее миллионы людей охотно отдают миллиарды долларов управляющим корпорацией. Почему же они уверены в том, что их инвестиции не будут просто присвоены? Какие силы сдерживают управляющих, несмотря на потенциально серьезные мотивационные проблемы и слабость внутренних механизмов контроля?

Внешние механизмы контроля управляющих

Рынок готовой продукции. Если управляющий компанией правильно управляет бизнесом, то товары, производимые компанией, будут пользоваться спросом на рынке и компания получит доходы, однако при плохом управлении компанией товары по разным причинам (например, издержки производства выше оптимальных, продукция устарела и не отвечает предпочтениям потребителя и т. д.) не будут пользоваться спросом и компания понесет убытки. Однако рынок готовой продукции – это не лучший способ дисциплинировать плохих управляющих. Этот механизм наказывает не только управляющих, но и всех лиц, так или иначе связанных с фирмой (акционеров, работников компании, кредиторов). Если продукция фирмы не находит сбыта и фирма разоряется, то происходит растрата ценных ресурсов общества. Дисциплинарные меры, которые связаны с рынком готовой продукции, слишком радикальны и не оставляют места для адаптации плохо работающих управляющих. Если управляющий вовремя не сможет понять сигнала, который посылает ему рынок готовой продукции, и не примет мер, то сам этот рынок не может предоставить никакого корректирующего механизма. Только если действуют другие внутренние и внешние механизма контроля, сигналы, которые посылает этот рынок, могут привести к своевременному приспособлению управляющих, которое позволит избежать радикального решения.

Фондовый рынок. Акционеры, недовольные поведением управляющих, имеют право продать свои акции на фондовом рынке, однако реально реализовать свое право они могут лишь там, где фондовый рынок достаточно развит. На фондовом рынке цены на акции отражают суммированные индивидуальные оценки будущих последствий текущей деятельности управляющих компанией. Эта оценка создает для управляющих стимулы проводить политику, которая увеличит остаточный доход. Право продажи акционерами своих акций на рынке тем самым повышает издержки управляющих, связанные с проведением политики, удовлетворяющей их собственные интересы в ущерб интересам акционеров. При продаже акций может произойти падение курса акций и начаться их сброс, что непосредственно угрожает положению управляющих, поскольку реальной становится угроза поглощения компании.

Рынок слияний и поглощений. Снижение курса акций делает компанию легкой добычей для поглощения, а поглощение приводит к смене руководства компании. Поглощение одной фирмы дисциплинирует управляющих других фирм. В результате конкуренция между различными командами управляющих приносит выгоды пассивной третьей стороне – акционерам.

В литературе поглощения рассматриваются как крайняя мера в борьбе против злоупотреблений управляющих [Маппе, 1965]. Поглощения действительно были бы эффективным дисциплинирующим механизмом в мире с нулевыми трансакционными издержками. Однако поглощения – это не бесплатный, а весьма дорогостоящий механизм, поэтому злоупотребления управляющих должны быть крайне серьезными, чтобы у кого-то возник стимул к вмешательству и поглощению управляемой ими компании.

Аутсайдеры, которые хотят получить контроль над компанией, могут использовать один из следующих методов поглощения.

1.  Покупка акций на фондовом рынке . Аутсайдеры могут просто покупать акции на фондовом рынке до тех пор, пока не приобретут то их количество, которое необходимо для контроля над компанией. Однако этот метод не может быть использован из-за существующих в большинстве стран законодательных ограничений. Почти во всех странах действуют законы, которые обязывают покупателя, приобретающего определенное количество акций, раскрывать информацию о себе. В некоторых странах лица, покупающие акции на рынке, также должны раскрыть свои намерения перед компанией, выпустившей акции, которые они покупают. Таким образом, рынок, а также управляющие компаниями получают предупреждение о готовящемся поглощении. В результате акционеры компании могут использовать эту информацию для того, чтобы придержать акции, а это уменьшает вероятность успеха попытки поглощения. Управляющие компаниями используют эту информацию для того чтобы осуществить защитные меры против поглощающей компании. Но даже в том случае, когда обязанность уведомления о приобретении 5 % пакета акций не действует, покупка акций на рынке настораживает и рынок, и управляющих компаниями. Рыночные цены подают сигнал, что кто-то скупает акции компании и может быть заинтересован в приобретении контроля над ней.

2.  Тендерное предложение о поглощении. Делая тендерное предложение, аутсайдер, который хочет получить контроль над определенной компанией, предлагает ее акционерам продать ему свои акции по определенной цене, обычно большей, чем рыночная. Тендерное предложение может быть сделано только на какую-то часть акций, находящихся на руках у акционеров. Действительное приобретение акций бывает обусловлено получением определенного количества акцептов – обычно того количества акций, которое дает поглощающей компании большинство голосующих акций компании, а также зависит от одобрения антимонопольных органов. При тендерном предложении акционеры компании получают возможность выразить свое отношение к тому, как осуществлялось управление компанией. В англо-американской экономической литературе враждебные тендерные предложения о покупке акций часто рассматриваются как один из наиболее эффективных методов дисциплинирования управляющих: опасность враждебного поглощения побуждает управляющих действовать в интересах компании и ее акционеров. Однако тендерные предложения поглощающей фирмы в Америке встречает большое число институциональных препятствий (суды поддерживают защитные меры компаний против враждебных предложений).

3.  Поглощения путем голосования по доверенности . Получение контроля над советом директоров без покупки контрольной доли в акционерном капитале осуществляется через аккумулирование доверенностей на право голосования на собрании акционеров. Предположим, что некая компания функционирует плохо. Акционеры, обладающие пакетом акций компании (например, институциональные инвесторы), могут счесть, что им стоит сменить руководство компании. С этой целью они могут составить альтернативный список кандидатов в совет директоров и попытаться получить доверенности на право голосования.

Получение контроля путем голосования по доверенности, конечно, более дешевый способ, чем получение контроля над фирмой в результате тендерного предложения, поскольку он позволяет получить право голосовать без приобретения самих акций, поэтому фирма-захватчик не несет финансовых затрат. Кроме того, при поглощении путем голосования по доверенности потребность в услугах адвокатов и других экспертов обычно ниже, чем при тендерном предложении. Поглощение путем голосования по доверенности не столь агрессивное, как тендерное предложение, поэтому оно не исключает возможности переговоров и достижения компромисса.

Но у поглощения путем голосования по доверенности есть и недостатки по сравнению с тендерным предложением, так как акционеры не получают прямого вознаграждения за свою поддержку потенциального захватчика. Они получают не премию за контроль, а всего лишь обещание, что в случае успеха голосования по доверенности произойдет смена руководства компании. Поэтому акционеры менее охотно будут передавать свои права по голосованию, чем при продаже акций.

Наиболее эффективным способом дисциплинирования управляющих считаются тендерные предложения. Однако это и наиболее дорогостоящий способ. Они могут и не быть удачными. Предположим, что аутсайдер обладает частной информацией о том, как улучшить работу компании. Например, у него есть лучшая команда менеджеров. Он делает тендерное предложение и получит выгоду, если оно окажется удачным. Но доминанирующей стратегией акционеров в этой ситуации будет отказ от продажи акций, поскольку каждый из них предполагает, что его акции являются предельными. Может возникнуть ситуация, что аутсайдеру придется отдать всю выгоду для того, чтобы совершить поглощение.

В этом случае возникает вопрос о стимулах к поглощению, ведь у аутсайдера может не быть стимула вкладывать ресурсы в поиск информации о возможном улучшении функционирования фирмы, если он не сможет получить выгоду от своих инвестиций. Однако враждебные поглощения иногда оказываются удачными. Как можно объяснить эти факты? Одно из возможных объяснений – это более высокая субъективная оценка компании со стороны аутсайдера, который осуществляет поглощение. Или, возможно, другие фирмы, которыми он владеет, могут выиграть от этого поглощения. Другим объяснением может быть возможность эксплуатации миноритарных акционеров в случае успеха поглощения. В этом случае устав, допускающий размывание акций, может быть выгоден акционерам, поскольку он облегчит поглощение, создаст у аутсайдеров стимулы к поиску плохо управляемых фирм, а у управляющих стимулы к тому, чтобы они действовали в интересах акционеров. Проблема заключается лишь в том, чтобы выбрать оптимальную схему размывания акций, чтобы был соблюден баланс между лучшим управлением компании, большей частотой поглощений, с одной стороны, и более низкой ценой на акции и более низким остаточным доходом – с другой. Это и определит оптимальный объем прав размывать акции, закрепленных в уставе компании [Holmstrom, Tirole, 1989].

Эффективность поглощения все чаще подвергается критике в литературе. Указывается на то, что опасность поглощения подталкивает управляющих к реализации только краткосрочных проектов из-за опасений снижения курсовой стоимости акций. Этот аргумент используется для обоснования защитных мер в случае угрозы поглощения. Можно представить себе ситуацию, в которой поглощения желательны ex post , но нежелательны ex ante из-за их негативного влияния на принятие решений. Это помогает оправдать различного рода защитные меры, которые могут сократить угрозу поглощения.

Рынок труда управляющих. Первым, кто обратил внимание на дисциплинирующую роль рынка труда управляющих, был Фама [Fama, 1980]. Он утверждал, что управляющий, который плохо управляет компанией, может тем самым обесценить свой человеческий капитал. Рынок труда управляющих отрегулирует его оплату труда ex post , выплачивая управляющему такой предельный продукт, который будет отражать его поведение в прошлом. Забота управляющих о репутации поэтому устранит все неправильные стимулы. Управляющему выгодно работать хорошо, потому что это влияет на представление о его производительности, которое формируется на рынке труда управляющих.

Но у рынка труда управляющих как дисциплинирующего механизма есть свои недостатки. Стремясь максимизировать ценность своей репутации на рынке труда управляющих, менеджер компании выберет тот вариант инвестиций, который максимизирует доход на его человеческий капитал, в то время как собственники хотят максимизировать финансовую ценность фирмы. В зависимости от технологии и неопределенности, сопутствующей инвестиционным решениям, управляющий может выбрать слишком высокий или, наоборот, слишком низкий уровень риска. Вполне возможно, что реальные проблемы со стимулами управляющих возникают именно из-за конфликтов, порожденных заботой управляющих о своей карьере, а не из-за выбора уровня усилий, как это предполагает теория агентских отношений.

Кроме того, рынок труда управляющих – это не рынок совершенной конкуренции. Управляющие отличаются друг от друга знанием управленческих особенностей данной фирмы, технологических особенностей данной отрасли, способностями в управлении и мотивации подчиненных. Результатом этой «дифференциации продукта» является монополистическая конкуренция. Это конкуренция среди продавцов и покупателей за «товары» (т. е. за труд управляющих), которые не могут заменять друг друга, не являются субститутами. Это приводит к тому, что управляющему удается получать монополистическую ренту на свой труд и экспертные знания.

Серьезным недостатком этого рынка является также то, что он не может провести различие между плохими результатами, вызванными плохой работой управляющих, и плохими результатами, на которые оказали влияние внешние факторы. Наказывая управляющих за результаты, возникшие не по их вине (например, в случае поглощения управляющий теряет работу и его человеческий капитал обесценивается), рынок репутации может снижать стимулы управляющих к инвестициям в человеческий капитал.

Внешний рынок труда управляющих дополняется внутренним рынком менеджеров. Однако возможности его как дисциплинирующего механизма ограниченны. Прежде всего менеджеры не всегда склонны принимать суровые меры против своих коллег. Кроме того, поведение высшего руководства не включено в иерархическую систему и не контролируется внутренним рынком менеджеров.

Данный текст является ознакомительным фрагментом.