Модель оценки капитальных активов (CAPM)

Модель оценки капитальных активов (CAPM)

Логика САРМ построена на сравнении рискованности акций компании с рынком. Более конкретно логика выглядит примерно так.

• В мире существуют активы, риск по которым очень низкий (прежде всего, это государственные облигации США, хотя их низкий риск сейчас начинает вызывать вопросы). Можно сказать, что это безрисковые ценные бумаги. Эти ценные бумаги приносят доход по определенной ставке rf (безрисковая ставка или risk-free rate). Государственные облигации имеют разные сроки погашения. Обычно в качестве безрисковой ставки ориентируются на долгосрочные государственные облигации (20?30-летние).

• Поскольку акции или рынок ценных бумаг в целом несут в себе определенные риски (они периодически переживают взлеты и кризисы), логично, что доходность рынка в целом должна быть выше «безрискового» уровня. Разница между безрисковой ставкой и доходностью рынка называется «риск-премией рынка» (market risk premium). Риск-премию рынка несложно посчитать – достаточно посмотреть на ежегодный рост индексов за некий период времени и сравнить его с доходностью государственных облигаций США. Разные исследования за разные периоды времени показывают разные данные, но сходятся во мнении, что в среднем риск-премия рынка равна от 8 % до 9 %. На практике я бы рекомендовал пользоваться этой цифрой, хотя иногда в периоды «надувания» пузырей на фондовом рынке риск-премия, которую используют в оценке, может составлять и меньшую цифру. Я встречал случаи, когда использовалась риск-премия рынка в 2,5 %, потому что, по словам одного инвестиционного банкира, «иначе трудно объяснить те курсы акций, которые существуют на рынке в данный момент времени». Итак, доход по акции зависит не только от безрисковой ставки, но и от риск-премии рынка (rm).

• Ожидаемый доход по разным акциям (k_e) зависит от риска этих акций, то есть от значения ?_e. Если ?_e=1 (то есть акция имеет такой же риск, как и рынок в целом), то ожидаемая доходность по ней должна составлять безрисковый доход плюс риск-премия рынка (rf+rm). Но что делать, если ?_e?1? В этом случае ожидаемая доходность пропорциональна риску акции, иными словами ke = r_f + + ?_e ? rm. Это тот доход, который ожидают получать акционеры на свои акции. Например, если ?_e= 2, то акция в два раза рискованнее рынка в целом, поэтому инвесторы требуют ожидаемую премию к безрисковому уровню дохода в два раза выше стандартной риск-премии рынка.

Итак, в результате мы получаем формулу определения доходности акции, или, иначе, формулу определения стоимости собственного капитала компании (под какой процент ей будут готовы дать деньги акционеры) с учетом ее бизнес-риска:

Эта формула была выведена в 1970-х годах и де-факто стала основой оценки акций компаний, а также основой оценки ставки дисконтирования для инвестиционных проектов.

* * *

Чтобы лучше понять применение этой концепции, давайте разберем кейс Ameritrade.

Во время чтения кейса постарайтесь самостоятельно ответить на следующие вопросы.

? Какова ваша оценка безрисковой ставки доходности на капитал для оценки Ameritrade (risk-free rate)? Почему?

? У Ameritrade очень небольшая история обращения акций на бирже. Как в этом случае вы предлагаете оценить бету компании? Какие компании из предлагаемых в кейсе вы выберете в качестве базовых для вычисления беты Ameritrade? Почему именно их?

? Используя данные из файлов кейса (смотрите материалы книги на www.gerasim.biz), высчитайте бету и стоимость капитала Ameritrade.