Эмиссия денежной массы и позиция Банка России

За последние лет десять мы все много раз слышали дискуссии о том, что необходимо стерилизовать денежную массу, которая в случае выброса на рынок с высокой степенью вероятности будет разогревать инфляцию, порождая спекулятивные операции.

Мы уже все запомнили (что не означает, что начали пользоваться) классические кейнсианские рецепты по развитию экономики, в соответствии с которыми инфраструктурные проекты вполне способны стимулировать падающую экономику. Мы даже научились на слух определять отличия в позиции последователей кейнсианского подхода от представителей иных традиционных экономических школ.

Обычно дискуссия об активной роли государства на рынке инфраструктурных инвестпроектов приводила к тому, что властями признавалось отсутствие желания идти по пути увеличения инфляции. Вместе с тем во многих странах, где во главу угла ставятся инвестиции в инфраструктуру не только в хорошие, но и в кризисные времена, не видят такой уж значительной связи между увеличением количества денег, направляемых и государством, и частными компаниями в развитие такого рода проектов, и инфляционным давлением денежной массы.

Это типичный пример того, как неверно заданный вопрос порождает априори неверный ответ. Если бы вопрос ставился немного по-другому, а именно: «Как увеличить количество денежной массы, направляемой в инфраструктурные проекты, таким образом, чтобы она не стала финансовым рычагом для спекулятивных операций и на самом деле дошла до реального сектора экономики?» – то тогда и ответ был бы несколько другим.

Как один из вариантов ответа на вопрос о том, как можно приумножить количество финансов, направляемых в инфраструктуру, не увеличивая инфляцию, можно опереться на мнение многих участников рынка и макроэкономистов, полагающих, что давно имеет смысл запустить в практику, например, «инфраструктурную вексельную модель». При этом на месте векселя может оказаться и какая-то иная «окрашенная» ценная бумага.

В случае с векселями в рамках реализации инфраструктурного проекта поставщик, подрядчик, строитель или иной участник проекта мог бы выставлять тратту, например, на концессионера. Тот, в свою очередь, акцептует бумагу, которая возвращается с двумя подписями. После этого поставщик может учесть этот вексель в собственном банке с дисконтом. Банк может потребовать предоставления копий соответствующих подтверждающих (грузоотправительных, например) или гарантирующих документов – гарантийного письма от банка концессионера или даже акцепт этим банком векселя. Затем банк учитывает вексель (с двумя или даже с тремя подписями в случае гарантии банка концессионера) в банке более высокого уровня – банке-кастоди, который может уже пустить вексель на рынок или продать его Центробанку. Он, в свою очередь, выкупает его за счет эмиссии денег по заранее объявленной цене с дисконтом (по учетной ставке).

Является ли эта схема чем-то оригинальным на зарубежных рынках? Конечно же нет. Более того, во многих странах она или ее аналоги лежат в основе установления жестких взаимосвязей между направлением дополнительной эмиссии национальной валюты напрямую именно в реальный сектор экономики через инфраструктурные проекты, увеличением объема денежной массы и планируемой отдачей от такого рода проектов.

Если же ее увеличивать просто так, то канализировать ликвидность в рынок приходится через банки в расчете на то, что они пойдут активно кредитовать реальный сектор. Вместе с тем кризисы 2008 и 2014 гг. показали, что банкам гораздо проще тут же выйти на валютный рынок с дополнительно полученной ликвидностью и начать спекулятивную игру, пусть и неосознанную, против национальной же валюты. Вот тут-то и начинаются реальные инфляционные скачки. Является ли это только отечественной проблемой? Конечно же нет, так происходит в большинстве стран.

В том же случае, если отпускать деньги в рынок посредством предлагаемого инструмента, прогнозируемые риски кратно меньше, поскольку получателем становится именно реальный сектор экономики.

Может, такая модель противоречит отечественному законодательству и для ее внедрения необходимо слишком много менять в отечественном праве? Ответ – тоже нет, в большинстве своем достаточно просто инструкции Банка России. Естественно, такие регулятивы должны регламентировать требования к этим бумагам, устанавливать общие принципы и стандарты такого рода сделок и обеспечивать ликвидность рынка такого рода «инфраструктурных» векселей.

Тогда возникает уже финальный вопрос: почему это не сделано до сих пор? Полагаю, что ответ такой же, как и на многие иные «инфраструктурные» вопросы: этим просто никто не занимался – ни государство, ни частные компании. Если рынок предлагал более легкие способы получения дохода на инфраструктурных проектах, то зачем было тратить время на разработку сложных механизмов? Никто и не тратил.

Во многих странах финансисты идут еще дальше, начиная секьюритизировать такие ценные бумаги. Например, кастодирующий банк может также формировать пакеты векселей и уже их предлагать рынку или Банку России. Последний может выкупать даже не отдельные векселя, а права, оформленные сертификатами на пакеты однотипных векселей, хранящихся в кастоди.

Некоторые специалисты говорят о том, что это все очень смахивает на идеологию функционирования Ломбардного списка Банка России (ЛСБР), в основном так полагают те, кто не вполне уверенно ориентируется в нюансах инфраструктурного рынка. Аргументов против такого сравнения множество. Начиная с того, что ЛСБР в первую очередь предназначен как раз для поддержания краткосрочной ликвидности банковского сектора, заканчивая тем, что деньги, катализируемые ЛСБР, до реального сектора вообще-то во многих случаях не доходят вовсе. Природа такой инфраструктурной вексельной модели, прикрепленной к конкретным проектам, принципиально отличается от существа операций в рамках Ломбардного списка.

В отличие от любого финансирования коммерческих банков центральным банком напрямую, когда всегда есть вероятность ухода средств на валютный рынок, преимуществом реализуемой на иностранных рынках схемы является решение ключевой задачи любого центрального банка – обеспечение увеличения денежной массы в объеме адекватном потребностям, возникающим в цепочке расчетов в связи с увеличением хозяйственной активности. Фактически росту инфляции это угрожает минимально.

При этом учетная ставка Банка России, процент дисконтирования определенных типов таких «окрашенных» векселей становятся еще одним инструментом регулирования объема денежной массы.