Брюс Ковнер - Трейдер мирового уровня
Брюс Ковнер - Трейдер мирового уровня
Вполне вероятно, что сегодня Брюс Ковнер является крупнейшим в мире трейдером межбанковского валютного рынка и фьючерсных рынков. За один только 1987 год он получил более 300 миллионов долларов прибыли для себя и для удачливых инвесторов своих фондов. А за прошедшее десятилетие он добился замечательного среднегодового суммарного дохода — 87%. Так что 2000 долларов, вложенных в фонд Ковнера в начале 1978 года, через 10 лет превратились бы в миллион.
И при этом, несмотря на немыслимую доходность и огромные масштабы торговых операций, Ковнер сумел остаться поразительно неприметным. Он старательно избегал внимания прессы, упорно отклоняя все просьбы об интервью. «Вы, наверное, удивляетесь, почему вам я не отказал», — заметил он. Я действительно удивился, но не хотел затрагивать эту тему, расценив его согласие как знак доверия. Семью годами ранее наши пути ненадолго пересеклись — мы тогда оба работали в «Commodities Corporation»: он был одним из ее главных трейдеров, а я — аналитиком. «Похоже, некоторой известности мне всё же не избежать, — продолжил он. — Обычно в публикациях обо мне есть много искажений и домыслов. Вот я и подумал — пусть это интервью станет хотя бы одной достоверной историей».Ковнер едва ли соответствует интуитивному представлению о трейдере, который привычно управляет позициями с многомиллиардной номинальной стоимостью. Своим остроумием и непринужденностью он больше напоминает преподавателя, а не трейдера-титана валютных и фьючерсных рынков, известных своим высоким рычагом. Ковнер и в самом деле начинал как университетский преподаватель.
После окончания Гарвардского университета он вел курс политологии там же и в Пенсильванском университете. И хотя ему нравилась эта работа, научная карьера его совсем не привлекала: «Ну что за радость оставаться каждое утро один на один с чистым листом бумаги в раздумьях о том, какой бы шедевр сотворить».
В начале 1970-х Брюс Ковнер принял участие в организации ряда политических кампаний, рассчитывая впоследствии выдвинуть и собственную кандидатуру. Но, не обладая ни финансовыми ресурсами, ни страстным желанием пробиваться вверх по политической лестнице с уровня комитетов поддержки, он оставил политику. В этот период Ковнер также работал консультантом в ряде государственных учреждений на федеральном уровне и в штатах.
В середине 1970-х Ковнер, продолжая искать свою стезю, переключился на финансовые рынки. Он считал, что его экономическое и политологическое образование позволяет заняться ими, и страстно увлекся идеей формирования торговых решений на основе глобального экономического анализа.
Ковнер почти на год погрузился в изучение рынков и соответствующей экономической теории. Он перечитал всё, что сумел найти на эту тему.
Один из вопросов он проштудировал с особой тщательностью — это была концепция процентной ставки: «Меня просто очаровала кривая доходности».[11]
Период, когда Ковнер изучал рынки процентных ставок, совпал с началом торговли процентными фьючерсами. В те годы рынок фьючерсов на процентные ставки был относительно примитивным и ценовые аномалии, которые сегодня быстро устраняют арбитражеры, сохранялись подолгу. «Тогда «CityBank» или «Solomon Brothers», в отличие от меня, еще не уделяли особого внимания этому рынку», — пояснил Ковнер.
Одна из главных особенностей, которую обнаружил Ковнер, была связана с ценовым спрэдом (разницей) между различными фьючерсными контрактами.
Фьючерсные контракты предполагают поставку в определенном месяце (например, в марте, июне, сентябре и декабре). По теории процентных ставок выходило, что в основной фазе делового цикла цена ближайшего контракта (например мартовского) должна быть выше (а доходность — ниже), чем у последующего (то есть июньского) контракта. У двух ближайших к поставке контрактов такая зависимость действительно отмечалась, но, по наблюдениям Ковнера, у более отдаленных пар контрактов разница цен в первые недели торговли нередко почти отсутствовала. Поэтому в своей первой сделке он купил контракт на процентную ставку с отдаленным сроком поставки и продал еще более отдаленный контракт. Расчет был таков: со временем, когда купленный контракт станет ближайшим, ценовой спрэд между этими двумя контрактами расширится.
Та, первая, сделка прошла как по писаному, и Ковнер пополнил ряды трейдеров. Его вторая сделка была также основана на внутрирыночном спрэде (покупка одного контракта с одновременной продажей другого на одном и том же рынке). В данном случае он купил ближайший контракт по меди и продал более отдаленный, рассчитывая, что из-за ограниченного предложения цены на ближайший контракт будут расти быстрее, чем на отдаленный. Хотя расчет Ковнера в итоге оказался верным, он поспешил и проиграл. Тем не менее по результатам обеих сделок Ковнер оставался в выигрыше: его исходные 3000 долл. возросли почти до 4000.
По-настоящему я приобщился к торговле лишь на третьей сделке. В начале 1977 года на рынке соевых бобов наметился явный дефицит. Рынком двигал спрос. С каждой неделей цена продуктов переработки сои оказывалась выше ожидаемой: цифры были невероятные. Я отслеживал июльско- ноябрьский спрэд[12]. Факты, казалось, говорили о том, что запасы соевых бобов скоро иссякнут, поэтому я решил, что цена июльского контракта поднимется еще выше относительно ноябрьского. Спрэд между июлем и ноябрем составлял тогда примерно 60 центов в пользу июльского контракта и некоторое время держался в узкой области консолидации вблизи этого уровня. По моим расчетам, я мог легко выйти из сделки, если бы спрэд опустился чуть ниже зоны консолидации, центов до 45. Я тогда недооценил возможную волатильность спрэда. Я открыл один спрэд (т.е. купил июльский контракт и одновременно продал ноябрьский) при разнице цен около 60 центов, и она возросла до 70. Тогда я открыл второй спрэд и продолжил наращивание позиции за счет текущей прибыли.
Какого же размера она достигла в итоге?
В итоге она выросла примерно до 15 контрактов, но прежде мне пришлось перейти в другую брокерскую фирму. В начале сделки я торговал через маленькую брокерскую фирму. Ее глава — сам старый биржевой трейдер — ежедневно проверял состояние сделок и обнаружил, чем я занимаюсь.
К тому моменту размер моей позиции увеличился до 10—15 контрактов. Залоговый депозит по одному прямому контракту составлял 2000 долл., а по спрэду — лишь 400. «Ваша спрэдовая позиция аналогична длинной прямой позиции, — заявил он. — Поэтому я повышаю ваш залоговый депозит с 400 до 2000 долл. на контракт».[13]
Очевидно, он был всерьез озабочен рискованностью вашей позиции.
Да. Его беспокоило, что я внес только 400 долл. залога на один спрэд, хотя он мало чем отличался от нетто длинной позиции.
По сути, он был не так уж и не прав.
Абсолютно прав. Но я на него разозлился и поэтому перевел счет в другую фирму. Какую именно — не скажу, а почему — сами скоро поймете.
Вы разозлились оттого, что решили, будто он поступает несправедливо, или же...
Ну, насчет несправедливости я не уверен. Но точно знаю, что увидел в нем преграду на пути к моей цели. Я перевел счет в крупную брокерскую фирму — и попал к не очень компетентному брокеру.
Рынок всё рос и рос, а я всё добавлял и добавлял к позиции. Свой первый спрэд я открыл 25 февраля.
К 12 апреля он вырос до 35 000 долл.
Вы наращивали позицию лишь потому, что рынок рос, или действовали по какому-то плану?
У меня был план. Я дожидался, когда рынок, поднявшись до определенного уровня, откатится на заданную величину, и лишь потом добавлял еще один спрэд. Мне не составляло никакого труда наращивать позицию за счет текущей прибыли.
Рынок вошел в полосу подъемов к верхнему пределу и 13 апреля достиг нового рекордного максимума. Возник невероятный ажиотаж. Мой брокер позвонил мне домой: «Соевые бобы поднимутся до облаков, — сказал он. — Похоже, июль пойдет на верхних пределах, а затем то же самое наверняка случится и с ноябрем. Глупо сохранять короткие позиции по ноябрьским контрактам. Давайте я их закрою, и тогда вы за те несколько дней, пока рынок идет на верхних пределах, заработаете побольше». Я согласился, и мы закрыли ноябрьскую короткую позицию.
Как, всю?!
Всю![14]
Не было ли это поспешным решением?
Это был приступ безумия. Через четверть часа брокер звонит снова, весь в смятении: «Не знаю, как и сказать, — в общем, рынок остановился на нижнем пределе». Даже не знаю, смогу ли вывести вас из сделки». Я был потрясен. «Выводи!» — рявкнул я в трубку. Как только рынок чуть приподнялся над нижним пределом, я сразу же вышел из него.
То есть всё закончилось выходом на нижнем пределе?
Я выбрался чуть выше нижнего предела. Сейчас расскажу, с какими потерями. На тот момент, когда я закрыл короткую ноябрьскую позицию и остался с нетто длинной июльской позицией, мой счет вырос почти до 45 000 долл. А к концу дня на нем осталось 22 000 долл. Я был потрясен. Даже не верилось, что я мог так сглупить — я совсем не понял рынка, хотя годами изучал его. Мне было до того тошно, что я несколько дней ничего не ел. С карьерой трейдера покончено, решил я тогда.
Но у вас еще оставалось 22 000 долл. — а ведь вначале было всего 3000. Если оценивать по итогу, то ваши дела были не так уж плохи.
Совершенно верно. Дела были неплохи — но тем не менее.
Из-за чего же вы так мучительно переживали? Из-за непростительно глупой ошибки? Или из-за потерянной прибыли?
Ну, только не из-за денег. Скорее всего, именно тогда я на себе почувствовал, насколько здесь «горячо». Ведь до этого я проскакал от 3000 долл. до 45 000 совершенно безболезненно.
Выигрывая, вы, наверное, подумали: «Как это просто!»
Но было и впрямь просто.
А вам не приходило в голову, что рынок, в конце концов, может и развернуться?
Да нет. Ведь я решился закрыть короткую часть спрэдовой позиции в разгар паники — то есть вообще не думая о риске. Нет, тогда меня всерьез обеспокоило другое. Мне кажется, я испугался, что утратил способность трезво мыслить, которая, как я считал, была мне свойственна. А еще я понял, что рынки действительно могут так же быстро обогатить трейдера, как и разорить. Это открытие просто потрясло меня. По сути, мне крупно повезло: я вышел из рынка, унеся свои 22 000 долл.
Насколько я понял, вам удалось избежать полного краха только благодаря своей оперативности.
Совершенно верно. После того дня рынок сразу же пошел вниз, причем с той же скоростью, с какой и поднимался. Быть может, не сделай я той глупой ошибки, я бы сделал другую — то есть последовал бы за падающим рынком.
Что же в итоге стало со спрэдом?
Спрэд рухнул. В конце концов он упал ниже того уровня, на котором я начал покупать.
Вы ликвидировали позицию в тот день, когда и рынок, и спрэд достигли вершины. Значит, вы всё равно расстались бы с частью прибыли и роковое решение, из-за которого пришлось выйти из рынка, было ни при чем.
Может, и так. Но для меня эта сделка была провальной. В данном случае я оказался как никогда близок к катастрофе и психологически ощущал ее как свершившийся факт.
Эта сделка стала самой мучительной для вас?
Да. Несомненно.
Несмотря на то, что в итоге она принесла немалую прибыль?
На этой сделке я увеличил свой капитал почти в 6 раз. Конечно, рычаг был безумный, и я не понимал, насколько рискованную позицию держал.
После звонка вашего брокера, сообщившего о том, что рынок на нижнем пределе, вы сразу же ликвидировали всю позицию. Вы поддались панике? Или это было вашей естественной инстинктивно здравой реакцией на риск?
Не знаю. В тот момент мне вдруг стало ясно: я пренебрег многим из того, что, как мне казалось, я знал о дисциплине. Теперь, когда какое-либо событие нарушает мое эмоциональное равновесие и представление о мире, я ликвидирую все позиции, которые оно задевает.
И каким было последнее из таких событий?
Неделя краха на рынке акций 19 октября 1987 года. 19 и 20 октября я закрыл все позиции, чувствуя, что в мире происходит нечто такое, чего я не понимаю. Первое правило торговли (хотя первых правил, наверное, много) — избегай ситуаций, в которых можешь потерять много денег по непонятным тебе причинам.
Вернемся к периоду после сделки по соевым бобам. Когда вы снова вошли в рынок?
Примерно через месяц. А еще через несколько месяцев я довел свой счет почти до 40 000 долл. И почти тогда же попробовал наняться помощником трейдера в «Commodities Corporation» по их объявлению. Собеседование провел в своей характерной манере Майкл Маркус. Через несколько недель он, пригласив меня зайти, сообщил: «Так, у меня для вас две новости — хорошая и плохая. Плохая: как помощник трейдера вы нам не подходите. Хорошая: а как трейдер — подходите».
Какую сумму фирма выделила вам для торговли?
35 000 долл.
А на свои деньги вы тогда торговали?
Да, и был очень рад этому. Политика фирмы позволяла трейдерам торговать не только для нее, но и для себя, и мы с Майклом торговали очень агрессивно.
Майкл влиял на вас?
Да, очень. Он внушил мне одну мысль — невероятно важную.[15] Начало интригующее. Каков же конец?
Он внушил мне, что на рынке можно сделать миллион. Он показал, что, отдаваясь делу целиком, можно вершить чудеса. Нужно только всё время помнить, что это вполне реально. Майкл на практике показал: если занять правильную позицию и действовать дисциплинированно, то будет и миллион.
Похоже, он вселил в вас уверенность.
Верно. Благодаря ему я понял и еще нечто важное: ошибки — дело обычное, и их не нужно бояться.
То есть трейдер может принять оптимальное для себя решение — и ошибиться, опять принять не менее оптимальное решение — и опять ошибиться, принять еще одно оптимальное решение — и лишь тогда удвоить капитал.
Вы — один из наиболее удачливых трейдеров в мире. Людей вашего калибра в этом бизнесе очень мало. В чем разница между вами и средним трейдером?
Не уверен, можно ли вообще определить, почему одни трейдеры преуспевают, а другие — нет. Что касается меня, то могу назвать два важных качества. Во-первых, я обладаю способностью представить себе мир иным, нежели теперь, и поверить в возможность такого превращения. То есть мне нетрудно вообразить, что соевые бобы могут подорожать вдвое или что курс доллара может упасть до 100 иен. Во-вторых, при давлении извне я сохраняю трезвость мышления и дисциплинированность.
Можно ли научиться торговать?
Лишь отчасти. На протяжении ряда лет я пытался научить этому человек сорок, но лишь четверо или пятеро из них оказались способными трейдерами.
А остальные двадцать пять — что стало с ними?
Они оставили рынок, причем вовсе не из-за недостатка интеллекта.
Если сравнить ваших удачных учеников с массой других, то можно ли найти какие-то характерные различия?
Первые сильны, независимы и очень упрямы. Они способны открывать такие позиции, к которым другие не готовы. Они достаточно дисциплинированны, благодаря чему избирают позиции правильного размера. Алчный трейдер всегда разоряется. Я знаю несколько действительно одаренных трейдеров, которым никак не удается сохранить выигранное. Один из трейдеров «Commodities Corporation» (не хочу называть его имени) всегда поражал меня своими способностями. Он выдвигал отличные идеи, не раз выбирал самые подходящие рынки. Его знание рынка намного превосходило мое. Однако я сохранял деньги, а он — терял.
В чем же он ошибался?
В размере позиции. Он слишком крупно торговал. На каждый мой контракт у него было десять. Он из года в год удваивал свой счет всего на паре сделок, но в итоге все равно ежегодно оставался при своих.
Всегда ли вы используете фундаментальный анализ при формировании своих торговых решений?
Я почти всегда торгую исходя из рыночной ситуации и никогда не опираюсь только на данные технического характера. Я широко использую технический анализ, который мне очень помогает. Но я не смогу удержать позицию, если не понимаю причин, которые движут рынком.
То есть вы хотите сказать, что практически каждая ваша позиция имеет под собой некую фундаментальную основу?
Да, это верное утверждение. Но я бы добавил, что технический анализ нередко способствует прояснению фундаментальной картины. Приведу один пример. В течение последних шести месяцев у меня были веские аргументы и в пользу подъема, и в пользу падения канадского доллара. Мне было неясно, каково же правильное толкование ситуации. И лишь под дулом пистолета я, пожалуй, предпочел бы вариант падения канадского доллара.
Затем было объявлено о заключении американо-канадского торгового договора, что полностью изменило ситуацию. Фактически рынок пошел вверх еще за несколько дней до завершения переговоров. Как только это произошло, я мог совершенно уверенно заявлять, что изменился один из важных аспектов оценки канадского доллара, — в пользу этого уже проголосовал рынок.
До этого договора мне казалось, что канадский доллар находится на вершине холма. Но куда он двинется дальше — скатится вниз или пойдет выше? Когда рынок пришел в движение, я был готов последовать за ним, поскольку совпали два важных элемента: серьезно изменился расклад фундаментальных факторов (однако я оказался недостаточно прозорлив, чтобы решить, в каком направлении это подтолкнет рынок) и реализовалась техническая модель восходящего прорыва.
Что вы имеете в виду, говоря, что не смогли предугадать, в какую сторону двинется рынок после объявления о торговом соглашении? Ведь для Канады торговля с США гораздо значимее, чем для самих США. Поэтому торговый договор было бы логично расценить как бычий фактор для канадского доллара, не так ли?
Почему обязательно бычий? Не менее логично было бы предположить, что торговый договор отрицательно скажется на канадском долларе: из-за снятия торговых барьеров импорт из США мог потеснить интересы Канады. Некоторые аналитики до сих пор придерживаются такой точки зрения.
Я считаю, что есть хорошо осведомленные трейдеры, которым известно гораздо больше, чем мне, и просто свожу все факты воедино. Они знали, каким путем пойти, и проголосовали за это на рынке, покупая канадский доллар.
Можно ли обобщить этот пример таким образом: при значимом изменении фундаментального расклада направление первого движения рынка часто служит хорошим индикатором долгосрочной тенденции.
Совершенно верно. Рынок обычно идет впереди именно потому, что на нем действуют такие трейдеры, которые лучше информированы. Например, Советский Союз является очень хорошим трейдером.
На каких рынках?
На валютных и, отчасти, на зерновых.
Но как можно узнать о действиях Советов?
Они действуют через коммерческие банки и через дилеров, и об этом становится известно.
Но как же страна, которая так плохо управляет собственной экономикой, может быть хорошим трейдером? По-моему, одно противоречит другому.
Да, но если вы спросите людей из этого бизнеса, то убедитесь в том, что так оно и есть.
Но почему? Вернее, каким образом?
Шутки шутками, но, наверное, они всё-таки читают кое-что из нашей почты. Советы (как и правительства других стран) время от времени получают самую свежую информацию. А почему бы и нет? Ведь у них самая разветвленная разведывательная сеть в мире. В разведывательном сообществе прекрасно известно, что Советы (как и другие государства) занимаются перехватом информации на линиях коммерческой связи. Поэтому при наиболее конфиденциальных телефонных переговорах крупные товарные торговые фирмы иногда используют скремблеры.
На мой взгляд, рынком движут тысячи сложных для понимания механизмов, которые срабатывают раньше, чем новости доходят до рабочего стола бедолаги трейдера. Но то, что крупная покупка или продажа действительно толкает рынок, — это несомненно.
Разве не на это опирается технический анализ?
По-моему, в техническом анализе всего много: и рационального, и всякой чепухи.
Любопытная оценка. Что же в нем рационально, а что — от черной магии?
Некоторые аналитики превозносят технический анализ, утверждая, будто он позволяет предсказывать будущее. Технический анализ проецирует прошлое в будущее, а не предсказывает его. Для того чтобы по поступкам одних трейдеров в прошлом судить о действиях других трейдеров в будущем нужно работать собственной головой.
Для меня технический анализ похож на термометр. Фундаментальных аналитиков, не обращающих внимания на графики, можно сравнить с врачом, не желающим измерять температуру у своего пациента. Разумеется, это абсолютная глупость. Ответственный участник рынка непременно поинтересуется его «температурой»: разгорячен рынок и возбужден или холоден и вял. Чтобы получить преимущество перед другими участниками рынка, нужно знать о нем как можно больше.
Технический анализ отражает выбор всех участников рынка, а значит, обязательно высветит необычность в их поведении. Необычным же, по определению, считается всё то, что формирует новую ценовую модель. Для меня очень важно проследить детали движения цены, которые показывают мне, как голосуют участники рынка. Я считаю изучение графиков абсолютно необходимым для себя, ибо они информируют меня о существующем дисбалансе и возможных переменах.
Случается ли вам начинать сделку только потому, что на графике появляется модель, которая, как вы по опыту знаете, часто предшествует подъему рынка? То есть, когда у вас нет для этого никаких фундаментальных оснований.
Да, такое иногда случается. Хотел бы только добавить, что для меня, пережившего массу бычьих и медвежьих рынков, нет ничего необычного в выходах цены из торгового коридора, что непонятно остальным.
То есть обычно вы следуете за прорывами?
Именно так.
Но рынки часто подвержены ложным прорывам. Значит, дело не только в этом.
Я имею в виду сделки на прорывах из узких областей консолидации, которые по непонятным причинам обычно имеют хорошее соотношение прибыли и риска.
А как насчет прорывов, которые происходят в день публикации какой-нибудь статьи в «Wall Street Journal»?
Ну, это уже вторично. Ситуацию на рынке можно пояснить через аналогию с принципом Гейзенберга в физике: если нечто тщательно отслеживается, то в ходе процесса оно с высокой вероятностью изменится. Если цены на кукурузу находятся в области плотной консолидации, а затем, в день публикации статьи в «Wall Street Journal» о возможном дефиците кукурузы, совершают прорыв, то шансы сохранения этого ценового хода намного уменьшаются. Если же, напротив, все считают, что у рынка кукурузы нет оснований для прорыва, а он вдруг происходит, то вероятность того, что за этим стоит какая-то важная причина, намного повышается.
Из ваших слов следует, что чем менее объяснимо развертывающееся движение цены, тем оно привлекательнее.
Да, я действительно так считаю. Чем пристальнее спекулянты следят за ценовой моделью, тем больше риск ложных сигналов. Чем меньше рынок зависит от спекулятивных действий, тем весомее технические прорывы.
Верно ли, что с расширением использования компьютерных систем, следующих за тенденцией, увеличилась частота ложных технических сигналов?
Думаю, что да. Ведь в торговле на основе технических систем, использующих скользящие средние или другие простые методы распознавания моделей, задействованы миллиарды долларов, из-за чего ложных сигналов становится больше. Я и сам разрабатывал похожие системы для того, чтобы определять момент, когда прочие системы начнут вбрасывать деньги на рынок. Если ясно, что рынок пришел в движение из-за таких вброшенных миллиардов, то это гораздо менее интересно, чем прорыв, который происходит из-за русских покупок.
Допустим, вы купили на прорыве рынка вверх из зоны консолидации, а он начинает двигаться против вас, то есть обратно в коридор. Как вы определяете момент выхода из рынка? Как вы отличаете мелкий откат от неверно сориентированной сделки?
Всякий раз открывая позицию, я заранее решаю, где размещу стоп-приказ. Только тогда я могу спать спокойно. Я знаю, где выйти из рынка до того, как войти в него. Размер позиции в сделке обусловлен стоп-приказом, а уровень стоп-приказа определяется на технической основе. Например, если рынок завяз в торговом коридоре, то нет смысла размещать стоп-приказ внутри этого коридора, поскольку такой стоп-приказ, скорее всего, выбьет вас с рынка. Лично я всегда размещаю стоп-приказы за каким-либо техническим барьером.
Иногда масса других участников рынка используют один и тот же уровень остановки, что может подтягивать к нему рынок. Вас не смущает такой вариант?
Я никогда об этом не думаю, потому что суть технического барьера — а я долгое время изучал технические аспекты рынка — состоит в том, что рынок не должен дойти до него, если ваш расчет верен. Я стараюсь избегать уровня, до которого могут легко добраться биржевые трейдеры. Иногда я размещаю стоп-приказ на очевидном уровне, если уверен, что он достаточно отдален или труднодоступен.
Приведу пример из практики. В эту пятницу, днем, рынок облигаций рухнул из растянутого торгового коридора. Насколько я понимаю, этот ход был полной неожиданностью. Но я стал совершенно спокойно продавать облигации: ведь если я не ошибся в этой сделке, то рынок не должен откатываться выше известного уровня предыдущей консолидации. Там я и разместил свой стоп-приказ и больше не беспокоился об этой позиции, ибо знал, что если это все же произойдет, то я уже буду вне рынка.
Полагаю, что вы говорите о мысленных стоп-приказах, поскольку из-за размера своих позиций не можете размещать их практически. Или это не всегда так?
Скажем иначе: я организовал дело таким образом, что о стоп-приказах есть кому позаботиться. Они никогда не отдаются на биржевой площадке, но и не остаются только мысленными.
Что в конечном итоге говорит вам о неверном направлении вашей торговли? Стоп-приказ, конечно, ограничит потери от первой сделки. Но если вы уверены в фундаментальном обосновании выбранного направления, то, видимо, предпримите следующую сделку. Однако когда общее направление рынка определено неверно, потери пойдут одна за другой, не так ли? В какой же момент вы признаете свою ошибку?
Во-первых, меня притормозит уже сама потеря денег и я сокращу свои позиции. Во-вторых, такое изменение технической картины, как в описанном вами случае, заставит меня призадуматься. Так, если я играю .на понижение доллара и вижу, что крупный промежуточный максимум прорван, то мне придется пересмотреть свою точку зрения.
Вы упомянули о том, что разрабатывали свои системы, следующие за тенденцией, для указания того уровня, где можно ожидать появления на рынке крупных капиталов, управляемых такими системами. Используете ли вы системы такого типа для торговли какой-либо частью управляемых вами капиталов?
Да. Примерно для пяти процентов капитала.
Такова степень вашего доверия? Надеюсь, это не убыточные пять процентов, что было бы еще хуже.
В целом мои системы дают прибыль, но меня не устраивает непостоянство их характеристик, а также неэффективность в части управления риском. Но поскольку эти системы позволяют диверсифицировать мою торговлю, я использую их в небольших дозах.
Как вы считаете, можно ли вообще создать такую торговую систему, которая не уступит хорошему трейдеру?
Думаю, что это маловероятно. Ведь такая система должна обладать сильно развитой способностью к обучению. Компьютеры бывают хорошими учениками, лишь когда есть четкие связи между входной информацией и прецедентами решений. Например экспертные системы медицинской диагностики столь эффективны именно потому, что действуют по строго определенным правилам. Сложность разработки экспертных систем для торговли связана с тем, что «правила» торговой и инвестиционной игры всё время меняются. Некоторое время я сотрудничал с разработчиками экспертных систем, и мы пришли к выводу, что торговля — это малоподходящий объект для приложения данной методики: слишком широк круг знаний, которые нужны для выработки торговых решений, и слишком изменчивы правила интерпретации входной информации.
Осложняет ли вашу торговлю то обстоятельство, что теперь вы управляете намного большим капиталом, чем вначале?
Да. Сейчас намного поубавилось таких рынков, которые обладают достаточной ликвидностью для оптимального размера моих сделок.
Каким капиталом вы сейчас управляете?
Он превосходит 650 миллионов долл.
Полагаю, что больше половины этой суммы получено благодаря торговой прибыли.
Да. В прошлом году одна только прибыль составила около 300 миллионов долл.
На каких рынках у вас действительно возникают трудности из-за недостаточной ликвидности?
Есть рынок, который мне очень нравится, но у него плохо с ликвидностью: я говорю о рынке меди.
Сейчас мне там уже не развернуться.
Какими позициями можно спокойно оперировать, не создавая проблем на таких рынках, как медный?
Думаю, что для дневной торговли это 500—800 контрактов, больше — уже сложно. Но сейчас дневной объем торгов на рынке меди составляет лишь 7000—10 000 контрактов, причем большая их часть приходится на биржевую площадку и спрэды. И наоборот: на рынке казначейских облигаций можно без хлопот оперировать 5000 контрактов. Очень крупными позициями можно оперировать и на межбанковском валютном рынке.
Можете ли вы торговать на таких рынках, где нет высокой ликвидности, но бывают мощные тенденции? Например, на рынке кофе?
Могу. Я торговал на рынке кофе в прошлом году и заработал несколько миллионов. Теперь, когда я, управляя фондом в 600 миллионов долл., увеличиваю его еще на 2 миллиона, такая прибавка уже не так существенна. Фактически это может даже ухудшить мои торговые результаты, поскольку, сосредоточиваясь на кофе, я отвлекаюсь от торговли на валютных рынках, где действую гораздо мощнее.
Похоже, вы добрались до такого размера позиций, который снижает результативность вашей торговли. У вас есть достаточно личных средств, так почему бы не торговать на их основе? Ведь тогда вы избежите всех забот, связанных с управлением чужими средствами?
Верно. Но есть несколько причин поступать иначе. Хотя я достаточно крупно инвестировал в свои фонды, их клиентскую часть я рассматриваю как подобие колл-опциона.[16] Я не хочу показаться легкомысленным, ибо очень дорожу своей репутацией среди инвесторов, но колл гораздо безопаснее, чем прямая позиция с равным потенциалом выигрыша и проигрыша.
Есть ли практический предел капитала, которым вы можете управлять?
На большинстве товарных фьючерсных рынков — конечно, да. Но на таких рынках, как рынок валют, процентных ставок, а также на товарных рынках типа рынка сырой нефти этот предел очень высок. Я намерен очень тщательно следить за увеличением капитала, которым сейчас управляю.
Что происходит, когда вы размещаете приказы на тех рынках, которые не относятся к числу самых ликвидных, — то есть исключая рынки казначейских облигаций и основных валют? Не замечали ли вы, что эти приказы действительно движут рынком?
Такое возможно, но я никогда специально не давлю на рынок.
Кстати, о давлении. Нередко слышишь истории о том, как очень крупные трейдеры пытаются толкнуть рынок вверх или вниз. Им это удается?
Я бы так не сказал. Это возможно лишь в краткосрочном плане, и в итоге ведет к серьезным ошибкам, которые обычно проявляются в пренебрежении собственными движущими силами рынка, в их недооценке как в фундаментальном, так и в техническом плане. Те из моих знакомых трейдеров, что переоценили себя и пытались давить на рынок, кончали чрезмерной торговлей и разорением.
Вы не могли бы привести пример, не называя имен?
Свежий пример — одна британская торговая компания, которая столкнулась с серьезными неприятностями, после того как она попыталась манипулировать рынком сырой нефти. Сначала ей это удалось, но потом контроль над рынком был утрачен и цены на сырую нефть упали на 4 долл.
Каков был конечный итог?
Компания потеряла около 40 миллионов долл. и попала в трудное положение.
Вероятно, вы сейчас управляете большими деньгами, чем любой другой фьючерсный трейдер в мире. Как вы справляетесь с эмоциональным стрессом, когда попадаете в полосу неудач?
Эмоциональное бремя торговли очень велико: ведь в любой день я могу потерять миллионы. Если относить такие потери на свой счет, то торговать станет невозможно.
Значит, потери вас больше вообще не волнуют?
Единственное, что меня лично задевает, — это плохое управление капиталом. Время от времени у меня случаются достаточно крупные проигрыши. Но я никогда не страдаю от самого процесса потерь, пока они проистекают из здравой торговой тактики. И наоборот: меня пугают такие ситуации, как, например, ликвидация короткой стороны июльско-ноябрьского спрэда по соевым бобам. Я тогда многому научился по части управления риском. Потеря денег как элемент процесса, когда сегодня выиграл, а завтра проиграл, меня не волнует.
У вас были убыточные годы?
Да. В 1981 году я потерял около 16 процентов капитала.
Что послужило причиной — ваши ошибки или непредсказуемость рынка?
Одно сплелось с другим. Главное заключалось в том, что это был мой первый опыт торговли на крупном медвежьем товарном рынке, а медвежьи рынки отличаются от бычьих.
Вы оптимистично полагали, что рынки движутся только вверх?
Нет. Я не учел свойство медвежьего рынка резко падать, а затем быстро восстанавливаться. Я всё время опаздывал с продажей, после чего выходил из рынка по стоп-приказу при движении, которое впоследствии оказывалось частью широкой модели застоя. Для открытия позиций на медвежьем рынке надо ловить моменты резких корректирующих подъемов.
Какие еще ошибки вы сделали в тот год?
Я плохо управлял капиталом. У меня было слишком много скоррелированных сделок.
Этот год поколебал вашу уверенность в себе? И тогда вы вернулись к графикам и схемам?
Да, вернулся — и разработал множество систем управления риском. Я строго следил за корреляцией всех моих позиций. С того времени я стал ежедневно подсчитывать суммарный торговый риск.
На каком рынке вы торгуете валютой — на межбанковском или на фьючерсном?
Только на межбанковском рынке, не считая арбитражных сделок против «IMM».[17] Его ликвидность намного выше, а транзакционные расходы — ниже. К тому же это круглосуточный рынок, что для нас важно, потому что мы торгуем буквально двадцать четыре часа в сутки.
Какова доля валютных операций в вашей торговле?
В среднем 50—60 процентов прибыли поступает именно от них.
Полагаю, что вы торгуете не только теми пятью валютами, которые сейчас наиболее активны на «IMM»?
Мы торгуем любой валютой, если она высоколиквидна. Фактически это все европейские валюты (включая и скандинавские), Бее основные азиатские и ближневосточные валюты. Но ключевую роль в нашем арсенале, пожалуй, играют кросс-сделки, которые невыполнимы на «/ММ».[18] Кросс-сделки нельзя проводить на «/ММ», потому что там используются контракты фиксированного размера.
Но вы могли бы провести кросс-сделку и на «/ММ», уравняв денежную величину каждой позиции подбором количества контрактов по паре валют.
Да, но всё же более верный и прямой путь — это межбанковский рынок. Например, очень распространены такие кросс-сделки, как «немецкая марка/ британский фунт» и «немецкая марка/японская иена».
Полагаю, что заключая сделку типа «марка/иена», вы выражаете ее в долларах, а не в какой-либо из этих двух валют.
Совершенно верно. Нужно просто сказать: покупаю марки на 100[19] долларов и продаю иены на 100[20] долларов. На межбанковском рынке доллар служит всемирной обменной единицей.
Неожиданные известия или обнародование данных экономической статистики, которые расходятся с прогнозами, вызывают резкие изменения в стоимости валют. Как реагирует на это межбанковский рынок — мягче фьючерсного? Или арбитражеры держат оба рынка в одной упряжке?
Оба рынка сильно арбитражированы. Но в такие моменты расторопный арбитражер неплохо зарабатывает. Эти рынки действительно немного расходятся, но именно немного.
Межбанковский рынок мягче отреагирует на подобные события?
Да. Ведь что происходит на фьючерсном рынке: площадка отступает, открывая дорогу стоп- приказам. Единственная сила, толкающая рынки обратно, — это арбитражеры, у которых есть позиция и на межбанке.
Каково соотношение между коммерческими операциями, или хеджированием, и спекулятивными сделками в межбанковской торговле?
Федеральная резервная система проводила исследования по этому вопросу. Цифрами сейчас не располагаю, но могу сказать, что в своей основе межбанковский валютный рынок — хеджинговый.
Главными спекулянтами на нем являются сами банки и кучка игроков вроде меня.
Почему фьючерсный рынок не смог увеличить свою долю в мировой валютной торговле?
Рынок валютных фьючерсов неэффективен в нескольких важнейших отношениях. Во-первых, при хеджировании обычно требуется обеспечить определенный срок и конкретную сумму в долларах.
Так, если мне нужно захеджировать 3,6 миллиона долл. на 12 апреля, я просто отдаю распоряжение банку — и всё. На фьючерсном рынке торговля идет лишь на определенные даты и в объемах, которые кратны размеру контракта. Точного хеджирования при этом не получается.
Значит, фьючерсный рынок практически не в состоянии соревноваться с межбанковским рынком, который может подогнать хедж для любого клиента?
Конечно. К тому же все операции производятся в рамках стандартных коммерческих банковских отношений. Очень часто это используется хеджером для того, чтобы продемонстрировать свой капитал в виде замороженной прибыли, которая может служить основой для кредитования.
Вы не могли бы рассказать о своей методике фундаментального анализа? Как вы определяете, какой должна быть справедливая цена на рынке?
Я априори считаю текущую цену справедливой, а затем пытаюсь представить себе, что может изменить ее тем или иным образом.
Хороший трейдер обязан уметь предвидеть различные варианты развития событий. Я пытаюсь вообразить себе массу различных картинок будущего и жду подтверждения какой-либо из них на практике, проверяя все варианты поочередно. Большинство вариантов неизбежно отпадает в том смысле, что подтверждается лишь малая часть их составляющих. Но потом один из вариантов вдруг подтверждается на уровне девяти из десяти своих элементов. Он и становится моим видением реальности.
Приведу такой пример. Ночь на субботу, после краха рынка акций 19 октября, я провел без сна, хотя бессонницей никогда не страдал. Конечно, я был не единственным трейдером, кто не сомкнул тогда глаз. Всю следующую неделю я напряженно размышлял, как события той недели скажутся на долларе. Я прикидывал разные варианты развития событий. Один из них предполагал всеобщую панику и финансовый конец света.
По этому варианту доллар превращается в самую безопасную политическую нишу, вследствие чего его курс должен сильно вырасти. Так и произошло: во вторник той недели курс подскочил, поскольку многие обналичили свои средства, находившиеся в других активах. Последующие три дня прошли в сильном смятении. А к концу недели доллар начал отступать.
Именно в ту ночь у меня сложилась целостная картина событий. Во-первых, мир охватила сильнейшая финансовая паника. Во-вторых, Японский банк и Бундесбанк не желали предпринимать каких-либо потенциально инфляционных мер. В-третьих, в США сохранялся крупный дефицит торгового баланса. Все перечисленное говорило о необходимости каких-то стимулирующих действий. В этих условиях министру финансов Бейкеру ничего не оставалось, кроме как отпустить курс доллара. Ведь кто-то же должен сыграть стимулирующую роль — и это были США.
В результате доллар упадет, а прочие центральные банки не станут поддерживать его в ущерб собственным интересам. Поэтому я нисколько не сомневался, что Бейкер поступит именно так.
Вы поняли это ночью пятницы, уже почти в субботу. Не поздновато ли для каких-то действий на рынках?
Да, поздновато. Так что суббота и воскресенье прошли у меня в напряженном ожидании: я понял, что доллар может открыться намного ниже. Оставалось одно — посмотреть, как в воскресенье вечером откроются дальневосточные рынки.
Вы активно торгуете и в нерабочие часы американских рынков?
Да. Во-первых, у меня есть мониторы везде, где я бываю: и в городе, и в загородном доме. Во- вторых, у меня есть круглосуточные дежурные.
И им предписано немедленно предупреждать вас в случае крупных перемен?
Безусловно. Надо сказать, что по каждой валюте мы установили «сигнальные рамки». Если какой- либо рынок выйдет за эти рамки, то дежурный обязан подать сигнал: позвонить мне.
Часто ли вам звонят среди ночи?
У меня есть трейдер-помощник, которому в шутку разрешено будить меня не чаще двух раз в год.
Но если говорить серьезно, то такая необходимость возникает довольно редко. Я всегда в курсе происходящего на рынках. У меня дома есть всё необходимое оборудование, в том числе торговые мониторы и линии прямой связи. К тому же в обязанности моего помощника входит постоянное дежурство на телефоне. За ночь ему звонят раза три-четыре.
Вы хотите сказать, что на ночь перепоручаете ему принятие решений?
Не менее раза в неделю мы составляем сценарий развития каждого валютного рынка. Мы намечаем возможные коридоры движения каждой валюты и меры на случай прорыва этих коридоров.
То есть если рынок данной валюты достигает 135, то ваш помощник знает, что...
...что надо делать — покупать или продавать. Такие решения у нас заготовлены заранее. Но моим помощникам приказано звонить мне в случае отставки премьер-министра, крупного неожиданного изменения курса валюты или других событий, которые идут вразрез с нашим текущим сценарием.
Случается ли вам торговать до глубокой ночи?
Да. Довольно часто.
Но вы же не можете торговать круглосуточно. Как вы распределяете свое время между работой и личной жизнью?
Обычно я стараюсь ограничивать торговлю интервалом с восьми утра до шести-семи часов вечера.
Но дальневосточный район имеет особую важность, так что когда его валютные рынки очень активны, я торгую на них с самого открытия — с восьми часов вечера. Утренняя торговая сессия на Токийской бирже длится до двенадцати ночи. Если же рынки приходят в быстрое движение, то я ложусь спать только часа на два и встаю к открытию очередного рынка. Всё это так увлекает, так волнует!
Вы видите, как волна перекатывается из страны в страну?
Ну конечно! Ведь если ты по-настоящему увлечен, то сидишь у монитора, как на привязи. Движение цен меняется: оно приобретает размах и резкость. Я связан с каждым из этих рынков по всему миру и нахожусь в курсе происходящего там. Это невероятно захватывающая игра. Всё время появляются новые возможности. Если на минуту исключить фактор собственно торговли, то окажется, что я занимаюсь всем этим, потому что меня очень увлекает анализ мировых политических и экономических событий.
Вы говорите об этом как о некой нескончаемой игре, а не как о работе. Вы действительно так считаете?
Я не ощущаю, что это работа, — разве только когда проигрываю: вот тогда — да, работа.[21]
Для меня анализ рынка — это нечто вроде огромной многомерной шахматной доски. Удовольствие от игры на ней — чисто интеллектуальное. Попробуйте, например, определить, какие проблемы стоят перед министром финансов Новой Зеландии и как он попытается их решить. Для многих всё это — экзотика, доведенная до абсурда. Но для меня — ничуть. Ведь есть реальный управляющий маленькой страны, а у него — действительно масса проблем. Ему нужно решить, как справиться с Австралией, США и профсоюзами, которые ему сильно досаждают. Моя задача — решить эту головоломку параллельно с ним, вычислить его ближайшие действия и те их последствия, о которых он сам или рынок еще не догадываются. Для меня это — уже само по себе огромное удовольствие.
Наблюдая за мировыми рынками во всем их разнообразии, вы, как известно, прочитываете горы экономической литературы. Обращаетесь ли вы и к рыночным бюллетеням?
Я ежедневно получаю «отчеты гуру».
Кто входит в их число?
Все авторы бюллетеней, у которых много подписчиков. Это Пректер, Цвейг, Дэйвис, Элайдес и другие.
Используете ли вы отчеты гуру как критерий противоположного мнения?
Я стараюсь не умничать, потому что при крупных ценовых ходах прогнозы гуру сбываются хотя бы на отдельных этапах. Чего я действительно ищу, так это консенсуса в оценках, который не подтверждается рынком. Мне приятно знать, что масса людей готова совершить ошибку.
Предположим, что во время консолидации большинство гуру предсказывают бычью тенденцию, которая не поддерживается рынком (т.е. он не идет вверх), а у вас есть определенные фундаментальные основания для медвежьего прогноза. Укрепит ли такое расхождение вашу уверенность в сделке?
Да. И очень сильно.
Не считаете ли вы, что можно выигрывать, просто следуя советам гуру?
Пожалуй, да. Хотя мне кажется, что для выигрыша нужно всё-таки верить в сделку. А это очень нелегко, если следуешь не собственному, а чужому мнению. Конечно, есть и действительно хорошие гуру. На рынке акций, например, меня радует Марти Цвейг. Он превосходно контролирует риск. В отличие от некоторых своих коллег он не считает, будто предсказывает события, он просто наблюдает за ними и делает рациональные ставки.
Вы упомянули два необходимых элемента — контроль над риском и уверенность в заключаемой сделке. Каков обычный риск ваших сделок?
Во-первых, я строго слежу за тем, чтобы в единичной сделке он не превосходил одного процента от размера моего портфеля. Во-вторых, чтобы уменьшить общий риск портфеля, я анализирую корреляцию сделок. Мы проводим ежедневный компьютерный анализ, чтобы выявить скоррелированность наших позиций. Я на горьком опыте убедился в том, что недооценка взаимосвязанности позиций — это источник многих наиболее серьезных торговых проблем. Так, восемь позиций с высокой корреляцией — это, по сути, одна позиция восьмикратного размера.
Значит, имея бычий прогноз и по немецкой марке, и по швейцарскому франку, вы выбираете из них что-то одно и размещаете там всю свою длинную позицию?