Спасение, которого не было

Спасение, которого не было

Как было показано в предыдущих главах, одной из ключевых особенностей капитализма является такое явление, как банкротство. Фирмы иногда не в состоянии расплатиться с кредиторами. Финансовые реорганизации стали фактом жизни во многих отраслях промышленности. Соединенным Штатам повезло: им удалось создать особенно эффективный способ предоставления фирмам возможности начать все сначала, снова выйти на старт. Формально этот подход оформлен в виде главы 11 Кодекса законов о банкротстве, к положениям которой регулярно обращаются, например, авиакомпании, так как самолеты должны продолжать летать; рабочие места и активы в этой отрасли должны сохраняться. При применении положений этой главы акционеры, как правило, теряют все, а новыми акционерами становятся держатели долговых обязательств обанкротившейся компании. Под новым руководством и без бремени прежней задолженности авиакомпания может продолжать заниматься дальше своим бизнесом. При проведении таких реструктуризаций правительство играет ограниченную роль: суды, рассматривающие дела о банкротстве, удостоверяются, что в ходе процесса со всеми кредиторами обращаются справедливо и что руководство компании не украло активы фирмы, чтобы воспользоваться ими в своих интересах.

Банки в этом отношении отличаются в одном: правительство выступает здесь заинтересованной стороной, поскольку оно страхует депозиты, размещаемые в этих банках. Как было показано в предыдущей главе, причи на, но которой правительство страхует депозиты, — желание обеспечить стабильность финансовой системы, так как это важно для сохранения стабильности экономики в целом. Но, если банк попадает в беду, основные процедуры по его оздоровлению должны быть теми же самыми, что и для остальных: акционеры теряют все, новыми акционерами становятся держатели долговых обязательств⁷. Часто стоимость этих обязательств достаточно велика, и поэтому указанных действий вполне хватило бы для оздоровления. Например, во время спасения попавшего в сложную финансовую ситуацию Citibank, крупнейшего американского банка с активами в 2 трлн долл., обнаружилось наличие у этого учреждения долгосрочных долговых обязательств приблизительно на 350 млрд долл. Благодаря конвертации задолженности в право собственности (акции) банку не пришлось выплачивать миллиарды и миллиарды долларов в виде процентов по своим долгам. Отсутствие необходимости выплачивать миллиарды долларов по процентам ставит банк в значительно лучшее положение. В этом случае роль правительства мало чем отличается от роли контролирующей организации, которую оно играет при банкротстве обычных фирм.

Иногда, впрочем, случалось, что банком управляли настолько плохо, что сумма его задолженности перед вкладчиками превышала все активы банка. (Именно в таком положении оказались многие банки при наступлении краха в сберегательно — кредитной сфере, произошедшего в конце 1980 года. Ситуация повторилась и в ходе нынешнего кризиса.) В этом случае правительству приходится вмешиваться и выполнять свои обязательства перед вкладчиками. Правительство становится по сути (возможно, не в полной мере) владельцем банка, хотя обычно в такой ситуации оно пытается продать такой банк как можно быстрее или найти кого-то, кто готов взять на себя управление им. Поскольку у банка — банкрота обязательства превышают его активы, правительству обычно приходится доплатить другому банку, готовому приобрести должника, то есть фактически заполнить дыры в его балансовом отчете. Этот процесс называется опекунство⁸. Обычно переход собственности в этих случаях происходит настолько плавно, что вкладчики и другие клиенты даже не подозревают, что с их банком что-то происходит, и порой узнают об этом лишь из сообщений в прессе. Иногда, когда подходящего преемника быстро найти не удается, правительство в течение какого-то времени само управляет банком. (Противники опекунства пытались очернить этот традиционный подход, назвав его национализацией. Обама высказал мнение о том, что такой вариант не является американским⁹. Но в этом случае он был неправ: опека, в том числе и возможность временной передачи в государственную собственность, когда все остальные приемы не срабатывают, является для нашей страны традиционным вариантом решения финасовых проблем, чего не скажешь о массовых подарках правительства банкам: вот тот подход был беспрецедентным¹⁰. Хотя даже те банки, которые передавались правительству в собственность, в конечном итоге всегда продавались, тем не менее некоторые специалисты предложили назвать л от процесс предприватизацией.)

Многолетний опыт научил нас тому, что, когда банки находятся под угрозой краха, их руководители начинают вести себя так, что налогоплательщики рискуют потерять еще больше денег. Такие банки могут, например, пойти на очень рискованные сделки, считая, что, если все окажется хорошо, они сохранят доходы, а если проиграют, ну и что? Их все равно ожидает кончина. Вот почему существуют законы, согласно которым в ситуации, когда капитал банка становится недостаточным, такой банк следует закрыть или ввести над ним опекунство. Банковские регуляторы не могут ждать того момента, пока из банка уйдут все деньги. Они хотят быть уверены, что, когда вкладчик вставляет в банкомат свою дебетовую карточку и видит надпись «недостаточно средств», это происходит только потому, что денежных средств недостаточно на его собственном счете, а не на счете банка. Когда регуляторы видят, что у банка слишком мало денег, они отправляют ему извещение с требованием пополнить капитал, но если этого происходит, регуляторы переходят к тому варианту, который был описан выше¹¹.

Когда кризис 2008 года только набирал силу, правительству следовало играть по правилам капитализма и заставить участников провести финансовые реорганизации. Финансовые реорганизации, то есть получение возможности начать все сначала, вовсе не означают конца света¹².

Более того, они могут стать началом создания нового мира, в котором разные стимулы лучше согласованы друг с другом и в котором снова действует механизм кредитования. Если бы правительство заставило банки осуществить финансовое оздоровление и провести его так, как было описано выше, потребность в выделении денег налогоплательщиков была бы небольшой, и скорее всего дальнейшего участия правительства не потребовалось бы. Такое преобразование увеличивает общую стоимость фирмы, поскольку оно приводит к снижению вероятности банкротства, в результате чего не только имеет место экономия на значительных операционных издержках, которые возникли бы при прохождении через процедуру банкротства, но и сохраняется ценность фирмы как действующего предприятия. Это означает, что, если прежних акционеров выводят из числа собственников и их место занимают держатели долговых обязательств, долгосрочные перспективы у новых собственников становятся лучше, чем они были в то время, когда банк оставался в подвешенном состоянии и когда держатели обязательств не были уверены, сможет ли он выжить, каким будет размер помощи правительства и на каких условиях она будет предоставлена¹³.

Участвующие в реструктуризации держатели долговых обязательств получили бы еще один подарок, по крайней мере, если следовать собственной логике банков. Банкиры утверждали, что рынок недооценивает истинную стоимость ипотечных кредитов, учтенных в их балансовых отчетах (как и других активов банка). Это могло быть правдой, а могло и не соответствовать действительности. Если этого не было, то совершенно необоснованно заставлять налогоплательщиков платить за издержки, понесенные из-за ошибок банков, а если активы на самом деле стоят так дорого, как об этом говорят банкиры, то держатели долговых обязательств окажутся в выигрыше.

Администрация Обамы утверждает, что крупные банки не только слишком крупные, чтобы потерпеть крах, но и слишком большие, чтобы провести в них финансовую реструктуризацию (или, как я это описываю ниже, «слишком большие, чтобы их проблемы были решены»), а также слишком большие, чтобы требовать от них соблюдения обычных правил капитализма. Тот факт, что банки признаются слишком большими для проведения их финансовой реструктуризации, означает, что, если такой банк оказывается на грани краха, для него существует только один источник денег — карман налогоплательщиков. И вот под предлогом этой новой и никем не доказанной доктрины в финансовую систему накачали сотни миллиардов долларов. Если правда, что в Америке крупнейшие банки слишком большие, чтобы «их проблемы были решены», то это имеет серьезные последствия для будущего нашей банковской системы, и это те самые последствия, которые администрация до сих пор отказывается признавать. Если, например, держателям долговых обязательств банков фактически предоставляются государственные гарантии, это означает, что рыночная экономика фактически неспособна оказывать какое-то эффективное воздействие на банковские учреждения. Они получают доступ к более дешевому капиталу, чем должны были бы, и получают его только потому, что те, кто предоставляют капитал, знают, что любые убытки в этом случае понесут налогоплательщики. Если правительство предоставляет гарантии, явные или неявные, банки не несут всех рисков, связанных с каждым принимаемым ими решением: риски, которые несут рынки (акционеры, держатели долговых обязательств), меньше тех, которые несет общество в целом, из чего следует, что ресурсы распределяются неправильно. Так как слишком большие, чтобы быть реструктуризированными, банки имеют доступ к денежным средствам, предоставляемым под более низкий процент, чем следовало бы, весь рынок капитала оказывается искаженным. Такие гиганты растут за счет своих небольших конкурентов, которым подобных гарантий никто не дает. Банковские гиганты могут легко играть доминирующую роль в финансовой системе, но добиваются этого положения не благодаря большему мастерству и изобретательности, а за счет государственной поддержки, о которой особенно не распространяются. Всем должно быть ясно: слишком большие для проведения реструктуризации банки не могут работать как обычные банки, действующие по правилам рынка.

Я все-таки полагаю, что все дискуссии о слишком больших для проведения реструктуризации банках — это всего лишь уловка. К этому ухищрению прибегли, чтобы нагнать страху, и оно действительно сработало. Подобно тому как Буш использовал события 11 сентября и страхи, возникшие из-за терроризма, для оправдания многих своих действий, так и Министерство финансов в период правления Буша и Обамы использовало 15 сентября, день, когда рухнул банк Lehman, и опасения по поводу возникновения следующего кризиса как инструмент для осуществления финансовой подпитки в максимально возможных масштабах именно тех банков и банкиров, которые и привели весь мир на грань экономического коллапса.

Аргумент здесь такой: если бы только Федеральная резервная система и Министерство финансов спасли Lehman Brothers, общего кризиса можно было бы избежать. Вывод из него следующий (и администрация Обамы, кажется, его уяснила): если вы сомневаетесь, предпринимайте меры спасения, и предпринимайте их в больших масштабах. Экономить в подобных ситуациях глупо: там, где вы сбережете пенни, вы затем потеряете фунт.

Но такой вывод, извлеченный из ситуации с Lehman, неправилен¹⁴.

Предположение, согласно которому в случае спасения Lehman Brothers мы смогли бы избежать дальнейших потрясений, является полной чушью. Крах Lehman Brothers был следствием, а не причиной: он стал следствием неправильных подходов к кредитованию и недостаточного контроля со стороны регулирующих органов. Был бы Lehman Brothers спасен или нет, мировая экономика все равно шла по направлению к трудностям. До кризиса, как я уже отмечал выше, мировая экономика подпиралась пузырем и чрезмерно большими заимствованиями. Но эта игра закончилась, и произошло это задолго до краха Lehman. Конечно, этот крах почти наверняка ускорил процесс иссушения кредитного рынка; но он лишь открыто показал давно гноящиеся язвы, поставил всех перед тем фактом, что банки не знали, каким является их собственный капитал, но понимали, что они не могут знать и истинное финансовое положение любой другой компании, являющейся потенциальным заемщиком¹⁵.

Более упорядоченный процесс мог бы за короткий период привести к сокращению затрат, но рассказывать историю, которая противоречит фактам, всегда непросто. Есть люди, считающие, что принять лекарство, каким бы горьким оно ни было, и сделать это один раз лучше, чем терпеть медленное развитие нарывов на протяжении нескольких лет, неся при этом гораздо большие затраты. С другой стороны, медленная рекапитализация банков, может быть, шла бы быстрее, если бы убытки стали очевидны. С этой точки зрения, маскировка убытков, осуществлявшаяся при помощи бухгалтерских уловок (это происходило как в этот кризис, так и в ходе сберегательно — кредитного кризиса 1980–х годов), приводила не только к простому ослаблению симптомов кризиса. Понижение температуры во время болезни действительно может принести облегчение. Имеется и третья точка зрения. Ее сторонники считают, что коллапс Lehman фактически спас всю финансовую систему: без него было бы трудно добиться политической поддержки, необходимой для спасения банков. (Это было достаточно трудно сделать и после его краха.)

Даже если согласиться, что решение о том, чтобы позволить Lehman Brothers потерпеть крах, было ошибочным, надо иметь в виду, что существует множество альтернативных вариантов дальнейших действий, начиная от предоставления карт-бланша, практиковавшегося администрациями Буша и Обамы при спасении банков после 15 сентября, и заканчивая вариантом, за который выступали Хэнк Полсон, Бен Бернанке и Тим Гайтнер, предусматривающего простое закрытие Lehman Brothers и молитву о том, что в конце концов все обойдется.

Правительство было обязано спасти вкладчиков, но это не означает, что оно также должно предоставлять деньги налогоплательщиков и для спасения акционеров и держателей долговых обязательств. Как уже отмечалось выше, применение в таких случаях стандартных процедур означало, что организация будет сохранена, что прежние акционеры перестанут ими быть и что новыми акционерами станут держатели долговых обязательств. У Lehman не было застрахованных вкладчиков, так как он являлся инвестиционным банком. Однако он привлекал краткосрочные ссуды на рынке, используя для этого документы краткосрочного коммерческого кредита, которые получали фонды денежного рынка, действовавшие во многом как банки. (Под эти счета можно даже выписывать чеки.) Поэтому эту часть финансовой системы, в которую также входят денежные рынки и инвестиционные банки, часто называют теневой банковской системой. Она возникла, в частности, чтобы обойти правила регулирования, установленные для основной банковской системы с целью обеспечения ее безопасности и стабильности. Крах Lehman привел к срочному выводу средств из теневой банковской системы, что в значительной степени было похоже на выводы средств из основной банковской системы, которые случались в прошлом до введения системы страхования вкладов; чтобы остановить аналогичное «бегство вкладчиков» из теневой банковской системы, правительство предоставило свои гарантии и для этой сферы.

Специалисты, выступающие против финансового оздоровления (опеки) банков, оказавшихся в трудном положении, утверждают, что, если держатели долговых обязательств защищены не в полной мере, остальные кредиторы банка, те, кто предоставляет краткосрочные кредиты без государственных гарантий, срочно выйдут из игры в случае, если реструктуризация окажется неизбежной. Но такой вывод не поддается экономической логике. Если л и кредиторы действуют на основе рационально принимаемых решений, они поймут, что благодаря более высокой стабильности фирмы, достигнутой в результате опеки, и конверсии долга в собственность они крупно выиграют. Если они были готовы держать свои сбережения в банке и до этого, то в нынешних изменившихся условиях их готовность должна стать еще более высокой. А если у правительства нет уверенности в рациональности поведения этих якобы умных финансистов, оно могло бы предоставить гарантии, но за это их получатели должны были бы заплатить. В конце концов, администрации Буша и Обамы не только спасли акционеров, но и предоставили государственные гарантии, которые фактически лишили смысла аргумент в пользу щедрости по отношению к акционерам и держателям долгосрочных долговых обязательств.

При проведении финансовой реструктуризации есть две группы пострадавших. Руководители банков почти наверняка должны будут уйти со своих постов, и поэтому они испытывают негативные чувства. В проигрыше окажутся и акционеры, поскольку они потеряют все. Но это характерно для принятия рисков при капитализме: риск убытков является единственным обоснованием доходности выше средней, которую эти люди получали во время бума¹⁶.

Первоначальные усилия по спасению неудачно действовавшей финансовой системы Правительству США следовало бы играть по правилам и провести реструктуризацию тех банков, которые пришлось спасать, а не предоставлять им необоснованную помощь. Именно так оно должно было действовать, независимо от того, смогли бы или нет, в конечном счете, некоторые банки вернуть те деньги, которые были им предоставлены. Но администрации и Буша, и Обамы выбрали другое решение.

Когда кризис только начинался, а это происходило в конце 2007–го — начале 2008 года, администрация Буша и ФРС вначале действовали без какого-то четкого плана и без применения каких-то общих принципов, и поэтому каждая отдельная спасательная операция осуществлялась по — своему. Такое поведение властей способствовало усилению как экономической, так и политической неопределенности. В некоторых случаях спасения акционеры получили кое-что, а держатели долговых обязательств оказались полностью защищенными (Bear Stearns). В других ситуациях акционеры потеряли все, а держатели обязательств были полностью защищены (Fannie Мае). В третьих и акционеры, и держатели обязательств потеряли почти все (Washington Mutual). В случае с Fannie Мае преобладали, как складывается впечатление, политические соображения (беспокойство о том, как не попасть в немилость Китая, владевшего значительным пакетом облигаций Fannie Мае); никаких других весомых экономических обоснований так никогда и не было представлено¹⁷. Несмотря на то что при объяснении, почему некоторые институты получили спасательные круги, а другим в этом было отказано, часто можно услышать ссылки на «системный риск», было понятно, что до кризиса Федеральная резервная система и Министерство финансов явно недостаточно хорошо понимали, что представляет собой системный риск, и такое понимание оставалось ограниченным даже в период развития кризиса.

Некоторые из первых акций спасения были проведены через Федеральную резервную систему, в результате чего этот орган стал заниматься тем, что было совершенно немыслимо еще за несколько месяцев до того. ФРС в основном взаимодействует с коммерческими банками. Она регулирует их деятельность, а страхованием вкладов занимается правительство. До кризиса заявлялось, что инвестиционные банки не нуждаются в доступе к средствам ФРС и что в отношении них регулирование не должно быть таким же жестким, как для коммерческих банков, поскольку они не порождают какого-либо системного риска. Они занимаются управлением деньгами богатых людей и могут сами себя защитить. И вдруг действие самого щедрого за всю историю корпоративного благосостояния закона, предусматривающего предоставление правительственных гарантий, распространяется в том числе и на инвестиционные банки. Затем эту страховочную сеть растянули еще шире, защитив ею еще и страховую компанию AIG.

В конечном итоге к концу сентября 2008 года стало ясно, что потребуются гораздо более масштабные спасательные операции, чем те, которые без огласки были осуществлены через ФРС. В результате президент Буш был вынужден обратиться к Конгрессу. Первоначальную идею министра финансов Полсона, которую он предложил для предоставления денег банкам, ее критики назвали «наличные за хлам». (В оригинале это звучит в рифму — cash for trash, кэш фо трэш. — Прим. перев.) Предполагалось, что правительство будет выкупать токсичные активы в рамках программы по спасению проблемных активов (TARP), вливая ликвидность в финансовую систему и одновременно занимаясь очисткой банковских балансов. Разумеется, банкиры не очень верили, что правительство обладает сравнительным преимуществом в деле, связанном с переработкой финансового мусора. Причина, по которой они хотели переложить на правительство токсичные активы, заключалась в том, что они надеялись, что правительству в этом случае придется переплачивать, то есть будет иметь место скрытая рекапитализация банков.

Реальная утечка информации о том, что что-то идет не так, произошла, когда Полсон отправился в Конгресс и представил там трехстраничный законопроект TARP, утверждение которого давало ему карт — бланш на сумму 700 млрд долл., которыми он мог бы распоряжаться без надзора Конгресса и без контроля со стороны судебных органов. Как главный экономист Всемирного банка (World Bank), я уже сталкивался с гамбитами такого рода. Если бы это произошло в «банановой республике» третьего мира, мы бы знали, что должно затем случиться: массовое перераспределение средств от налогоплательщиков к банкам и их друзьям. Всемирный банк в этом случае выступил бы с предупреждением о том, что он прекратит оказывать какую-либо помощь этой стране. Мы не могли мириться с тем, что государственные деньги используются таким образом, без прохождения через нормальную систему сдержек и противовесов. И действительно, многие консервативные комментаторы утверждали, что предложение Полсона является неконституционным. Конгресс, по их мнению, не мог так просто отказаться от своих обязанностей по контролю за распределением этих средств.

Некоторые представители Уолл-стрит жаловались, что средства массовой информации усиливали мрачное настроение, назвав предложенные меры спасением от кризиса. Они предпочитали более оптимистично звучащие эвфемизмы вроде «программы восстановления». Поэтому Полсон вместо токсичных активов стал использовать более мягко звучащий вариант — «проблемные активы». Его преемник, Тим Гайтнер, позднее пошел еще дальше и стал называть их «активами, доставшимися в наследство».

При первом голосовании, которое проводилось 29 сентября 2008 года, противники законопроекта TARP победили в Палате представителей с преимуществом в 23 голоса. После этого поражения администрация Буша провела своего рода торги. Фактически каждого конгрессмена спросили, сколько средств должно предоставить правительство для его избирательного округа, чтобы он поменял свою точку зрения. После этого 32 демократа и 26 республиканцев, проголосовавших вначале против законопроекта TARP, поддержали этот законопроект в слегка измененном виде, и 3 октября 2008 года он был принят. Изменение мнений конгрессменов отчасти было продиктовано опасениями, вызванными наступлением глобального экономического кризиса, и включением в законопроект положений, обеспечивающих более эффективный надзор, но в отношении многих конгрессменов можно было смело сказать, что они голосовали по принципу «услуга за услугу»: пересмотренный законопроект предусматривал выделеление 150 млрд долл. в виде специальных налоговых поблажек для их электората¹⁸. Никто не смеет утверждать, что членов Конгресса можно купить задешево¹⁹.

Естественно, Уолл-стрит была в восторге от программы выкупа плохих активов. Кто из нас не хотел бы отправить свой хлам правительству, которое купило бы его по завышенным ценам? Банки в то время могли бы продать многие из этих активов на открытом рынке, но там предлагались совсем не те цены, которые они хотели бы получить. Были, конечно, и другие активы, которых частный сектор не хотел касаться. Некоторые из так называемых активов на самом деле были обязательствами, которые могли взорваться и поглотить государственные фонды, вроде Pacman. Например, 15 сентября 2008 года AIG заявила, что ей недостает 20 млрд долл. На следующий день ее требующие покрытия убытки выросли до приблизительно 89 млрд. Чуть позже компания без широкой огласки получила еще один денежный транш, в результате чего общий объем выделенных ей средств составил 150 млрд долл. Еще позже эта сумма выросла до 180 млрд. Когда правительство получило в свое распоряжение AIG (аккумулировав чуть меньше 80 % акций), оно, возможно, и стало обладателем некоторых еще остававшихся у этой страховой компании активов, но обязательств оно при этом получило куда больше.

Первоначальное предложение Полсона оказалось полностью дискредитированным, что стало очевидно в тот момент, когда возникли трудности по определению цен выкупа тысяч отдельных активов. На цены токсичных активов, устанавливаемые через прозрачный механизм аукциона, несомненно, оказывалось давление со стороны тех, кто не хотел переплачивать банкам. Вскоре, однако, стало ясно, что акционирование тысяч отдельных категорий активов является кошмарным вариантом. Существенное значение в этом процессе имеет время, а при выбранном варианте ничего не могло быть сделано быстро. Кроме того, если аукцион проводится справедливо, цены не могут быть очень высокими, в результате чего банки остаются с большой дырой в своем балансе. После продолжавшегося в течение нескольких недель яростного отстаивания своего предложения Полсон в середине октября 2008 года вдруг отказался от него и перешел к другому плану.

Его следующим предложением стало «вливание капитала». Выдвигалось несколько причин, обосновывавших необходимость обеспечения того, чтобы у банков было больше собственных средств, необходимых для рекапитализации. Одним из аргументов служила надежда на то, что в этом случае банки смогут активнее заниматься кредитованием. Еще одной причиной был урок 1980–х годов: банки с недостаточным капиталом создают риск для экономики.

Три десятилетия назад ссудо — сберегательные ассоциации столкнулись с проблемой, похожей на ту, которая серьезно беспокоит банки сегодня. Когда в конце 1970–х и в начале 1980–х годов процентные ставки были резко подняты для борьбы с инфляцией, стоимость заложенных активов, имевшихся у ссудо-сберегательных банков, очень сильно снизилась. Но банки финансировали эти ипотечные кредиты за счет депозитных средств. В новых условиях суммы, которые они были должны вкладчикам, остались прежними, а стоимость их активов значительно снизилась, из-за чего ссудо — сберегательные ассоциации фактически оказались банкротами.

Однако правила бухгалтерского учета позволяли им отодвинуть день расплаты. Ссудо — сберегательным ассоциациям не нужно было учитывать новую стоимость заложенных активов, то есть осуществлять списания с учетом рыночных реалий. Но им пришлось установить для своих вкладчиков более высокие процентные ставки, чем те, по которым им платили получатели их ипотечных кредитов. В результате эти ассоциации столкнулись с серьезной проблемой, связанной с нехваткой наличных средств. Некоторые из них пытались решить проблему с наличностью за счет расширения своего бизнеса, то есть прибегнуть к разновидности финансовой пирамиды Понци, при применении которой выплаты по предыдущим депозитам осуществляются за счет новых вкладов. До тех пор пока никого это не тревожило, все было хорошо. Президент Рейган помогал им в проведении такой политики, еще более смягчая стандарты бухгалтерского учета, что позволяло им опираться и на свои неосязаемые активы, а это в свою очередь делало более привлекательными перспективы их будущих прибылей. Кроме того, власти прибегали и к ослаблению регулирующих правил.

Сберегательно — кредитные учреждения на самом деле были похожи на зомби — будучи по сути мертвыми банками, они продолжали свою деятельность среди живых. У таких зомби был стимул участвовать в том, что профессор Эд Кейн из Boston College называет «азартной игрой в воскрешение»20. Если они будут вести себя разумно, у них нет никакой возможности вылезти из той ямы, которую они сами себе выкопали, но если они пойдут на большие риски и их авантюры в конечном счете окажутся успешными, они смогут вновь вернуться в число платежеспособных. Если же их авантюры не сработают, это уже не будет иметь значения. Они просто не смогут быть еще более мертвыми, чем они уже были²¹. Разрешение банкам — зомби продолжать свое существование вкупе с ослаблением регулирующих правил, позволяющим им брать на себя более крупные риски, привело к тому, что в конечном итоге расходы на преодоление того хаоса, в котором оказалась вся финансовая система, стали еще более значительными. (Существует тонкая грань, отделяющая «азартные игры» или взятие па себя чрезмерных рисков от мошенничества, и потому не случайно, что 1980–е годы один банковский скандал следовал за другим. Поэтому, пожалуй, нет ничего удивительного в том, что в условиях нынешнего кризиса мы снова видим, как участники этого рынка активно идут на чрезмерный риск и прибегают к мошенничеству.)

Сторонники предложения об инъекции капитала (включая и меня) исходили из ложного предположения о том, что при его реализации все будет сделано правильно: налогоплательщики получат справедливую цену за предоставленный капитал, а над банками будет установлен надлежащий контроль²². Наличные вливались в банки для обеспечения их защиты, и, когда им требовалось больше денег, они их получали. В ответ на это налогоплательщики получили привилегированные акции и несколько варрантов (прав на покупку акций), но, как потом оказалось, при проведении этой сделки их обманули. Когда мы сравнили условия, предоставленные американским налогоплательщикам, с теми, что были предоставлены Уоррену Баффету почти в то же время при совершении им сделки с Goldman Sachs²³, или с условиями, на которых британское правительство выделяло средства своим банкам, стало ясно, что американских налогоплательщиков обманули. Если бы те люди, которые вели переговоры якобы от имени простых американцев, занимались подготовкой аналогичной сделки на Уолл-стрит, они, несомненно, выторговали бы для себя гораздо более выгодные условия.

Еще хуже было то, что даже когда налогоплательщики стали основными «владельцами» некоторых банков, Министерство финансов Буша (а потом и Обамы) отказалось осуществлять какой-либо контроль над фактически совершенной сделкой²⁴. Американские налогоплательщики выложили сотни миллиардов долларов и при этом даже не получили права знать, на что тратятся их деньги, не говоря уже о получении права как-то влиять на то, что банки будут делать с их деньгами. Такое положение дел очень сильно отличается от одновременно проводимых действий по спасению банков в Великобритании, где, по крайней мере, была создана видимость отчетности: прежнее руководство банков, получивших государственную помощь, было уволено, были установлены ограничения на выплату дивидендов и вознаграждений, и заработали системы, предназначенные для восстановления рынка кредитования²⁵.

И совсем по — другому дело обстояло в США: американские банки продолжали выплачивать дивиденды и бонусы и при этом даже не делали вид, что собираются возобновить кредитование. «Выдавать больше кредитов? — начал с вопроса Джон Хоуп — третий, председатель Whitney National Bank из Нью — Орлеана, обращаясь к большому числу аналитиков Уолл-стрит в начале 2009 года. — Нет, мы вовсе не собираемся менять нашу бизнес — модель или нашу кредитную политику только для того, чтобы удовлетворить потребности государственного сектора, хотя они считают, что мы должны выдавать больше кредитов»²⁶.

Уолл-стрит продолжала оказывать давление на политиков, стараясь добиться для себя все более и более благоприятных условий, в результате чего вероятность, что налогоплательщики получат адекватную компенсацию за возложенные на них риски, становилась все более и более призрачной, и ситуация, скорее всего, не изменится даже в том случае, если некоторым банкам все же удастся вернуть все то, что они получили. Одним из преимуществ, которые возникли после того, как Полсон нагло потребовал карт — бланш по расходованию 700 млрд долл., предназначенных для Уоллстрит, стало учреждение Конгрессом независимой комиссии по надзору, которая продемонстрировала, насколько плохими для американских налогоплательщиков оказались сделки, связанные со спасением банков. По результатам проведения первого раунда чрезвычайных мер по спасению банков налогоплательщики на тот момент получили обратно ценных бумаг только на 66 центов на каждый доллар, предоставленный ими банкам. Но при проведении последующих сделок, особенно с Citibank и AIG, условия оказались еще хуже: всего 41 цент на каждый предоставленный доллар²⁷.

В марте 2009 года Бюджетное управление Конгресса (СВО), беспристрастная служба, которая должна предоставлять независимые оценки эффективности реализации государственных программ, выдала заключение, согласно которому реальная стоимость программы TARP, на реализацию которой было потрачено 700 млрд долл., составила 356 млрд долл.²⁸ Другими словами, степень окупаемости этой правительственной программы составила менее 50 центов на вложенный доллар. И нет никакой надежды на получение какой-либо компенсации за взятые риски. В июне 2009 года при более тщательном изучении первоначальных расходов по программе TARP в размере 369 млрд долл. СВО пришло к выводу, что размер потерь по этому направлению составил более 159 млрд долл.²⁹

В целом проведение операции по спасению банков проходило в атмосфере отъявленного лицемерия. Банки (и регулирующие органы, позволившие возникнуть требующей решения проблеме) пытались делать вид, что кризис был лишь вопросом доверия и отсутствия ликвидности. Недостаток ликвидности в их трактовке означал, что им никто не был готов предоставлять займы. Банки хотели всех убедить, что они вовсе не принимали неправильных решений, что они были действительно платежеспособными и что истинная стоимость их активов выше стоимости их обязательств. Но, хотя каждый из них считал себя «белым и пушистым», он одновременно соглашался с тем, что положение дел в других банках совсем иное и именно это является причиной высыхания рынка межбанковского кредитования.

Проблема с американскими банками была вызвана не только отсутствием ликвидности. Годы безрассудного поведения, в том числе массовая вы дача плохих займов и участие в очень рискованных сделках с деривативами, привели к тому, что некоторые, а может быть, и многие представители этой отрасли фактически стали банкротами. Годы, посвященные запутыванию бухгалтерской отчетности и разработке сложных продуктов, предназначенных для введения в заблуждение регуляторов и инвесторов, в конце концов сделали свое дело: теперь банки даже не знали, как на самом деле должен выглядеть их балансовый отчет. Если они не знали, были ли на самом деле платежеспособны они сами, как они могли быть уверены в платежеспособности своих потенциальных заемщиков?

К сожалению, доверие нельзя восстановить, только выступая с речами, в которых выражается уверенность в силе американской экономики. Повторные заявления, например, администрации Буша и банков о том, что у экономики страны прочный фундамент, который подкрепляют непоколебимые базовые принципы, тут же опровергались периодически появляющимися плохими новостями. Слова политиков и банкиров просто не заслуживали доверия. Все внимание было направлено на реальные действия, а действия ФРС и Казначейства приводили лишь к дальнейшему подрыву доверия.

В октябре 2009 года Международный валютный фонд сообщил, что глобальные потери в банковском секторе составили 3,6 трлн долл.³¹ Банки признали убытки на гораздо меньшую сумму. Все остальное — это что-то вроде темной материи. Все знают, что она имеется в системе, но никто не знает, где именно она находится.

Когда план Полсона провалился (не удалось ни возобновить кредитование, ни восстановить доверие к банкам), администрация Обамы напряженно думала над тем, чем его можно было бы заменить. После активной работы над этим вопросом, которая продолжалась несколько недель, в марте 2009 года администрация Обамы объявила о новой программе, Программе общественных и частных инвестиций (Public Private Investment Program, PPIP), на которую выделялось от 75 до 100 млрд долл. из программы TARP, а также привлекался капитал частных инвесторов. Эти средства планировалось направить на выкуп у банков токсичных активов³². Выбранные в названии программы слова вводили в заблуждение: она подавалась как партнерство, но нормальных партнерских отношений не предусматривалось. Планировалось, что правительство вложит до 92 % всех денег, но получит при этом только половину прибыли и понесет почти все убытки. Правительство выдаст в виде кредитов частному сектору (хедж-фондам, инвестиционным фондам и даже, вот ведь как шутит судьба, тем банкам, которые могут покупать активы друг у друга)33 большую часть денег, выделенных на эту программу; эти кредиты будут выданы без права регресса и обеспечены лишь тем, что на них будет куплено. Если заложенная цепная бумага или ипотечный залог окажется более дешевым, чем занятая сумма, заемщик окажется несостоятельным, и тогда любые возникшие убытки должно будет компенсировать правительство, а не частные инвесторы.

По сути, команда Обамы в конце концов остановилась на немного измененной версии того самого варианта, который первоначально получил неофициальное название «наличные за хлам». Это было похоже на то, как если бы правительство решило воспользоваться услугами частной компании, занимающейся транспортировкой мусора, которая покупает мусор валом, сортирует его, выбирает из него какие-то ценные составляющие, а остальное передает для переработки налогоплательщикам. Причем эта программа была разработана так, что сборщики мусора получали огромные прибыли, и поэтому за право стать такими «мусорщиками» разрешили конкурировать лишь избранным членам клуба Уолл-стрит, которые прошли тщательный отбор Министерства финансов. Можно с уверенностью утверждать, что эти финансисты, которые так успешно занимались выжиманием денег из экономики, не собираются выполнять обязанности «мусорщиков» на безвозмездной основе, руководствуясь исключительно чувством гражданского долга.

Администрация пыталась утверждать, что РРIР необходима для обеспечения ликвидности на рынке. Недостаточная ликвидность, как заявляли ее представители, приводила к снижению стоимости активов и искусственному ухудшению балансовых отчетов банков. Главной проблемой, однако, была вовсе не нехватка ликвидности. Если бы это было так, то сработала бы гораздо более простая программа: было бы достаточно предоставить только денежные средства, но не гарантии по кредитам. Главное заключается в том, что в период надувания пузыря банки выдавали плохие кредиты и использовали большое кредитное плечо. Они потеряли свой капитал, и этот капитал надо было заменить новым.

Администрация попыталась сделать вид, что в основе ее плана лежало предоставление рынку возможности самостоятельно определять цены банковских «токсичных активов», в том числе неоплаченных кредитов на покупку домов и ценных бумаг, основанных на таких кредитах, когда партнерство скупало эти активы. Для решения задачи установления цены была использована магия рынка. Но на самом деле рынок в этом случае устанавливал цены не самих «токсичных» активов, а опционов на них, причем чаще всего на основе односторонних рыночных заявок. Частное партнерство получило существенную выгоду от сделок с хорошими ипотечными кредитами, а вот убытки по плохим ипотечным кредитам, по существу, были переданы правительству. Рассмотрим актив, который с вероятностью 50 на 50 в течение года либо поднимется в цене до 200 долл., либо не будет стоить ничего. Текущая средняя стоимость этого актива составляет 100 долл. Если не учитывать комиссионных расходов, именно за эту цену он продавался бы на конкурентном рынке. То есть именно столько этот актив стоит. Предположим, что одно из частно — государственных партнерств, которые Министерство финансов пообещало создать, готово заплатить за этот актив 150 долл. Это на 50 % выше его истинной стоимости, поэтому банк будет более чем удовлетворен, если у него купят этот актив за такие деньги. При совершении этой сделки частный партнер выкладывает 12 долл., а правительство — остальные 92 % стоимости: 12 долл. в виде капитала и 126 долл. в виде гарантированного займа.

Если через год окажется, что реальная стоимость данного актива равна нулю, частный партнер потеряет 12 долл., а правительство — 138 долл. Если же истинная стоимость окажется равной 200 долл., правительство и частный партнер разделят между собой поровну те 74 долл., которые остались после погашения кредита в 126 долл. При реализации такого оптимистического сценария частный партнер более чем утроит свой двенадцатидолларовый вклад, а налогоплательщики, рисковавшие 138 долл., получат за это лишь 37 долл.

Что еще хуже, здесь возникают широкие возможности для ведения игры. Предположим, банк покупает собственные активы за 300 долл. (администрация не исключила возможности создания партнерства с банками), выложив за это 24 долл. При неудачном исходе банк теряет 24 долл. своих партнерских инвестиций, но при этом сохраняет активы, приобретенные за 300 долл. При удачном развитии событий активы по — прежнему стоят всего 200 долл., так что и на этот раз убытки возлагаются на правительство, за исключением полученных им 24 долл. Другими словами, мы видим, что банк чудесным образом превращает рискованные активы, истинная стоимость которых составляет 100 долл., в безопасный для него актив, стоящий теперь чистых 276 долл. Разницу между этими суммами составляют убытки, понесенные правительством; в среднем при совершении таких сделок они теряют 176 долл. Когда разбрасывается так много денег, возникает много возможностей для сделок, например, можно выделить долю и хедж-фондам. Не надо быть жадным.

Но американцы могут потерять даже больше, чем показывают эти расчеты. Это может произойти из-за эффекта так называемого неблагоприятного выбора. Банкам надо выбрать, какие кредиты и ценные бумаги они хотят продать. Конечно, они хотят избавиться от самых плохих активов, особенно тех, которые, как они считают, рынок переоценивает (и, следовательно, готов заплатить за них больше, чем они стоят на самом деле). Но рынок, скорее всего, выяснит, каким на самом деле является реальное положение дел, в результате чего те цены, которые рынок готов был платить за эти активы, снизятся. Преодолеть действие этого «неблагоприятного выбора» может помочь только правительство, если оно согласится взять на себя достаточный объем убытков. Когда правительство действует таким образом, рынку все равно, мошенничают банки при продаже самых паршивых активов или не делают этого.

Во — первых, банкирам и их потенциальным партнерам (хедж-фондам и другим финансовым компаниям) эта идея очень понравилась. Банки могут продавать только те активы, которые хотят продать, и при этом они не могут ничего потерять. Частные партнеры заработают на этом кучу денег, особенно если правительство установит небольшую плату за предоставление гарантии. Понравилась эта идея и политикам: когда придет время платить по счетам, их, скорее всего, уже не будет в Вашингтоне. Однако у этого подхода есть одна проблема: в течение ряда лет никто не будет знать, как реализация этой программы в конечном счете повлияет на балансовый отчет правительства.

Однако в конце концов многие банки и частные партнеры разочаровались в этом предложении. Их беспокоило, что, если они заработают слишком много денег, чиновники и общественность не позволят им унести эту прибыль и найдут какой-нибудь способ, чтобы заставить их поделиться. По крайней мере участники программы знали, что они обязательно будут являться объектом пристального внимания со стороны Конгресса, как и те, кто получил деньги по программе ТАPR. Когда правила бухгалтерского учета были изменены так, чтобы позволить банкам не списывать со своих счетов обесценившееся активы, и это обеспечило им возможность делать вид, что токсичные ипотечные кредиты также хороши, как и золото, привлекательность рассматриваемого здесь предложения уменьшилась еще больше: даже если бы банки получили за свои активы больше, чем те стоили на самом деле, им все же пришлось бы признать убытки, что привело бы к необходимости поиска дополнительного капитала. Поэтому они предпочли отложить час расплаты.

Тем не менее некоторые участники финансовых рынков считали, что предложенная программа обеспечивает им тройной выигрыш. На самом деле это был вариант, при котором двое участников выигрывали, а один нес убытки: банки и инвесторы при любом раскладе оставались в выигрыше, а налогоплательщики — в проигрыше. Вот что по этому поводу написал мне менеджер одного из хедж-фондов: «Для налогоплательщиков это ужасная сделка, но я собираюсь добиться, чтобы мои клиенты получили от нее максимальную пользу».