Почему планы спасения обречены на неудачу

Почему планы спасения обречены на неудачу

Невероятно дорогие акции спасения не смогли добиться одной из своих главных целей — перезапустить механизм кредитования³⁵. Сущность этой и других неудач программы объясняется несколькими элементарными экономическими принципами.

Первый из них касается сохранения материи. Когда правительство выкупает токсичные активы, убытки, связанные с ними, никуда не исчезают. Они не исчезают и тогда, когда правительство страхует потери, как, например, в случае с Citibank. Они лишь перешли с баланса Citibank на баланс правительства. Это означает, что фактическое сражение в этой области касается распределения: кто будет нести убытки? Будут ли они перенесены с финансового сектора на общество? В игре с нулевой суммой, когда выигрыш одной стороны достигается за счет другой, более выгодная сделка для акционеров и держателей долговых обязательств банков является одновременно) более плохой для налогоплательщиков. Ключевая проблема с про граммами, которые используются для скупки токсичных активов банков, как по отдельности, так и оптом, очевидна: если платить слишком много, правительство понесет огромные убытки, если платить слишком мало, в балансовом отчете банков останутся огромные дыры.

Обсуждение токсичных активов дополнительно осложнялось метафорами, которые использовались для их описания. Правительство должно было «вычистить» балансы банков от «мусора», для чего им надо было помочь избавиться от токсичных активов. Это словосочетание заставляло предполагать, что токсичные ипотечные кредиты — это что-то вроде гнилого яблока: если его оставить в корзине, от него заразятся лежащие рядом другие фрукты. Но на самом деле токсичный актив — это всего лишь актив, по которому банк понес убытки, и никакой инфекционной болезнью он не заражен.

Рекомендации о том, кто должен платить за вред, можно получить, если руководствоваться принципом, заимствованным из экономики окружающей среды, который называется «платит загрязнитель», и здесь речь идет не только о справедливости, но и об эффективности. Американские банки загрязнили глобальную экономику токсичными отходами, и это вопрос справедливости и эффективности, а также необходимости соблюдения правил игры, в соответствии с которыми следует заставить эти банки заплатить, сейчас или позже, цену восстановления; вполне вероятно, эта плата может быть установлена в виде налогов. Уже не первый раз американские банки требуют, чтобы их спасали. Понятно, что фактически огромные субсидии этому сектору предоставляются за счет других секторов экономики.

Введение налогов для банков (как и налогообложение любых «вредных» экстерналий) может, с одной стороны, генерировать доходы, а с другой — одновременно повысить экономическую эффективность; гораздо целесообразнее вводить такие налоги, чем облагать налогами такие хорошие вещи, как сбережения или трудовые доходы. К тому же такие налоги достаточно легко разработать. Банки утверждают, что обременение их такими расходами нанесет ущерб их способности привлекать частный капитал и восстановлению финансовой системы до здорового состояния. Другими словами, они вновь прибегли к тактике запугивания, заявляя, что даже обсуждение подобной возможности является вредным для экономики. Но на самом деле вовсе не обременение банков такими расходами наносит вред экономике. Кроме того, если правительство должно заниматься временным дополнительным финансированием по той причине, что частный сектор не желает этого делать, будет не так уж и страшно, если правительство потребует при этом адекватную плату (в виде облигаций или акций) в счет будущего капитала банков. Всем этим приходится заниматься потому, что частные инвесторы не проделали должным образом свою работу по достижению необходимой дисциплины. Но в конечном счете экономика восстановится, после чего эти активы скорее всего принесут хорошую прибыль.

Перемещение убытков в экономике может быть сродни игре с нулевой суммой, но, если оно не осуществляется правильно, эта игра может превратиться в игру с отрицательной суммой, то есть приводить к сокращению общественного богатства. Это происходит в том случае, когда убытки налогоплательщиков превышают выгоды, получаемые акционерами банков. Здесь много значат стимулы, о чем уже неоднократно говорилось выше. Акции спасения неизбежно искажают действующие стимулы. Кредиторы, зная, что их, скорее всего, спасут и что им не придется в полной мере отвечать за свои ошибки, осуществляют оценку кредитов спустя рукава и предоставляют займы с повышенным уровнем риска. В этом проявляется проблема морального риска, о которой уже не раз упоминалось в этой книге. Опасения того, что каждая акция спасения повышает вероятность возникновения потребности в следующей порции помощи, похоже, подтвердились, и теперь у нас появилась своего рода «мать», без которой не обходится ни одна спасательная операция. Усилению негатива способствует и то, как именно правительство проводило эти акции спасения; часто его действия приводили лишь к ухудшению ситуации. Например, у банка (допустим, у Citibank), имеющего убытки, которые застрахованы правительством, мало стимулов для пересмотра своей политики выдачи ипотечных кредитов. Если он откладывает решение этой проблемы, остается шанс, хотя, нужно признать, довольно призрачный, что стоимость ипотечных залогов восстановится и что в конце концов банк все же получит прибыль. А если из-за этой задержки убытки только возрастут, все связанные с ними расходы возьмет на себя правительство.

Неспособность уделить должное внимание стимулированию оказалась дорогостоящей и по другой причине. У банков и их служащих были стимулы принимать государственные средства и за счет них выплачивать максимально возможные дивиденды и бонусы. Конечно, они знали, что эти деньги предназначены для рекапитализации банков и восстановления рынка кредитования; налогоплательщики занимались спасением банков вовсе не из-за любви к банкирам. Знали они и о том, что расходование государственных денег на бонусы приведет к ослаблению банков и вызовет гнев общественности. Но, как давно известно, лучше синица в руках, чем журавль в небе; они знали, что вероятность того, что их банк не выживет, была очень и очень незначительной. Их личные интересы не совпадали не только с интересами экономики в целом, но и с интересами все более важного «спонсора», американского налогоплательщика. Однако администрации и Буша, и Обамы решили проигнорировать этот конфликт интересов и практически не контролировали использование выделенных денег.

В экономике существует еще один ключевой принцип: ориентация на будущее: что прошло, то прошло. Вместо попыток сохранить существующие банки, которые очень наглядно продемонстрировали свою некомпетентность, правительство могло бы выделить 700 млрд долл. нескольким здоровым и хорошо управляемым банкам или использовать эти деньги для создания нескольких новых банков. При скромном кредитном плече 12 к 1 это обеспечило бы выдачу новых кредитов в 8,4 трлн долл. — более чем достаточная сумма для удовлетворения потребностей экономики. Даже если администрация не сделала бы чего-то столь впечатляющего, она могла бы использовать часть средств для создания новых механизмов кредитования, а другую часть направить на покрытие некоторой неопределенности в вопросе создания новых кредитов, чего можно было бы добиться через предоставление частичных гарантий. Вполне оправданной тактикой было бы согласование частичных гарантий с экономическими условиями и предоставление более масштабной помощи в том случае, если экономика оставалась бы в состоянии рецессии. То есть разумно было бы исходить из того, что фирму, оказавшуюся в трудном положении, винить за это нельзя³⁶. Ориентированная на будущее инновационная стратегия привела бы к более масштабному кредитованию, осуществляемому с более низкими ставками для населения. Этим она отличалась бы от стратегии, направленной либо на скупку существующих плохих активов, либо на выдачу все больших сумм банкам, доказавшим свою некомпетентность при оценке рисков и кредитов, в надежде, что эти банки возобновят кредитование, и с молитвами о том, что после кризиса они будут подходить к выполнению своих функций более ответственно, чем до кризиса.

Еще один принцип аналогичен тому, о котором я говорил в главе 3 при обсуждении вопроса о разработке стимулов: деньги должны быть направлены туда, где они будут наилучшим образом стимулировать экономику. Если у правительства не было бы бюджетных ограничений, оно могло бы безрассудно вливать деньги в банки. В этом случае задача рекапитализации банков была бы простой. В условиях ограниченности средств каждый хочет убедиться, что потраченный доллар потрачен хорошо. Одна из причин, по которым программа ТАRP не привела к увеличению масштабов кредитования, на что так надеялись ее разработчики, заключается в том, что правительство выделяло много денег крупным банкам, а эти организации несколько лет назад в значительной степени перестали считать своей главной функцией кредитование малого и среднего бизнеса. Если ставилась цель поощрять создание новых рабочих мест или хотя бы сохранять имеющиеся, мы бы хотели, чтобы больший объем кредитов был доступен для компаний, создающих большую часть этих самых рабочих мест. Если мы хотели, чтобы больше кредитов выдавалось малым и средним предприятиям, мы должны были бы направлять деньги в небольшие и муниципальные банки.

Вместо этого правительство щедро выделяло деньги крупным финансовым институтам, которые совершили крупнейшие ошибки, а некоторые из них либо вообще не занимались кредитованием, либо делали это в очень ограниченных масштабах. Особенно неразумным в этом отношении было спасение АIG. Существовали опасения, что если не спасти АIG, возникнут проблемы с некоторыми из фирм, которым эта страховая компания продала кредитные дефолтные свопы, служившие своеобразными страховыми полисами на случай банкротства той или иной корпорации. Однако вливание денег в АIG было плохим способом для перекачки средств туда, где их наличие существенно повлияло бы на ситуацию. Обе администрации сделали ставку на экономику «просачивания вниз», суть которой проста: вливайте побольше денег в АIG, и некоторая их часть окажется внизу, там, где они необходимы. Может быть, это и произойдет, но это очень дорогостоящий способ решения проблемы³⁷.

Кроме того, существовали и другие опасения, например по поводу того, что если правительство не станет спасать всех кредиторов, то некоторые страховые и пенсионные фонды понесут значительные убытки³⁸. Претенденты на государственную помощь выдвигали подобные аргументы, чтобы войти в категорию «общественно значимых» финансовых учреждений. Деньги, которые путем «просачивания» могли дойти до этих потребителей, можно было бы использовать гораздо эффективнее, например для укрепления системы социального обеспечения. Кто для нас важнее: те люди, с которыми мы заключили социальный контракт, или те, кто принимал плохие инвестиционные решения? Если нам необходимо спасать пенсионные фонды и страховые компании, то мы должны делать именно это, напрямую, в том варианте, когда каждый доллар государственных денег идет сразу и непосредственно тому получателю, который в нем больше всего нуждается. Нет никакого смысла выделять 20 долл. на спасение инвесторов таким образом, чтобы из этих денег лишь один доллар дошел, может быть, до пенсионного фонда, который без этой помощи может оказаться в беде.

Последний принцип, которым должны были бы руководствоваться органы власти при проведении акций спасения, также похож на тот, который используется для разработки хорошо продуманных стимулов: меры по спасению должны помочь реструктурировать финансовую систему таким образом, чтобы она лучше выполняла те функции, ради которых она, как считается, и была создана. Я неоднократно отмечал, что осуществленные акции спасения не смогли решить эту задачу: деньги в непропорционально больших долях пошли не тем частям финансовой системы, которые способствуют развитию, скажем, идут на создание новых предприятий и па расширение малого и среднего бизнеса. Я также подчеркивал, что акции спасения были проведены таким образом, чтобы еще более усилить значимость финансового сектора, из-за чего проблема финансовых институтов, «слишком крупных, чтобы позволить им рухнуть», стала еще более острой.

Эти действия по спасению, как и аналогичные акции, проведенные в 1980–х, 1990–х и в первые годы этого десятилетия, были восприняты банками как сигнал о том, что они могут не беспокоиться о плохих кредитах, поскольку ответственность за них в конечном счете возьмет на себя правительство. Меры по спасению приводят к результату, противоположному тому, чего следовало бы добиться, — достижению должной дисциплины в действиях банков, вознаграждению тех, кто вел себя разумно, и позволению потерпеть крах тем, кто действовал слишком рискованно. На деле же самые ценные подарки от правительства получили те самые банки, которые хуже всего управляли рисками.

Под лозунгами о необходимости поддержания свободной рыночной экономики правительство способствовало возникновению ситуации, совершенно нетипичной для истинного рынка. Хотя администрации Обамы удалось избежать варианта опекунства, то, что она сделала фактически, было намного хуже национализации: на свет явились эрзац — капитализм, приватизация доходов и социализация убытков. Ситуация усугублялась еще и негативным общественным восприятием мер, предпринимаемых правительством. Простые граждане считали, что пакеты государственной помощи распределялись «несправедливо»: были излишне щедрыми по отношению к банкирам и непомерно дорогостоящими для обычных граждан. Утверждение о том, что в основе данного кризиса лежит утрата доверия к финансовой системе, получило широкую поддержку. Конечно, неспособность правительства соблюсти справедливость при осуществлении своих акций спасения в значительной мере способствовала снижению доверия к власти.

Действия правительства поставили экономику на путь восстановления, но оно будет осуществляться медленнее и труднее, чем нужно. Да, сейчас общее положение дел выглядит гораздо лучше, чем если бы была выбрана противоположная тактика — вообще ничего не делать. Тот курс, возможно, подтолкнул бы нацию к пропасти депрессии.

Если ничего плохого не случится — а на горизонте виднеется еще много проблем, в частности в сфере коммерческой недвижимости, — банки постепенно проведут рекапитализацию. В соответствии с нынешней политикой ФРС, настроенной сохранять процентные ставки почти на нулевом уровне, и очень ограниченной конкуренцией в банковской сфере банки могут получить огромную прибыль за счет установления высоких процентных станок даже при ограниченном объеме выдаваемых кредитов. Но такие пропеты будут мешать производственным компаниям заниматься наращиванием бизнеса и, соответственно, увеличивать количество рабочих мест. Существует и оптимистический сценарий, при котором рекапитализация произойдет быстрее, чем накопятся неприятности. Словом, нам придется действовать по ситуации, лавируя в создавшейся довольно непредсказуемой ситуации.