Изменение доверия инвесторов

Одной из особенностей фондового рынка 1990-х гг., когда на нем правили быки, и после 2000 г., когда верх взяли медведи, можно назвать его зависимость от изменений доверия инвесторов к акциям. Кажется, что во второй половине 1990-х гг. в головах инвесторов засела очень простая мысль, что акции – это «лучшие инвестиции» и в долгосрочной перспективе с ними ничего не может случиться. Подобная точка зрения резко контрастирует с теми идеями, которые превалировали в конце 1970-х гг., после падения фондового рынка в 1973–1974 гг., когда большинство людей считали недвижимость «лучшим вариантом для инвестиций». Но в то время я не проводил своих опросов, поэтому у меня нет информации, доказывающей, чт? именно они думали тогда.

Начиная с конца 1980-х гг. я рассылал свои опросные листы состоятельным респондентам, чтобы узнать их мнение относительно фондового рынка. Теперь эти опросы проводит Международный финансовый центр при Йельском университете. После 1996 г., когда я пришел к выводу, что вера людей в акции как в лучший способ инвестирования, с которым не может произойти ничего плохого, реально стала одним из главных элементов массовой культуры, я начал подумывать о том, чтобы свести в таблицу всю динамику изменения взглядов. Вот вопрос, который я задавал своим респондентам из случайной выборки, т. е. американцам с высоким уровнем доходов, процент респондентов, выбравших тот или иной ответ, и количество (n) ответов, полученных мной в разные годы:

Согласны ли Вы со следующим утверждением: «Фондовый рынок – наилучший вариант для долгосрочных инвесторов, кто может просто купить и держать ценные бумаги, несмотря на взлеты и падения рынка»?

Во время бума процент тех, кто согласен с таким утверждением, был очень высок. В 2000 г., когда рынок достиг своего пика, 97 % респондентов были «согласны», из них 67 % – «абсолютно согласны». 97 % согласившихся с любым утверждением в опросе – удивительный результат, особенно если это касается такого личного вопроса, как стратегия инвестирования{89}. После того как рынок начал проседать, количество соглашающихся с указанным утверждением тоже стало сокращаться. Процент согласившихся респондентов упал с 97 % в 2000 г. до 83 % в 2004 г., в то время как количество тех, кто «абсолютно согласен», сократился с 67 до 42 %. Вера в фондовый рынок еще сильна (могу предположить, что иррациональный оптимизм до сих пор присутствует), но уже начинает рушиться.

Во время последнего бума на рынке жилья мы с моим коллегой Карлом Кейсом в своем опросе респондентов (по методу случайной выборки) из числа недавних покупателей жилья в одном из четырех городов – Бостоне, Лос-Анджелесе, Милуоки и Сан-Франциско – задавали примерно такой же вопрос, только речь шла уже о недвижимости. На момент проведения нами опросов в 2003 и 2004 г. в Бостоне, Лос-Анджелесе и Сан-Франциско на рынке недвижимости вовсю бушевал бум, в то время как в Милуоки цены были практически так же неподвижны, как и все последние десятилетия (см. рис. 2.2). Глядя на то, как отвечали на поставленный вопрос, мы можем сравнить рынки между собой, но не во временн?й перспективе:

Вы согласны со следующим утверждением: «Недвижимость – наилучший вариант для долгосрочных инвесторов, кто может просто купить и держать ее, несмотря на взлеты и падения рынка»?

Возможно, нет ничего удивительного в том, что те, кто купил жилье, считали инвестиции в недвижимость лучшим вложением денег. Психологи уже доказали существование такого понятия, как «склонность принимать желаемое за действительное». Интересно другое. Количество респондентов, ответивших «абсолютно согласен», было больше в городах, где уже разразился бум, чем в Милуоки, и при этом наиболее высокий процент был в Лос-Анджелесе, где наблюдалось самое значительное увеличение цен на жилье.

Если человек считает подобные инвестиции «наилучшим вложением», у него складывается ощущение, что цены только растут, и степень уверенности в этом время от времени, а также от рынка к рынку варьируется. В нашем опросе инвесторов с высоким уровнем доходов мы задавали следующий вопрос, касающийся фондового рынка, с теми же вариантами ответов, что и в предыдущих примерах:

Насколько Вы согласны с таким утверждением: «Если на рынке случится такое же падение, как 19 октября 1987 г., то он, безусловно, через пару лет вернется на прежний уровень»?

Динамика изменения количества согласившихся с утверждением примерно совпадает с динамикой изменений на рынке. Когда фондовый рынок был почти на пике в 1999 и 2000 г., 42 % респондентов были «абсолютно согласны». После того как рынок начал скатываться вниз, процент придерживающихся такого мнения также пошел на убыль и к 2004 г. сократился вдвое – до 21 %. Таким образом, рынок постепенно лишался важной для него поддержки в виде уверенности широкой общественности в том, что акции – безрисковый инструмент, поскольку после падения они всегда возвращаются на прежние высоты. И все же после пяти лет неутешительных результатов вера в то, что рынок всегда отвоевывает свои утраченные позиции, до сих пор жива в душах многих людей, но есть все признаки того, что все больше людей начинают понимать, что рынок в долгосрочной перспективе не настолько безрисковый.

Любопытно, что люди сомневаются в обратном предположении: они не верят, что рынок упадет в ближайшую пару лет после своего триумфального роста{90}. Их вера в устойчивость рынка берет свое начало скорее в общем оптимистическом настрое и самоуверенности, чем в уверенности в долгосрочной стабильности курсов акций.

Вот некоторые доказательства того, что в 1929 г., на пике бычьего рынка 1920-х гг., многие были уверены в долгосрочности успехов фондового рынка – как и инвесторы в конце 1990-х. И хотя у нас нет данных каких-либо исследований, проведенных в то время, мы располагаем мнением современников об уверенности инвесторов в те годы. В своей книге о 1920-х гг. «Еще вчера» (Only Yesterday), выпущенной в 1931 г., Фредерик Льюис Аллен писал:

Летом 1929 г. люди оглядывались назад, в прошлое, в поисках прецедентов и успокаивались, вспоминая, как в последние годы каждое падение на рынке в итоге приводило курс акций на новый, более высокий рубеж. Два шага вперед, один шаг назад и снова два шага вперед. Так шагал рынок. Если вы продали акции, то вам оставалось лишь дождаться очередного падения (которое случалось раз в пару месяцев) и снова купить. Но на самом деле не было абсолютно никаких причин продавать. Вы должны были в конце концов выиграть, если вкладывались в надежные акции. Создавалось впечатление, что самым умным был тот, кто просто «покупал и держал» акции{91}.