Главные аргументы в пользу эффективности рынков и случайного блуждания цен

Идея эффективных рынков настольно естественна, что кажется: она существует сотни лет. Несмотря на то что термин «эффективные рынки» впервые появился и обрел широкую известность благодаря работам профессора Чикагского университета Юджина Фама и его коллег в конце 1960-х, сама теория появилась намного раньше{257}. О ней говорил еще Джордж Гибсон в 1889 г. в своей книге «Фондовые рынки Лондона, Парижа и Нью-Йорка» (The Stock Markets of London, Paris and New York). Гибсон писал, что, после того как «акции получили на открытом рынке широкую известность, их стоимость можно рассматривать как оценку имеющихся о них сведений»{258}. В этом столетии теория эффективных рынков долгое время не выходила за пределы университетских кафедр экономики и финансов. Теория обычно использовалась для оправдания завышенных оценок рынка, таких как пиковые значения фондового рынка в 1929 г. Профессор Принстонского университета Джозеф Лоуренс в том же году писал: «Миллионы людей единодушно считают, что акции на таком замечательном рынке, как фондовый, в настоящий момент не являются переоцененными… Где же те люди, наделенные достаточной мудростью, которая позволила бы им запретить подобные суждения?!»{259}.

Самый простой и очевидный аргумент в пользу теории эффективных рынков является результатом наблюдений за тем, как трудно много заработать, покупая внизу и продавая в верхней точке фондового рынка. Многие способные инвесторы пытаются делать именно так, но значительного успеха не добиваются. Кроме того, чтобы зарабатывать, приходится конкурировать с лучшими инвесторами – «опытными инвесторами, обладающими инсайдерской информацией», которые торгуют на финансовых рынках в поисках тех же самых возможностей. Если кто-то думает, что актив недооценен или переоценен, то в этом случае ему следует задуматься, почему он остается таковым несмотря на усилия опытных и информированных инвесторов совершить выгодную сделку.

Если бы такие инвесторы могли зарабатывать, покупая на минимуме и продавая на максимуме, то в результате подобного «умного капиталовложения» согласно теории эффективных рынков, цены на активы достигли бы своего истинного уровня. Они бы покупали обесцененные акции и таким образом стимулировали рост их курса. Они бы продавали переоцененные акции и таким образом стимулировали снижение курса. Кроме того, в случае существенного расхождения с реальной стоимостью ценных бумаг прибыль, заработанная на торговле такими бумагами, может сделать информированных инвесторов очень богатыми и, таким образом, усилить их влияние на рынке и возможности по исправлению неправильных курсов.

К сожалению, данный аргумент в защиту гипотезы эффективных рынков ничего не говорит о том, что на фондовом рынке не может быть периодов, когда годами и даже десятилетиями курсы акций значительно отличаются от своей реальной стоимости. Информированные инвесторы не могли бы быстро зарабатывать, поскольку существовала бы большая неопределенность относительно того, когда именно закончится период недооценки или переоценки. Если бы действительно кто-то знал сегодня, что в течение следующих 10–20 лет на рынке будет затишье, но не знал, когда точно это произойдет, и не смог доказать это другим, то он бы много не заработал на своих знаниях. Поэтому нет особых причин думать, что действия информированных инвесторов обязательно устранят неправильную оценку акций.

Но подобное ограничение теории эффективных рынков часто не принимают во внимание. Если допустить в рамках той же теории, что невозможно предсказать день в день грядущие изменения, это будет означать, что никто не может предсказать время изменений.