5.1. Основные характеристики инвестиций

Условия жизни непрерывно меняются. В прошлом корпоративные инвестиционные решения были традиционными. Покупаете новую более эффективную машину, производите больше товаров с определенными издержками, и если выгода превышает затраты, делайте инвестиции. Наймите менеджеров по продажам, расширьте географическую зону, и если дополнительное увеличение прогноза доходов от продаж превышает дополнительную зарплату и дополнительные издержки, начинайте наем. Нуждаетесь в новой фабрике? Покажите, что стоимость строительства может легко и быстро компенсироваться увеличением доходов, которые даст фабрика благодаря новым и лучшим товарам, и ваша инициатива будет одобрена. Обычно экономисты рассматривают инвестиции как расходы, которые в будущем должны принести доходы. В этом смысле и фирмы, строящие фабрики, и биржевые торговцы ценными бумагами, и учащиеся студенты есть не что иное, как инвесторы. Если рассматривать вопрос не столь тривиально, фирма, ликвидирующая убыточное производство, тоже инвестирует в уменьшение расходов и снижение будущих потерь.

Однако существующие инструменты оценок зачастую не работают в новых бизнес-реалиях: например, стратегические инвестиции с большим количеством неопределенностей и требующие огромных вложений; проекты, которые должны приспособиться к изменяющимся условиям; сложная структура активов через товарищества, лицензии и объединенные предприятия; а также постоянное давление финансовых рынков. Фактически ответы, полученные с помощью традиционной модели дисконтированного денежного потока, неправильны, потому что модель предполагает статический, одноразовый процесс принятия решений, в то время как подход реальных опционов учитывает стратегические управленческие опционы, которые имеют некоторые проекты в условиях неопределенности, и гибкость при реализации или отказе от этих опционов в разные моменты времени, когда уровень неопределенности уменьшается или исчезает надолго.

Инвестиционные решения имеют три основные характеристики. Во-первых, они частично или полностью невозвратимы. Например, если поменять свою точку зрения, вернуть весь капитал вряд ли удастся. Во-вторых, существует неопределенность относительно будущих результатов. Лучшее, что можно сделать в этом случае, – приписать различным исходам соответствующие вероятности. В-третьих, вы обладаете определенной свободой относительно выбора времени для инвестиций. (Или наоборот, что тоже есть характеристика данной инвестиции.) Инвестицию можно отложить с целью получения дополнительной информации, которая может уточнить ее параметры, но никогда не сделает их точными, просто уменьшит неопределенность.

При принятии решений участвуют и взаимодействуют все три характеристики инвестиции. Это взаимодействие и есть центр внимания нашей статьи. Мы постараемся показать, какие возможности для улучшения методов принятия решений дает учет неопределенности для невозвратных инвестиций.

Ортодоксальная теория не учитывает неопределенности, невозвратности и возможность выбора времени. В результате создалась ситуация, при которой менеджер, принимающий инвестиционные решения (как правило, это высшее звено управляющего корпуса), игнорирует расчеты и действует по интуиции. Тогда в дело вступают такие качества, как удачливость, догадливость, шестое чувство и т. д. Есть очень тонко чувствующие менеджеры, которые в результате обыгрывают коллег. А знаете ли вы практические примеры продажи фирмы по цене, рассчитанной методом дисконтированных денежных потоков? Думаю, нет. Есть составляющие типа разного рода возможностей, синергетики, брендов и еще многого, что изменяет стоимость фирмы иногда в несколько раз, но при этом часто никак не обосновывается численно. Хотя это верно только для России, наши цивилизованные коллеги уже научились рассчитывать такие дополнительные стоимости.

Даже некоторые, на первый взгляд, неэкономические решения имеют эти три инвестиционные характеристики. Например, женитьба. Ухаживание влечет за собой предварительные издержки с неопределенным результатом относительно дальнейшего счастья или несчастья. Вы, конечно, можете потом развестись, но безвозвратные издержки вам гарантированы. Многие решения публичной политики имеют те же свойства. Принятие и изменение законов несет безвозвратные издержки и имеет стоимость. Современная теория инвестиций позволяет рассчитать и, что важно, понять природу этих затрат и выгод.

Метод принятия решений и инструмент оценки, который гарантирует определение рыночной стоимости, включающее все возможности предприятия, подлежащего оценке, – это метод реальных опционов.