13 Товарищество

В 1969 году, когда мы основали компанию Princeton Newport Partners, ее концепция была революционной. Мы специализировались на хеджировании конвертируемых ценных бумаг – варрантов, опционов, конвертируемых облигаций и привилегированных акций, а также других, новых типов производных финансовых инструментов по мере их появления на рынках. Хотя само по себе хеджирование рисков не было новой идеей, мы довели его до предела, которого никто до нас не пробовал достичь[155]. Прежде всего мы составляли «хедж» – пакет, в который входили акции и конвертируемые ценные бумаги одной и той же компании, чтобы минимизировать риск проигрыша при падении или росте курса акций. Мы разработали методики хеджирования, обеспечивающие дополнительную защиту нашего портфеля в случае изменений процентных ставок, перепадов общего состояния рынка и тех катастрофических убытков, которые иногда могут быть вызваны неожиданными и чрезвычайно сильными изменениями цен и стабильности. Для всего этого мы использовали математические формулы, экономические модели и компьютерные расчеты. Такой метод работы с почти исключительной опорой на численные методы был уникальным: мы стали одними из первых представителей новой породы инвесторов, которых впоследствии стали называть «квантами» и которым было суждено принести на Уолл-стрит радикальные перемены.

Я с самого начала понимал, как наш капитал может вырасти. Но когда я рассказывал о своих планах друзьям и коллегам, чуть ли не единственным человеком, который понимал меня, несмотря на все то, чего я уже добился в области азартных игр, была Вивиан. Хотя она не была ни ученым, ни математиком, у нее было два качества, присущих лучшим из них: она задавала правильные вопросы и ухватывала суть. Она провела со мной многие часы за киносъемками вращения рулеточных шариков, помогая мне построить машину, предсказывающую выпадающие на рулетке числа. Она раздала тысячи туров блэкджека, помогая мне тренироваться в подсчете карт. Она же помогала мне редактировать мои книги по азартным играм и фондовым рынкам и вести переговоры при заключении контрактов.

Исходно я планировал, что компания Princeton Newport Partners, первые два года просуществовавшая под названием Convertible Hedge Associates, будет заниматься поиском пар тесно связанных ценных бумаг, цены на которые плохо соответствуют друг другу, и их использованием для формирования инвестиций с пониженным риском. Для формирования таких хеджей мы покупали сравнительно недооцененные финансовые инструменты, ограничивая риски, связанные с возможностью неблагоприятных изменений их цены, путем короткой продажи сравнительно переоцененных бумаг. Поскольку цены на финансовые инструменты, составляющие такую пару, обычно изменяются согласованно друг с другом, я ожидал, что такое сочетание позволит снизить риск, в то же время принося дополнительную прибыль. Для выявления таких ситуаций я использовал математические методы, которые разработал для оценки реалистичного соотношения между ценой варрантов, опционов или конвертируемых облигаций и ценой обыкновенных акций той же компании.

Игра на проанализированном таким образом хедже была подобна блэкджеку при наличии преимущества у игрока. Как и в блэкджеке, я мог оценить предполагаемую прибыль, представить возможный риск и решить, какую часть капитала следует поставить на карту. Но вместо банкролла 100 000 долларов у меня было теперь 1,4 миллиона, а вместо игорного дома с предельной ставкой 500 долларов я играл на Уолл-стрит – казино без ограничения ставок. Вначале мы ставили на каждый хедж от 50 до 100 тысяч долларов.

В середине каждого дня, после закрытия биржи в Нью-Йорке, нанятые мною студенты УКИ отправлялись в офисы двух брокерских фирм, с которыми я торговал, на поиски возможных сделок. Они собирали данные о ценах на момент закрытия на сотни разных варрантов, конвертируемых облигаций, конвертируемых привилегированных акций и соответствующих им обыкновенных акций. По привилегированной акции обычно выплачивается постоянный дивиденд; по обыкновенной акции дивиденд может выплачиваться или не выплачиваться, а если он все же выплачивается, его размеры могут изменяться со временем. Дивиденды по привилегированным акциям выплачиваются до того, как производятся любые выплаты по обыкновенным акциям, – потому они и называются привилегированными. Как правило, при фиксированном размере дивиденда привилегированная акция подобна облигации, но связана с более высоким риском, поскольку выплаты по дивидендам и распределение долей активов компании в случае ее ликвидации производятся только после соответствующих выплат по облигациям. Так называемая конвертируемая привилегированная акция – это ценная бумага, которую можно обменять на установленное число обыкновенных акций. Таким образом, конвертируемая привилегированная акция сходна с конвертируемой облигацией, но менее надежна, так как выплата по ней может быть произведена, только если на это останутся средства после выплаты процентов держателям облигаций. В то время эти финансовые инструменты открывали перед нами целый ряд возможностей для инвестирования.

Вначале, в 1969 году, я управлял компанией из дома, и по самому этому дому было видно, насколько сильно уже изменилось наше положение. Восемью годами раньше, когда мы приехали в Университет Нью-Мексико, мы сняли одноэтажный дом площадью сто квадратных метров с четырьмя маленькими спальнями – вскоре все они оказались заняты. Наша вторая дочь, Карен, родилась через несколько месяцев после переезда, а на следующий год у нас появился сын, Джефф. Вскоре после этого выигрыши в азартные игры и авторские гонорары за книги позволили мне не только оплатить образование в области фондовых рынков, но и купить наш первый дом. Когда пару лет спустя мы перебрались в УКИ, мы нашли в Ньюпорт-Бич больший и лучший двухэтажный дом, в котором и началась работа тихоокеанского отделения Princeton Newport Partners.

Мы с Вивиан наняли подрядчика, чтобы пристроить наружную лестницу и большое помещение на верхнем этаже, предназначенное под контору. В этой новой комнате данные наносились на математические графики моего изобретения. Эти построения, на которых были видны выгодные ситуации, позволяли мне быстро разрабатывать подходящие сделки. Для каждой компании составлялся отдельный график, на который наносились в виде цветных точек цены на конвертируемые финансовые инструменты и соответствующие им акции. На графиках были заранее нарисованы кривые, рассчитанные компьютером по моей формуле «справедливой цены» конвертируемых инструментов. Прелесть этой системы была в том, что построения позволяли мне сразу заметить появление возможностей для выгодной сделки. Если точка, изображающая данные, оказывалась выше кривой, это означало, что данная ценная бумага переоценена и ее можно использовать в хедже: короткая продажа конвертируемого инструмента с покупкой акций. Если точка находилась вблизи кривой, значит, цена была справедливой, и следовало ликвидировать имеющуюся позицию и не заводить новой. Точка, расположенная ниже кривой, призывала покупать конвертируемые бумаги с одновременной короткой продажей акций. Расстояние от точки до кривой показывало, какую именно прибыль можно получить в данном случае. Если мы считали, что ее размеры соответствуют нашим планам, на следующий день мы пытались осуществить такую сделку. Наклон кривой вблизи точки на моем графике давал величину коэффициента хеджирования, то есть число обыкновенных акций, которые следует использовать на каждую конвертируемую облигацию, привилегированную акцию, варрант или опцион.

Вытерпев несколько месяцев такой постоянной кипучей и шумной деловой суеты в нашем доме, Вивиан заставила меня снять офисное помещение. Переехав на второй этаж маленького делового центра, я купил несколько компьютеров и нанял новых работников. Для работы по каждому хеджу я составлял отдельную таблицу. В этих таблицах были указаны цены на акции и соответствующие им цены на конвертируемые инструменты, необходимые для получения запланированной прибыли. Таблицы не только иллюстрировали новые хеджи, которые мы хотели создать, но и показывали, как следует корректировать уже существующие позиции, требовавшие изменения коэффициента хеджирования (в рамках так называемого динамического хеджирования) из-за изменения цены акций, или готовые к закрытию после достижения наших целей.

Наши компьютеры потребляли так много электроэнергии, что в офисе всегда было жарко. Мы держали окна открытыми, а вентиляторы включенными даже в самые прохладные периоды калифорнийской зимы. Домовладелец не брал со съемщиков плату за коммунальные услуги, а оплачивал их сам из арендной платы. Когда я обратил внимание на эту постоянную жару, я подсчитал, что стоимость используемой нами электроэнергии превышала нашу арендную плату. То есть нам еще и приплачивали за это помещение.

Каждый день после закрытия биржи я звонил в Нью-Йорк Джею Ригану и давал ему инструкции по торговле на следующий день. Он сообщал мне результаты наших сделок за этот день еще раньше, и к этому моменту у меня уже были обновленные данные по нашим позициям. На следующий день он проводил сделки в соответствии с моими рекомендациями, сообщал мне об их результатах, и вся процедура повторялась заново. Чтобы держать в курсе наших вкладчиков и потенциальных новых партнеров, мы периодически выпускали новые редакции нашего «Меморандума по конфиденциальным частным инвестициям», в котором разъяснялись, в частности, методы работы и цели нашего товарищества, структура комиссионных и возможные риски. В нем также были приведены упрощенные схематические описания нескольких из проведенных нами инвестиционных операций, но без математических формул, графиков и расчетов.

Одна из таких сделок, казалось, сошла прямо со страниц книги «Обыграй рынок». В 1970 году компания American Telephone and Telegraph (AT&T) продала варранты на покупку тридцати одного миллиона обыкновенных акций по 12,50 доллара за акцию. Выручка компании составила около 387,5 миллиона, что в то время было абсолютным рекордом для варранта. Хотя в тот момент отклонение цены не было достаточно большим, по истории поведения цен на варранты можно было предположить, что такое может произойти до истечения срока действия варрантов в 1975 году. Когда так и случилось, мы вложили в эту сделку значительную часть чистой стоимости товарищества.

В этой сделке, как и в тысячах других, мы руководствовались формулой, впервые появившейся в 1900 году в диссертации французского математика Луи Башелье. Башелье использовал математику для создания теории изменения цен на опционы на Парижской фондовой бирже. Его научный руководитель, всемирно известный математик Анри Пуанкаре, не оценил усилий Башелье, который в результате провел всю свою жизнь в безвестности, преподавая в провинции[156]. Тем временем двадцатишестилетний швейцарский патентный поверенный Альберт Эйнштейн опубликовал за один только 1905 год, ставший его «годом чудес», несколько статей, которым суждено было преобразовать физику[157]. В одной из них были заложены основы теории относительности, которая внесла революционные изменения в теорию гравитации и стала точкой отсчета ядерной эпохи. Вторая статья, о корпускулярной природе света, легла в основу квантовой теории. Однако к моей истории имеет отношение еще одна из появившихся тогда работ Эйнштейна.

В этой статье Эйнштейн предложил объяснение загадочного открытия, сделанного в 1827 году ботаником Робертом Броуном. Броун наблюдал в свой микроскоп частицы пыльцы, взвешенные в воде. Когда он освещал их, оказывалось, что мельчайшие точки отраженного света находятся в непрерывном и беспорядочном случайном движении. Эйнштейн понял, что это движение вызвано соударениями с частицами пыльцы молекул окружающей их жидкости. Он выписал уравнения, дающие правильные предсказания статистических характеристик случайного движения частиц. До этого времени никто никогда не видел ни молекул, ни атомов (молекулы представляют собой группы атомов, связанных между собою электрическими силами), и само их существование казалось небесспорным. Здесь наконец появилось неоспоримое доказательство реальности молекул и атомов. Статья Эйнштейна стала одной из самых цитируемых работ в истории физики.

Хотя Эйнштейн об этом не знал, его уравнения, описывающие броуновское движение частиц пыльцы, по существу, совпадали с теми уравнениями, которые Башелье за пять лет до того использовал в своей диссертации для описания явления совершенно другого рода – непрекращающегося, беспорядочного изменения цен на фондовом рынке. Башелье применял эти уравнения для определения «справедливой» цены опционов на акции. В отличие от работы Эйнштейна, труды Башелье оставались практически никому не известными до 1950-х годов, когда Леонард Сэвидж перевел их на английский и заинтересовал выкладками Башелье будущего нобелевского лауреата 1970 года Пола Самуэльсона. Статья Башелье была опубликована в 1964 году в сборнике «Случайный характер цен на фондовом рынке» (The Random Character of Stock Market Prices), вышедшем в издательстве MIT Press под редакцией Пола Кутнера. Это собрание статей о приложении научного анализа к финансовой сфере, бывшее частью начального этапа моего финансового самообразования, оказало большое влияние как на меня, так и на многих других.

Башелье предположил, что изменения цен на акции следуют нормальному или Гауссову распределению, график которого имеет форму колокола. Эта гипотеза плохо соответствовала реальному поведению цен, особенно на периодах длительностью более нескольких дней. К 1960-м годам ученые развили работу Башелье, используя более точное описание изменений биржевых цен[158]. Тем не менее даже эти обновленные формулы для вычисления справедливых цен на опционы, также применимые и к варрантам, нельзя было использовать в торговой практике: в них входили две величины, которые невозможно было оценить с достаточной точностью по имеющимся данным. Одной из них была скорость роста акций между нынешним моментом и датой окончания срока действия варранта. Второй величиной был коэффициент переоценки (дисконта), применяемый для получения современной стоимости варранта из размера негарантированной выплаты по нему на момент истечения срока его действия.

Этот дисконтный коэффициент, или уценка, учитывает то обстоятельство, что инвесторы обычно оценивают негарантированную выплату ниже, чем если бы они были в ней уверены. Например, если подбрасывать правильную монету – то есть, по определению, такую монету, которая с равной вероятностью ложится орлом и решкой, – то инвестор, который получает по 2 доллара каждый раз, когда выпадает орел, и не получает ничего, если выпадает решка, имеет среднюю, но негарантированную прибыль 1 доллар. Это значение определяют путем умножения размера выплаты на число возможных вариантов ее получения (в данном случае равное единице) и деления на суммарное число возможных исходов, равное здесь двум. Как правило, инвесторы предпочитают гарантированно получить один доллар. При наличии двух возможностей инвестиций с одинаковой ожидаемой прибылью обычно выбирают тот вариант, который связан с меньшим риском. То обстоятельство, что я родился во время Великой депрессии, и мои первые опыты в области инвестирования заставили меня сделать уменьшение рисков центральным элементом моей инвестиционной методики.

В 1967 году я сделал еще один шаг в оценке стоимости варрантов. Основываясь на правдоподобных и интуитивно понятных рассуждениях, я предположил, что в существующей формуле для оценки варрантов и неизвестную скорость роста, и дисконтный коэффициент можно заменить так называемой безрисковой процентной ставкой[159], а именно ставкой, по которой определяется выплата по векселям Казначейства США, срок погашения которых совпадает с окончанием срока действия варранта[160]. Тогда непригодная к использованию формула с неизвестными величинами превращалась в простой и практичный торговый инструмент. Я начал применять его[161] для управления своими инвестициями и средствами инвесторов в 1967 году. Результаты были великолепны. Хотя я в то время об этом не знал, в 1969 году Фишер Блэк и Майрон Шоулз, основываясь отчасти на материале книги «Обыграй рынок»[162], вывели строгое доказательство точно такой же формулы[163] и опубликовали его в 1972 и 1973 годах. Этим они положили начало развитию и широкому распространению во всем мире финансов так называемых производных финансовых инструментов. В 1997 году Майрон Шоулз и Роберт Мертон получили за свой вклад в эту работу Нобелевскую премию по экономике. Нобелевский комитет также признал вклад Фишера Блэка (1938–1995). По общему мнению, он был бы включен в число лауреатов, если бы не умер двумя годами раньше от рака горла.

Компания Princeton Newport Partners процветала в основном благодаря использованию этой формулы. За первые два месяца нашей работы, ноябрь и декабрь 1969 года, наши вкладчики получили 3,2 % прибыли, а индекс S&P 500 упал на 4,8 %: наше преимущество составило 8 %. В 1970 году мы были в плюсе на 13,0 %, а S&P 500 – на 3,7 %. В 1971 году мы получили 26,7 %, то есть прибыль наших вкладчиков была почти на 13 % выше, чем в среднем по рынку (13,9 %). В 1972 году индекс S&P наконец обогнал нас: он составил 18,5 %, а мы получили 12 %. Значит ли это, что мы потерпели поражение? Нет. Этот результат показал, что мы работаем именно так, как и планировали, обеспечивая стабильную прибыль как в благоприятные, так и в неблагоприятные периоды. Хеджирование защищало нас от потерь, но за эту защиту приходилось платить частью прибыли в условиях сильного роста рынка. Колебания нашей прибыли в разные годы были в основном связаны с количеством и качеством хеджированных инвестиций, а не с колебаниями рынка. Первое серьезное испытание встретилось нам при широкомасштабном снижении рынка в 1973–1974 годах. Этот спад был отчасти вызван нефтяным эмбарго, установленным арабскими странами. В результате цена на нефть достигла рекордного значения, которое, с учетом инфляции, оставалось непревзойденным вплоть до 2008 года, когда цена за баррель поднялась до пикового уровня 140 долларов.

В 1973 году индекс S&P упал на 15,2 %, а мы получили 6,5 % прибыли: наши вкладчики обогнали рынок более чем на 20 %. Еще хуже пришлось биржевым инвесторам в 1974 году. Индекс S&P рухнул на 27,1 %, а наши вкладчики получили 9,0 % прибыли: разрыв составил более 36 % в нашу пользу. В течение этих двух лет каждая тысяча долларов вкладчиков PNP выросла до 1160, а каждая тысяча, вложенная инвесторами в компании из списка S&P 500, уменьшилась до 618 долларов. Более того, на протяжении первых шести лет работы PNP компания каждый месяц увеличивала свой капитал за исключением одного месяца 1974 года, в котором он уменьшился на 1 %. Между пиковым уровнем 11 января 1973 года и нижней точкой, достигнутой 3 октября 1974-го, фондовый рынок рухнул на 48,2 %. Это было наибольшее падение со времен Великой депрессии. Даже Уоррен Баффетт сказал тогда, что его партнерам повезло, что он вовремя закрыл свое товарищество[164].

Наши вкладчики увеличивали свои вложения, потенциальные новые партнеры узнавали о нас из разговоров. Капитал товарищества вырос с исходных 1,4 до 7,4 миллиона долларов, и комиссионные основных партнеров увеличивались пропорционально. Поскольку по Закону об инвестиционных компаниях число партнеров не могло превышать девяноста девяти, для достижения общего капитала 100 миллионов долларов средний взнос каждого вкладчика должен был быть равен одному миллиону. Поэтому мы хотели привлечь частных лиц и инвестиционные организации с крупными капиталами, исходный вклад которых в PNP был бы значительной для нас величины, но составлял бы небольшую часть их собственного суммарного состояния. Кроме того, состоятельные инвесторы нравились нам тем, что они обычно обладают большими знаниями и опытом, лучше способны оценить риски участия в товариществе и пользуются услугами собственных консультантов. Чтобы увеличить приток капитала через все сокращающееся число вакантных мест для новых вкладчиков, мы подняли размер минимального вступительного вклада с исходных 50 тысяч долларов сперва до 100 тысяч, затем до 250 тысяч, до миллиона и, наконец, до 10 миллионов долларов. Мы принимали новых партнеров только после тщательной проверки их истории. Такую проверку обычно было нетрудно произвести, так как о профессиональной деятельности многих из них имелась общедоступная информация, а некоторых других мы знали лично.

Мы внесли изменения в наши комиссионные, определяемые из расчета 20 % годовой прибыли, введя так называемое правило «нового уровня прилива». Оно означало, что в случае убыточного года мы переносили убытки на следующий год и вычитали их из будущей прибыли до выплаты следующих комиссионных. Это помогало обеспечить соответствие наших собственных экономических интересов интересам вкладчиков. На практике, однако, у нас не было ни одного убыточного года, и даже ни одного убыточного квартала, и такие расчеты так ни разу и не использовались.

Офисы PNP на Манхэттене и в Ньюпорт-Бич расширялись по мере того, как мы нанимали все новых работников. Я находил талантливых сотрудников в близлежащем Университете Калифорнии в Ирвайне, в котором я все еще работал профессором математического факультета. Мне пришлось научиться выбирать работников и руководить ими. Постепенно осваивая эту науку, я пришел к тому стилю управления, который впоследствии получил название «бродячего руководства». Вместо того чтобы устраивать бесконечные совещания, столь ненавистные мне в жизни научных учреждений, я говорил напрямую с каждым сотрудником и просил их общаться с коллегами таким же образом.

Я разъяснял им наши общие планы и направления работы и говорил, чего именно я хочу от каждого конкретного человека, корректируя их роли и задачи в соответствии с получаемой от них информацией. Для того чтобы эта система работала, нужны были люди, способные продолжать работу без постоянного мелочного надзора, так как времени на руководство было мало. Поскольку многое из того, чем мы занимались, изобреталось прямо на ходу, а наши методы инвестирования были новаторскими, сотрудников необходимо было обучать необычным навыкам. Я выбирал умных молодых людей, только что закончивших университет, потому что у них не было укоренившихся привычек, полученных на прошлых работах. Обучать молодого спортсмена, только что начавшего заниматься спортом, всегда легче, чем переучивать уже усвоившего неправильное.

В небольшой организации особенно важно, чтобы все сотрудники хорошо работали вместе. Поскольку я не мог оценить по одному собеседованию, сможет ли новый работник ужиться в нашем коллективе, я говорил всем, что первые шесть месяцев работы считаются испытательным сроком – как для них, так и для нас. Где-то на протяжении этого периода, если обе стороны были на это согласны, новый сотрудник получал постоянную работу.

По мере приобретения опыта я корректировал правила работы. Например, когда моя секретарша стала регулярно брать больничный раз в две недели по пятницам, я втайне от нее расспросил об этом ее подруг по работе. Мне сказали, что у нее есть постоянная запись к парикмахеру, а кроме того, она улаживает скопившиеся за полмесяца личные дела. Она использовала выделенные ей на год больничные дни, так как они пропадали, если их не использовали. В такой системе те, кто использовал свои больничные, получал больше оплаченных выходных, чем те, кто этого не делал. Я устранил этот пример того, что экономисты называют «ложным стимулом», предоставив каждому работнику единый фонд оплаченных выходных, который накапливался в зависимости от числа отработанных часов и покрывал праздники, отпуска, отгулы и больничные. Сотрудники могли использовать эти дни по своему усмотрению, если только это не мешало исполнению их основных обязанностей.

Чтобы привлечь и удержать качественные кадры, я платил зарплаты и премии, значительно превышавшие средний рыночный уровень. На самом деле это обходилось мне дешевле, потому что и производительность моих работников была существенно выше средней. Высокий уровень вознаграждения ограничивал текучесть кадров, что позволяло экономить время и деньги, требовавшиеся для обучения моей уникальной инвестиционной методике. В то же время это удерживало людей, занимавших более высокие должности, от ухода и открытия собственных предприятий.

Расширялись и инвестиционные возможности; в частности, они заметно выросли в апреле 1974 года с открытием Чикагской биржи опционов (Chicago Board Options Exchange, CBOE), созданной и управляемой почтенной Чикагской торговой палатой. До этого опционы торговались только вне бирж: желающим купить или продать их приходилось нанимать брокеров, которые от имени нанимателя искали вторую сторону для такой сделки. Эта система работала неэффективно, а брокеры брали со своих клиентов высокие комиссионные[165]. На Чикагской бирже опционов предлагался широкий спектр опционов на стандартных условиях; покупки и продажи производились в биржевом зале аналогично торговле акциями на Нью-Йоркской фондовой бирже. Стоимость таких сделок для покупателей и продавцов резко упала, а объемы торговли стремительно выросли.

Готовясь к этому событию, я написал для нашего компьютера Hewlett-Packard 9830A программу, основанную на моей формуле 1967 года, для расчета теоретической справедливой цены таких опционов. У этого компьютера, великолепно сделанного устройства размером с большой словарь, был графопостроитель того типа, который прославил компанию Hewlett-Packard. Он позволял представлять результаты вычислений в виде графиков, начерченных цветными чернилами. Теоретические «правильные» цены каждого опциона были представлены в виде кривых. Каждая точка на одной из таких кривых представляла возможную цену акции и соответствующую ей правильную цену опциона. Нанеся на график разноцветные точки, представляющие реальные рыночные цены акций и опционов, мы могли сравнить их положение с положением кривой. Если точка была выше теоретической кривой, значит, опцион был переоценен и попадал в кандидаты на короткую продажу с одновременной покупкой соответствующих акций для хеджирования риска. По расстоянию между точкой и кривой можно было оценить, насколько цена отличается от правильной. Точно так же точка, лежащая ниже кривой, сигнализировала о том, что опцион недооценен, и показывала, насколько занижена его цена. Такой опцион можно было использовать в хедже обратного типа, с покупкой опционов и короткой продажей акций. По углу наклона теоретической кривой в каждой точке автоматически определялось соотношение количеств акций и опционов, необходимое для хеджирования, которое обеспечивало минимальный риск.

Теоретическая кривая зависимости правильных цен на опционы от всех возможных цен на акции рассчитывалась компьютером по моей формуле. В ней учитывались такие данные, как волатильность акций (мера ежедневных изменений курса акций за последнее время в процентах), процентные ставки Казначейства США и размеры дивидендов, выплачиваемых по акциям в течение срока действия опциона.

За пару месяцев до открытия Чикагской биржи опционов я уже был готов к торговле с использованием формулы оценки опционов, которой, как я считал, не было ни у кого другого. Товарищество Princeton Newport ожидало огромной прибыли. Неожиданно я получил от незнакомого мне человека по имени Фишер Блэк письмо с препринтом статьи. Он писал, что является поклонником моей работы и что они с Майроном Шоулзом, взяв из книги «Обыграй рынок» ключевую идею так называемого «дельта-хеджирования», развили ее на шаг дальше и разработали формулу для оценки опционов. Я просмотрел статью и увидел, что формула совпадала с той, что использовал я. Хорошие новости заключались в том, что их строгое доказательство подтверждало правильность формулы, которую я открыл интуитивно. Плохие новости состояли в том, что теперь эта формула становилась общедоступной. Ее мог использовать кто угодно. К счастью, до этого дошло не сразу. На момент открытия Чикагской биржи опционов ее, по-видимому, использовали только мы[166]. Впечатление было такое, что мы пришли на биржу, вооруженные огнестрельным оружием против луков и стрел.

Чтобы использовать расхождения в ценах как можно быстрее, пока этим же не занялись другие и пока сами расхождения не уменьшились, мы попросили биржу разрешить нашим трейдерам использовать программируемые портативные калькуляторы. В нашей просьбе было отказано. Биржа не хотела давать новичкам преимущество перед ветеранами торговли. Тогда мы предложили чуть менее удобный вариант: переговоры с находящимися в торговом зале трейдерами при помощи портативных раций. Этого нам тоже не разрешили. Все это несколько напоминало попытки борьбы с подсчетом карт в Лас-Вегасе. Тогда мы стали выдавать своим трейдерам распечатанные таблицы с данными стратегии торговли по постоянно увеличивающемуся списку опционов. Мы распечатывали их предыдущей ночью на своих высокоскоростных принтерах и отправляли курьерской почтой в наши отделения в Принстоне и Чикаго. Получалось немногим хуже, чем с использованием калькуляторов.

Поскольку такие таблицы нужны были для обоих отделений компании и для трейдеров, разбросанных по всей бирже, мы печатали их в пяти экземплярах. Мы использовали сложенные гармошкой бумажные ленты, перекладывая страницы листами копирки, и наши принтеры производства Printronix Corporation каждую ночь работали без остановки. Инструкции по хеджированию и заданные цены для всех ситуаций, которые могли возникнуть в следующие несколько дней, занимали сотни страниц. На каждую таблицу уходила стопка страниц формата А3 толщиной в несколько сантиметров. Многие подробности этой деятельности были описаны в статье, опубликованной в 1974 году на первой странице газеты The Wall Street Journal[167]. Позднее, когда трейдеры старой закалки освоились с новыми технологиями, использование портативных калькуляторов, запрограммированных на оценку опционов, было наконец разрешено и вошло в число основных инструментов торговли.

Пока я был полностью занят работой в университете и товариществе, Вивиан взяла на себя большую часть забот по воспитанию наших троих, тогда еще малолетних, детей. Тем не менее она нашла время поучаствовать в кампании за переизбрание местного конгрессмена, деятельность которого ей нравилась. Когда она организовала агитационный пункт в районе Корона-дель-Мар, партийные политиканы безуспешно пытались ей помешать. Она собирала деньги на предвыборную кампанию, привлекала к ней добровольцев, которых сама же и находила, и организовала широкомасштабную кампанию телефонной агитации. В результате, когда конгрессмен был избран на следующий срок, два партийных деятеля приписали всю эту работу себе и продвинулись по карьерной лестнице. Однако Вивиан интересовали результаты, а не личная выгода и признание. За все пятьдесят пять с половиной лет нашего брака я не припомню ни одного случая, когда бы она хвасталась. Ближе всего она бывала к похвальбе, когда я восхищался тем, как гармонично были подобраны цвета ее одежды или обстановки нашего дома, которая казалась произведением профессионального дизайнера. Взглянув на меня, она небрежно отвечала: «У меня просто хорошее чувство цвета».

Так же тихо и незаметно она организовала и провела крупномасштабную телефонную кампанию, внесшую вклад в избрание первого в Калифорнии чернокожего должностного лица на уровне правительства штата. Ей также удавалось влиять на людей и в индивидуальном общении. Как-то она познакомилась с одной дамой, которая жаловалась на «всех этих евреев». Несколько родных Вивиан погибли во время Второй мировой войны в нацистских концлагерях. Когда она рассказывала нам о встрече с этой женщиной, мы ожидали услышать, что она разорвала ее в клочья. Ничего подобного: Вивиан объяснила, что в этом случае та ничему не научилась бы, а она просто нажила бы себе врага. Вивиан стала терпеливо просвещать эту, в сущности незлую, даму, и они подружились на всю жизнь.

Проницательность Вивиан помогала мне оценивать людей, с которыми я пересекался в мире инвестиций; у многих из них, казалось, не было никаких нравственных ориентиров. Люди живо интересовали ее. Привычка собирать мелкие детали того, что люди рассказывали ей о себе, и составлять из них цельную картину их жизни, которую она затем анализировала и проверяла на непротиворечивость, стала ее второй натурой. Поэтому моя жена научилась почти безошибочно оценивать характеры, мотивы и вероятное будущее поведение людей. Она то и дело поражала меня, применяя это умение к моим знакомым по бизнесу и работе, которых я ей представлял.

Она делала это так легко и обходилась столь малым количеством информации, что я не всегда мог ей поверить. Тем не менее она снова и снова оказывалась права – хотя, если я не следовал ее советам, ее правота становилась правотой Кассандры.

Познакомившись с одним человеком, она сказала:

– Ему нельзя доверять. Это человек жадный и неискренний.

– Откуда ты знаешь? – спросил я. Она ответила:

– Его жадность видна по тому, как он водит машину. Неискренность проявляется, когда он улыбается. В его глазах нет улыбки – в них видна насмешка. А у его жены глаза печальные, причем без видимой причины. Дома она видит его не таким, каким он выглядит на людях.

Несколько лет спустя этот «друг» – назовем его Гленом – руководил хедж-фондом, в который мы вкладывали средства. На одной из инвестиций его фонд потерял 2 миллиона долларов, отчасти в результате мошенничества. Когда адвокатам в конце концов удалось вернуть один из потерянных миллионов, Глен распределил эти деньги среди своих тогдашних партнеров, большинство из которых не входило в число партнеров прежних, которые и пострадали от этой сделки. Поскольку он рассчитывал на получение экономической выгоды от своих нынешних, а не прежних, партнеров, такая несправедливость была ему на руку. Когда я высказал ему свое недовольство, он стал утверждать, что не смог найти около двадцати прежних вкладчиков. У меня был их список, и я сказал ему, что располагаю информацией о всех партнерах, кроме троих, но и их можно найти через общих знакомых. Тогда он заявил, что платить не будет и что по условиям нашего сотрудничества каждый из партнеров должен обращаться в арбитражный суд по отдельности. Речь шла о суммах порядка 50 000 долларов на каждого из вкладчиков, и он понимал, что ради этих денег не имело смысла нанимать адвокатов, тратить личное время и подвергаться всем неудобствам и нервотрепке такой тяжбы. Я предложил ему провести общий арбитраж для всей группы сразу, но он отказался. Вместо этого он лукаво предложил нам завести несколько арбитражных дел на пробу: мол, если он проиграет их все, он, может быть, и передумает. Когда я спросил работавшего с ним юриста, как он может мириться с таким бесчестным поведением, он ответил: «Адвокатам этику не преподают».

В эпоху процветания Princeton Newport Partners я познакомился со многими интересными людьми. Как ни странно, моя встреча с Полом Ньюманом была связана не с нашей успешной инвестиционной деятельностью, а с одной уловкой по части налогообложения. Налоговый кодекс отставал от жизни в том, что касалось котируемых опционов, и в течение нескольких лет, пока в закон не были внесены соответствующие изменения, существовала возможность значительно уменьшить размеры федеральных и калифорнийских налоговых выплат при помощи транзакций определенного рода. Для разговора об этом меня и пригласили на обед с Полом Ньюманом и его адвокатом на съемочную площадку фильма «Ад в поднебесье» (The Towering Inferno) на студии 20th Century Fox в Лос-Анджелесе.

Студия находилась рядом со средней школой Беверли-Хиллз, единственной школой в Южной Калифорнии, на территории которой есть своя нефтяная скважина. Пол был одет в синие джинсы с рубашкой и пиджаком, причем дело было задолго до того, как такой костюм вошел в моду. Я вспоминаю, как в 1940-х годах я почти все время носил чистые, но сильно выцветшие джинсы Levi’s, потому что ни на что другое у нас не было денег, и как пятьдесят лет спустя меня поражали модники, переплачивавшие за специально истертые и разодранные джинсы, приведенные в гораздо худшее состояние, чем те штаны, в которых я ходил в школу.

На меня произвели впечатление замечательные синие глаза Ньюмана, еще более яркие в жизни, чем на экране. При встрече с новыми людьми он вел себя сдержанно и даже стеснительно. Он оглядел меня с ног до головы и спросил: «Пива хотите?» «Давайте», – ответил я, и он заметно расслабился, решив, что я вполне нормальный человек. За обедом, пока я ел рекомендованный им особенный сэндвич, Пол расспрашивал меня о моей системе подсчета карт в блэкджеке и о том, сколько я мог бы зарабатывать, если бы занимался только игрой. По моим оценкам, если использовать маскировку и играть в одиночку, а не управлять командой игроков, выходило около 300 000 долларов в год. «Почему же вы этого не делаете?» – спросил он. Я сказал, что рассчитываю получить больше от управления хедж-фондом[168]. Поскольку сам он зарабатывал в год по шесть миллионов долларов, облагаемых налогами, – что и привело к нашей встрече, – такой ответ был ему понятен. Однако никаких последствий наша беседа не имела. Адвокат Пола считал методы сокращения его налогов, которые я предлагал, разумными, но слишком новаторскими, и предполагал, что они могут вызвать противодействие. Он посоветовал Полу, который был видным деятелем Демократической партии, не рисковать возможным столкновением с налоговой службой республиканской администрации.

Эта встреча с Голливудом была не единственной. В число наших первых вкладчиков входили Роберт Эванс и его брат Чарльз. Боб оставался сравнительно малоизвестным актером и продюсером до 1966 года, в котором конгломерат Gulf and Western купил студию Paramount и назначил Эванса главным продюсером. Через несколько лет Эванс вернул студии ее былую славу, поставив несколько хитов, в том числе «Странную парочку» (The Odd Couple), «Ребенка Розмари» (Rosemary’s Baby), «Историю любви» (Love Story), «Китайский квартал» (Chinatown) и «Крестного отца» (The Godfather). Персонаж Дастина Хоффмана в фильме «Хвост виляет собакой» (Wag the Dog) 1997 года точно воспроизводил внешний вид, привычки и манеры Эванса.

Однажды, году в 1971 или 1972-м, я приехал на виллу Боба в Беверли-Хиллз, чтобы попытаться объяснить ему, какими сделками занимается наше товарищество. Пока они с Чарльзом плескались в бассейне, не снимая темных очков и шляп, я сидел на бортике и разъяснял им основные идеи, на которых базируется хеджирование конвертируемых ценных бумаг. В то время Роберт был женат третьим (из семи) браком на актрисе Эли Макгроу. Я, конечно, надеялся, что она будет там и захочет расспросить меня о тонкостях фондового рынка, но она была в отъезде. В 1970 году Эли получила номинацию на «Оскар» за свою роль в фильме «История любви», и даже двадцать лет спустя, когда ей было пятьдесят два года, журнал People включил ее в список пятидесяти самых красивых людей мира.

Сценарист Чарльз А. Кауфман (1904–1991), автор сценария фильма «Фрейд», выдвинутого на «Оскар» в 1963 году, тоже стал нашим вкладчиком и регулярно направлял к нам своих знакомых, что, возможно, косвенным образом привело к нам и других потенциальных партнеров. Бухгалтер Кауфмана, работавший в Лос-Анджелесе, также обслуживал несколько крупных казино Лас-Вегаса. Однажды Кауфманы позвали на ужин нас с Вивиан и этого бухгалтера с женой. Предполагалось, что там я смогу ответить на вопросы о торговых стратегиях нашего товарищества и о методах работы нашей бухгалтерии. Когда разговор зашел о блэкджеке и я сказал, что знаю о практикуемых в казино шулерстве, сокрытии доходов и двойном учете, бухгалтер изобразил неверие и удивление. Его красивая и не стеснявшаяся в выражениях жена, бывшая танцовщица, заявила, что не верит ни одному моему слову: они-то знают, что на самом деле все совсем не так. Возможно, этот бухгалтер имел более серьезные связи, чем могло показаться, так как вскоре после этого ужина возможностью вступления в наше товарищество стали интересоваться такие знаменитые в то время влиятельные в Лас-Вегасе деятели, как «Мо» Далитц (1899–1989) и Белдон Кетлман (1914–1988). Мы с Джеем Риганом быстро и единодушно решили, что у нас нет ни одного свободного места.

Одна из моих историй[169], вызвавшая особенно энергичную отповедь бухгалтера, началась летом 1962 года, когда ко мне обратился специальный агент Казначейства США. Казначейство расследовало возможные случаи уклонения от налогов в игорном бизнесе Невады, предполагая, что некоторые казино утаивали крупные суммы, не указывая их в налоговых декларациях. «Джон», входивший в состав группы тайных агентов, был похож на актера Майка Коннорса, известного в основном по двум телесериалам того времени, «Мэнникс» (Mannix) и «Канатоходец» (Tightrope), а также по нескольким фильмам. Мы регулярно встречались за обедом в ресторане Hamburger Hamlet в районе Вествуд-Виллидж, примыкавшем к кампусу УКЛА. Джон приходил туда, замаскированный под того персонажа, которого он изображал, чтобы обмануть казино, в широкополом стетсоне и ковбойской одежде. У него были документы на имя состоятельного техасца С. Кэша Андерсона (Казначейство было не лишено чувства юмора: слово «кэш» означает «деньги, наличность»). Ездил он на новом красном «кадиллаке» с опущенной белой крышей.

В Лас-Вегасе он играл в блэкджек по-крупному, что позволило ему попасть в те помещения, где сотрудники казино считали деньги, принесенные со столов для блэкджека в опечатанных ящиках. Он докладывал, что видел два комплекта бухгалтерских книг и соответствующих счетных машин: одни использовались для учета подлинных доходов, а вторые – для меньших сумм, о которых сообщалось в официальной отчетности. Джон обратился ко мне от имени своего агентства за советами по улучшению игры в блэкджек с высокими ставками, которое позволило бы агентам сэкономить средства Казначейства, когда они изображали неумелых и расточительных игроков.

Процветание товарищества привело к повышению и нашего с Вивиан благосостояния. В начале нашей деятельности, в 1969 году, я составил прогноз скорости роста моего капитала и капитала Ригана. Выписав на большом листе желтой бумаги реалистичные оценки уровня доходности нашей компании, скорости роста чистой стоимости активов товарищества и размеров наших налогов, я предсказал, что к 1975 году мы должны стать миллионерами. Копию этого прогноза я отослал Ригану.

И действительно, в 1975 году мы оба были миллионерами, и деньги преображали жизнь наших семей. Мы с Вивиан еще больше расширили свой дом и внесли в него другие усовершенствования. В 1964 году я купил у одного из своих студентов в Лас-Крусесе подержанный красный «фольксваген». Десять лет спустя, в 1975-м, я ездил на новом красном «порше» модели 911S. Недорогой и практичный гардероб Вивиан уступал место сшитым по авторским моделям костюмам с модными сумочками и туфлями. Если раньше наш отпуск сводился к экономичным поездкам на профессиональные конференции, то теперь мы стали ездить в круизы и останавливаться в дорогих заграничных отелях.

Мы жили теперь на более широкую ногу, чем могло себе позволить большинство наших друзей из числа университетских преподавателей. Это помимо нашей воли несколько отдалило нас от тех умных, интересных и образованных людей, с которыми мы ощущали наибольшее сродство. Вместе с тем у нас было пока что сравнительно мало друзей из числа представителей состоятельного делового сообщества округа Ориндж, так как наши деловые партнеры были по большей части разбросаны по всей стране. Как говорила Вивиан: «Мы тут ни рыба ни мясо».

Изменение направления моей математической работы также способствовало моему отдалению от коллег по математическому факультету УКИ. Как обычно бывает в университетах, их исследования были в основном сосредоточены на области чистой математики. Грубо говоря, они занимались развитием абстрактной математики, теории ради теории.

Моя диссертация также была посвящена вопросам чистой математики, и я продолжал заниматься ими следующие пятнадцать лет. Но, когда я анализировал азартные игры, меня не в меньшей степени интересовала прикладная математика, применение математических теорий к решению задач реальной жизни. Финансовый мир предлагал мне и компании Princeton Newport Partners бесконечно широкий выбор таких головоломок, решение которых приносило и удовольствие, и прибыль. Я снова становился прикладным математиком, и с точки зрения факультета чистой математики я действительно был ни рыбой ни мясом.

В это же время математический факультет переживал серьезные трудности. Финансирование, как из исследовательских грантов, так и из бюджетных средств, которое штат Калифорния выделял на поддержку университетов, сократилось. Это привело к яростной борьбе за оставшиеся средства между различными фракциями факультета. Для разрешения этих внутренних конфликтов на должность главы факультета был приглашен человек со стороны. Через три бурных года его вынудили уйти. Отчаявшись найти другую кандидатуру, приемлемую для всех противоборствующих сторон, администрация университета добилась моего неосмотрительного согласия временно стать главой факультета.

Трудность этой работы превзошла мои самые худшие ожидания. Я выяснил, что один из доцентов вообще перестал появляться на лекциях и проводил все свое время либо у подруги, жившей в шестистах километрах к северу в районе залива Сан-Франциско, либо в казино в Рино и на озере Тахо. Он считал карты и даже обращался ко мне с вопросами по блэкджеку! Другой доцент наговаривал по служебному телефону на 2000 долларов в месяц – телефонные переговоры всех остальных двадцати пяти преподавателей обходились факультету всего в две сотни. Когда я предъявил ему претензии по этому поводу, он заявил, что эти разговоры необходимы для его математических исследований. Из просмотра счетов выяснилось, что чуть ли не все эти расходы вызваны звонками на два нью-йоркских номера. Я позвонил по обоим и поговорил с его матерью и с магазином грампластинок. После разоблачения доцент разозлился на меня, но совершенно не стыдился своего поведения.

Тем временем один из профессоров украл в отделе кадров факультета конфиденциальные документы из личного дела другого профессора. Когда я узнал об этом и потребовал вернуть документы, он отказался. Оказалось, что среди них был чрезвычайно неприглядный отзыв, который он написал о своем враге. Он опасался: что, если я, глава факультета, узнаю об его поступке, я предам его гласности. Когда я попросил администрацию университета наказать этих неисправимых нарушителей, никаких действий не последовало. Я был ошарашен и чувствовал, что зашел в тупик.

Один из недостатков крупных бюрократических систем состоит в том, что многие из их участников предпочитают не отстаивать свои принципы, если это может привести к конфликту. Я попросил своего близкого друга, которому я в свое время помог устроиться на факультет, стать моим заместителем и помочь мне. Хотя теперь он был профессором с постоянным контрактом, он отказался, сказав: «Мне еще жить в одной клетке с этими обезьянами». Я мог его понять. И в то же время меня в этой клетке ничто не держало. У меня была PNP. Я подумал: «Зачем мне стараться все это починить, если меня никто не поддерживает?» Я работал на математическом факультете по собственному выбору, а не из необходимости. Пора было двигаться дальше.

Сначала я перешел на факультет управления УКИ, в магистратуре которого с удовольствием преподавал финансовую математику. Но и там я обнаружил ту же фракционную борьбу, то же подсиживание, что и на математическом факультете. Там были те же бесконечные совещания, те же мелочные склоки из-за привилегий, те же сотрудники, не выполнявшие своей работы, с которыми ничего нельзя было поделать, и тот же лозунг: «Публикация или смерть». Я решил, что мне пора уходить из университетской науки. И тем не менее это решение далось мне не так уж легко. Многие говорили мне, что постоянная работа профессора в Университете Калифорнии была мечтой всей их жизни. Я тоже когда-то мечтал о ней. Хотя я нанимал на работу студентов и бывших преподавателей Университета Калифорнии в Ирвайне в течение многих лет, только один из преподавателей, у которого к тому же не было постоянного контракта, решил рискнуть остаться в моей компании. Остальным такая перспектива казалась слишком пугающей. Конечно, некоторые из них впоследствии пожалели об этом.

Я постепенно сокращал объем своей преподавательской работы и в конце концов уволился с должности профессора УКИ в 1982 году. Я любил преподавание и исследования – и отказывался от работы, которой когда-то собирался с радостью заниматься всю жизнь, с чувством утраты. Однако оказалось, что этот шаг был сделан в верном направлении. Я забрал с собой то, что мне нравилось. Я сохранил друзей и продолжал участвовать в исследованиях. Поскольку теперь я мог заниматься тем, чем мне хотелось, – сбылась мечта моего детства! – я по-прежнему рассказывал о своей работе на конференциях и публиковал статьи в журналах по математике, финансам и азартным играм.

Теперь я еще в большей степени сосредоточился на конкуренции с многочисленными математиками, физиками и специалистами по финансовой математике, которые хлынули на Уолл-стрит из академической науки.