Акции и «Правила Ти»
Акции и «Правила Ти»
Когда даже самым рядовым членам Конгресса стало ясно, что цены на акции вырвались из-под контроля, а банки и инвестиционные фонды выдают десятки миллиардов кредитов для спекуляций «на марже», ФРС призвали принять меры к требованиям к покупке акций с частичной оплатой за счёт кредита.
К февралю 2000 года задолженность по кредитному плечу превысила 265,2 миллиарда долларов, подскочив на 45% всего за четыре месяца. Значительная часть прироста произошла вследствие увеличения заимствований через он-лайновые брокерские конторы и направления их в акции фондового рынка высокотехнологичных компаний «Новой Экономики» (НАСДАК).
Согласно «Правилам Ти», ФРС имеет исключительные полномочия устанавливать начальные требования к кредитному плечу (или маржинальные требования) для приобретения акций в кредит, который с 1974 года составлял 50%. Другими словами, 50% средств, необходимых для приобретения акций, могли быть заёмными.
Если на фондовом рынке происходило бы серьёзное падение, требования внесения гарантийных депозитов превратили бы умеренный спад деловой активности в катастрофу, поскольку кредиторы брокеров были бы вынуждены потребовать больше наличных средств под обеспечение для своих маржинальных кредитов на падающем фондовом рынке, вынуждая большинство инвесторов продавать свои акции, чтобы поднять наличные средства, движение, которое превратило снижение рынка в бегство в 1929. Конгресс полагал, что именно это произошло в 1929 году, когда маржинальные[51] обязательства составляли 30% на фондовом рынке стоимости. Вот почему он дал Федеральной резервной системе полномочия контролировать начальные требования к кредитному плечу в Законе о ценных бумагах от 1934 года.
Маржинальные требования после 1929 года достигали 100%, что означало, что даже ни одна часть закупочной цены не могла быть оплачена заемными средствами. Так продолжалось до 1974 года, после чего уровень был изменён до 50% и оставался таковым, что позволяло инвесторам занимать у своих брокеров не более половины закупочной цены акций. К 2000 году этот маржинальный механизм действовал подобно бензину, подливаемому в бушующий костер.
По этому вопросу были проведены слушания Конгресса. Инвестиционные менеджеры, такие, как Пол МакКалли из входящего в десятку лидеров мировых инвестиционных фондов «ПИМКО» сообщил Конгрессу:
«ФРС должна поднять этот минимум, и поднять его прямо сейчас. Конечно же, г?н Гринспен скажет «нет», поскольку 1) он не может найти доказательств наличия взаимосвязи между изменениями маржинальных требований и изменениями в уровне фондового рынка, и 2) поскольку это увеличение маржинальных требований будет дискриминировать мелких инвесторов, чьим единственным источником кредитования на фондовом рынке является их маржинальный счёт». {889}
«На марже» или с уплатой только части стоимости ценных бумаг Перед лицом очевидного американского фондового пузыря 1999-2000 годов Гринспен не только неоднократно отказывался от изменения фондовых маржинальных требований, но также в конце 1990?х председатель Федеральной резервной системы фактически начал говорить в хвалебных терминах о «Новой Экономике», доказывая, что информационные и связанные с ними технологии способствовали повышению производительности. Он сознательно разжигал рыночное «иррациональное изобилие».
С июня 1996 по июнь 2000 года индекс «Доу» вырос на 93%, а НАСДАК – на 125%. Общее соотношение фондовых цен к корпоративным доходам достигло рекордных вершин, не виданных со времен краха 1929 года.
Затем в 1999 году Гринспен начал серию повышения процентной ставки, когда инфляция была даже ниже, чем в 1996 году, а производительность росла даже быстрее. Но с отказом привязать рост ставок к росту маржинальных требований, которые бы чётко дали понять, что ФРС серьёзно настроена охладить спекулятивный пузырь на рынке, воздействие Гринспена на экономику более высокими ставками, очевидно, было направлено на рост безработицы и снижение трудовых затрат во имя дальнейшего повышения корпоративной прибыли, а не для охлаждения безумия фондовых покупок Новой Экономики. Соответственно, фондовый рынок это проигнорировал.
Влиятельные наблюдатели, в том числе финансист Джордж Сорос и заместитель директора Международного валютного фонда Стенли Фишер, советовали ФРС выпустить воздух из пузыря за счёт повышения маржинальных требований.
Гринспен отказался от этой более чем разумной стратегии. На повторных слушаниях в Банковском комитете Сената США в 1996 году он заявил, что не хотел бы дискриминировать тех, кто небогат, и поэтому нуждаются в заимствованиях для игры на фондовом рынке (так!). Как он хорошо знал, эти трейдеры, покупающие акции с кредитным плечом, в массе своей не «бедняки и нуждающиеся», но профессиональные агенты, ищущие «бесплатный сыр». Интересно, однако, то, что в точности тот же аргумент Гринспен будет повторять для обоснования своей пропаганды кредитования заёмщиков с низкими доходами, группу риска, заманивая их в ловушку фальшивого упоения владения субстандарной ипотекой – порождения его политики после 2001 года. {890}
Фондовый рынок начал падать в первой половине 2000 года, и не потому, что выросла стоимость рабочей силы, а потому, что были, наконец, достигнуты границы доверия инвесторов. Финансовая пресса, включая «Уолл-Стрит Джорнэл», которая год назад славословила руководителей «доткомов» как пионеров Новой Экономики, сейчас высмеивала публику за то, что та поверила в то, что компании, которые никогда не принесут прибыли, могут расти вечно.
Это было типично для менталитета Уолл-Стрит, расценивающего «публику» как слепых сосунков, которые заслуживают быть обманутыми и ограбленными умными большими парнями с большими деньгами. Один бывший торговец производными финансовыми инструментами в «Морган Стенли», который вышел из бизнеса в середине 1990?х годов, описывал господствующее отношение на Уолл-Стрит к своим клиентам, приобретающим деривативы:
«Когда они не проводили сложные компьютерные вычисления, они кричали о том, как они собираются "кое-кого ограбить".., поле битвы мира деривативов завалены нашими жертвами... в округе Ориндж (Калифорния), в "Бэрингс Банк", "Дайва Банк" и "Сумимото Корпорэйшн"...». {891}
Новая Экономика, как сказал один из авторов «Уолл-Стрит Джорнэл», сегодня «выглядит как старомодный кредитный пузырь». {892} Во второй половине 2000 года американские потребители, чьё соотношение задолженность-доход дошло до рекордно высокого уровня, начали уходить. Рождественские продажи пошли вниз, и в начале января 2001 года Гринспен отступил сам и пошёл на снижение процентных ставок. В результате 12 последовательных сокращений ставки ФРС снизились с 6% вплоть до послевоенного наинизшего уровня ставки 1% в июне 2003 года, где и оставались до 30 июня 2004 года.
Такого не было со времен Великой депрессии. В июле 2004 года Гринспен начал первое из четырнадцати будущих последовательных повышений ставки вплоть до своего ухода в отставку в 2006 году. Он поднял фондовые ставки ФРС с 1% до 4,5% в течение 19 месяцев. За этот период он убил несущий «золотые яйца» пузырь на рынке недвижимости.
В каждом своём выступлении председатель ФРС разъяснял, что его ультралёгкий монетарный режим после января 2001 года нацелен на поощрение инвестиций в ипотечное кредитование. Этот субстандартный феномен, ставший возможным только в эпоху секьюритизации активов и отмены ограничений Гласса-Стигала в сочетании с нерегулируемой внебиржевой торговлей деривативами между частными финансовыми учреждениями, был предсказуемым результатом преднамеренной политики Гринспена. Тщательное изучение исторических записей делает это факт совершенно очевидным.