Уровень капитализации «акций роста»

Большинство работ финансовых аналитиков посвящено расчету стоимости «акций роста». Изучение различных методов помогло нам вывести довольно простую формулу оценки стоимости этих акций, которая дает приблизительно такие же результаты, как и более сложные математические расчеты. Наша формула такова:

Стоимость акции = текущая (нормальная) прибыль ? (8,5 + удвоенное значение ожидаемых годовых темпов роста).

Значение ожидаемых темпов роста берется для будущего семи– или десятилетнего периода {7}.

В таблице 11.4 представлены различные значения ожидаемых темпов роста, которые можно использовать при расчетах по вышеприведенной формуле. Обратный расчет позволяет рассчитать ожидаемые рынком темпы роста исходя из текущего курса акций. В последнем издании книги приводились соответствующие расчеты для акций, входящих в расчет фондового индекса Доу – Джонса, и акций шести выбранных нами компаний. Эти данные приведены в таблице 11.5.

В то время мы давали следующий комментарий.

Разница между расчетными годовыми темпами роста компании Xerox (32,4 %) и чрезвычайно скромными темпами роста General Motors (2,8 %) поражает воображение. Частично она объясняется тем, что участники фондового рынка исходят из следующей посылки: компании General Motors трудно будет поддерживать уровень прибыли, достигнутый в 1963 г. – самом успешном году за всю ее историю. Превзойти его она сможет в лучшем случае лишь ненамного. Коэффициент «цена/прибыль» компании Xerox, в свою очередь, отражает спекулятивный энтузиазм рынка, подкрепленный серьезными достижениями компании и, возможно, еще более оптимистическими ожиданиями.

Прогнозируемые темпы роста компаний, входящих в расчет фондового индекса Доу – Джонса (на уровне 5,1 %), сопоставимы с фактическими среднегодовыми темпами роста 3,4 % в 1951–1953 гг. и 1961–1963 гг.

Здесь следует сделать одно замечание. Оценка предполагаемых «акций роста» необходима инвестору, чтобы проанализировать положение дел в случае, если темпы роста будут ниже ожидаемых. Действительно, простые арифметические расчеты показывают: если компании удастся поддерживать годовые темпы роста на уровне 8 % и выше на протяжениисколь угодно продолжительногопериода, ее стоимость также будет возрастать бесконечно. В этом случае любая сколь угодно высокая цена акций будет оправданна. В такой ситуации инвестор должен включить в свои расчеты поправку на«запас надежности», как это делают инженеры при расчете технических характеристик конструкций. При этом инвестор добьется поставленных целей (в 1963 г. он ориентировался на общую годовую доходность на уровне 7,5 %), даже если фактический уровень роста окажется значительно ниже заложенного в формулу. Естественно, потом, если этот уровень будет достигнут фактически, инвестор сможет порадоваться дополнительной прибыли. В действительности же не существует такого способа оценки акций компании с высоким уровнем роста (скажем, свыше 8 % в год), с помощью которого финансовый аналитик мог бы сделать реалистичные предположенияодновременнокак в отношении мультипликатора текущих показателей прибыли, так и в отношении ожидаемого мультипликатора будущей прибыли.

На практике фактические темпы роста компаний Xerox и IBM оказались очень близки к высоким показателям, рассчитанным с помощью нашей формулы. Эти блестящие результаты, естественно, привели к значительному росту курса акций обеих компаний. Темпы роста индекса Доу – Джонса тоже были примерно равны темпам, спрогнозированным на основе цены закрытия фондового рынка в 1963 г. Однако скромные 5 % не имеют ничего общего с математической дилеммой компаний Xerox и IBM. Учитывая, что к концу 1970 г. курс их акций вырос на 23 %, и принимая во внимание 28 %-ный рост дивидендного дохода, мы выходим на темпы роста, близкие к 7,5 %, положенные в основу нашей формулы. Что касается четырех других компаний, то их фактические темпы роста не соответствовали тем, которые диктовались ценами 1963 г., поэтому цены их акций не выросли в такой же мере, как индекс Доу – Джонса.Предостережение.Изложенный материал – всего лишь пример прогнозирования темпов роста рассматриваемых компаний в процессе анализа ценных бумаг. Читатель не должен заблуждаться, полагая, что такого рода прогнозы безоговорочно надежны. Иными словами, он не должен думать, что котировки акций в будущем будут вести себя в точном соответствии с предсказаниями финансовых аналитиков.

Следует отметить, что любая «научная» или хотя бы достаточно надежная оценка акций, основанная на ожидаемых будущих результатах, должна учитывать будущие уровни процентных ставок. Дело в том, что рассчитанная нами ожидаемая прибыль (дивиденды) будет иметь разную стоимость в зависимости от того, какой уровень процентных ставок мы заложим – более высокий или более низкий. Чем выше процентные ставки, тем меньше стоимость ожидаемых поступлений – прибыли или дивидендов[257]. Отметим также, что эти предположения обычно носят вероятностный характер. Недавние сильные колебания долгосрочных процентных ставок показали ненадежность сделанных ранее прогнозов. Мы вновь привели в данном разделе нашу старую формулу оценки акций лишь по одной простой причине: потому что ни одна из новых формул не доказала свою более высокую эффективность.