А деньги чьи?

Рассмотрим второй вопрос, поставленный Грэмом: учитываются ли руководством компаний интересы рядовых внешних акционеров? Менеджеры всегда говорят акционерам, что они (менеджеры) лучше знают, что делать с деньгами компании. Но Грэм считает иначе:

…Руководители компании могут правильно организовать производственный процесс, но внешние акционеры не обязательно выиграют от этого, потому что эффективность производства не всегда означает эффективность использования капитала компании.Эффективность производстваподразумевает снижение себестоимости и производство наиболее прибыльных товаров и услуг.Финансовая эффективностьподразумевает использование средств акционеров в их интересах. Именно в этой точке интересы акционеров и менеджмента компании расходятся. Дело в том, что руководство компании обычно хочет получить от ее собственников – акционеров – как можно больше капитала для решения финансовых проблем. Поэтому типичный руководитель старается привлечь в бизнес больше денежных средств, чем на самом деле необходимо, если только это позволят акционеры. А они обычно позволяют[430].

В конце 1990-х – начале 2000-х гг. руководство ведущих высокотехнологичных компаний следовало принципу «папа лучше знает», аргументируя это следующим образом: «Зачем инвесторам требовать дивиденды, если мы можем инвестировать эти деньги от их имени и стимулировать рост акций? Вы только посмотрите, какими темпами растут наши акции! Разве это не доказывает, что мы лучше инвесторов умеем превращать их центы в доллары?»

Невероятно, но факт: инвесторы попались на этот крючок. Принцип «папа лучше знает» стал настолько популярным, что в 1999 г. только 3,7 % компаний, вышедших в том году на публичный рынок, выплатили дивиденды (в 1960-е гг. в год своего IPO дивиденды выплачивали в среднем 72,1 % компаний)[431]. Взгляните, как уменьшился процент компаний, выплачивающих дивиденды (рис. 19.1, область графика, окрашенная черным).

Но принцип «папа лучше знает» оказался ложным. И если одни компании смогли найти достойное применение денежным средствам, то остальные, которых было гораздо больше, либо необдуманно тратили деньги, либо накапливали их гораздо быстрее, чем могли потратить.

Компания Priceline.com, попавшая в первую категорию, в 2000 г. списала $67 млн убытков, которые она понесла из-за краха своих венчурных компаний, занимавшихся торговлей бакалейными товарами и бензином. Компания Amazon.com растранжирила как минимум $233 млн, «инвестировав» их в такие провальные проекты, как Webvan и Ashford.com[432]. Еще два примера действий по принципу «папа лучше знает» – $56 млрд убытков, понесенных компаний JDS Uniphase в 2001 г., и $99 млрд убытков компании AOL Time Warner в 2002 г. Эти компании решили не выплачивать дивиденды, а использовать деньги для слияния с другими фирмами, когда их акции были очень сильно переоценены[433].

Корпорация Oracle, относящаяся ко второй категории, к концу 2001 г. накопила на своем счету $5 млрд. Компания Cisco Systems собрала как минимум $7,5 млрд. Компания Microsoft скопила колоссальный капитал – $38,2 млрд, причем со средней скоростью свыше $2 млн в час[434]. Быстро же Биллу Гейтсу удалось скопить на черный день!

Эти и другие факты недвусмысленно указывают на то, что многие компании не знают, как превратить избыток денежных средств в дополнительную прибыль. Посмотрим, что говорит статистика.

• Результаты исследования, выполненного инвестиционными управляющими Робертом Арнотом и Клиффордом Аснессом, показали, что, если размер текущих дивидендов невелик, будущая прибыль компании также оказывается низкой. А если текущий уровень дивидендов высок, то высокой будет и прибыль в будущем. Данные за 10-летние периоды показывают, что при высоких дивидендах средние темпы роста прибыли были на 3,9 процентных пункта выше[435].

• Профессора Дорон Ниссим и Амир Зив (Колумбийский университет) установили, что не только текущие, но и будущие (как минимум на протяжении четырех лет) показатели доходности акций компаний, увеличивающих размер дивидендов, выше[436].

Иными словами, большинство руководителей компаний ошибаются, когда говорят, что они могут лучше использовать ваши деньги, чем вы сами. Выплата дивидендов не гарантирует блестящих результатов, но она действительно улучшает показатели доходности большинства акций благодаря тому, что забирает из рук руководителей деньги до того, как они либо промотают их, либо запрут в сундуках.