Фундаментальная и рыночная стоимость акций

Теперь давайте посмотрим, каким образом колебания рынка влияют на положение инвестора как акционера, т. е. совладельца компании. Владелец ликвидных акций является также собственником доли бизнеса и может извлекать выгоду из своего положения. С одной стороны, его статус сродни статусу миноритарного акционера или пассивного партнера в частной фирме. В этом смысле его доход полностью зависит от величины прибыли компании или стоимости ее активов. Чтобы оценить стоимость принадлежащих ему акций, нужно взять последний балансовый отчет компании-эмитента и рассчитать стоимость доли чистых активов компании, принадлежащей инвестору. С другой стороны, наш инвестор является владельцем ценной бумаги – сертификата акции, который может быть продан в течение нескольких минут по рыночной цене, значительно отличающейся от балансовой стоимости акций[179].

Развитие фондового рынка на протяжении последних десятилетий усилило зависимость обычного инвестора от рыночных котировок, но ослабило связь с компанией как ее совладельца. Дело в том, что акции успешных компаний, которые инвестор хотел бы видеть в своем портфеле, чаще всего продаются по цене, значительно превышающей их балансовую стоимость. Покупая такие акции с этой рыночной премией, инвестор фактически становится заложником фондового рынка, надеясь, что последний подтвердит рациональность его вложений[180].

В современных условиях данное обстоятельство заслуживает особого внимания, однако его учитывают реже, чем хотелось бы. Дело в том, что ценообразование на фондовом рынке внутренне противоречиво. Чем выше эффективность компании в прошлом и чем более оптимистичны прогнозы, тем слабее цена акции компании привязана к ее балансовой стоимости. Но чем больше рыночная премия (разность между курсом акции и ее балансовой стоимостью), тем меньше цена акции опирается на внутреннюю стоимость компании и тем больше ее курс зависит от настроений фондового рынка. Парадокс, таким образом, заключается в том, что чем более успешна компания, тем сильнее может колебаться курс ее акций. Значит, чем выше качество акций, тем выше возможная степень ихспекулятивности(по крайней мере по сравнению с акциями, имеющими невысокий рейтинг)[181]. (Напомним, что речь идет об акциях ведущих, быстро растущих, устойчивых компаний, а не об акциях, являющихся высокоспекулятивными в силу соответствующего характера бизнеса компаний-эмитентов.)

Наши рассуждения помогают объяснить причины волатильности курсов акций большинства успешных компаний. Приведем наш излюбленный пример – акции «королевы рынка» компании International Business Machines. В 1962–1963 гг. за семь месяцев они упали с $607 до $300, а после дробления акций в 1970 г. – с $987 до $219. Похожий пример: акции компании Xerox, прибыль которой на протяжении последнего десятилетия была еще более впечатляющей, в 1962–1963 гг. упали с $171 до $87, а в 1970 г. – с $116 до $65. Эти два примера падения курса акций никоим образом не заставляли усомниться в долгосрочных перспективах роста акций компаний IBM и Xerox. Все дело было в том, что участники рынка не были уверены, что величина рыночной премии, с которой продавались акции, правильно оценивалась с учетом блестящего будущего компаний.

Вышесказанное позволяет сделать вывод, на который должен опираться консервативный инвестор, вкладывающий деньги в акции. Если он готов потрудиться, выбирая их для своего портфеля, лучше всего сконцентрироваться на акциях, продающихся по цене, близкой к балансовой стоимости (а именно превышающей ее не более чем на треть). При таких (или еще более низких) уровнях цены акций непосредственно связаны с балансовой стоимостью компании и потому имеют надежную опору, ослабляющую зависимость от колебаний рынка. Рыночная премия к балансовой стоимости акций может считаться своего рода платой за преимущество, заключающееся в том, что акции котируются на бирже и поэтому их ликвидность гарантирована.

Теперь следует сказать вот о чем. Акции не становятся привлекательным объектом инвестиций только потому, что их можно купить по цене, близкой к балансовой стоимости. Помимо этого важную роль играет и значение коэффициента «цена/прибыль», и финансовое положение компании, и уверенность в ее будущей рентабельности. Эти требования к акциям, приобретаемым по столь скромным ценам, могут показаться завышенными, но они не являются невыполнимыми практически в любой (не слишком опасной) ситуации на рынке. А если инвестор немного снизит планку – например, не будет искать компании, темпы роста которых выше средних, выбрать акции, отвечающие перечисленным требованиям, не составит большого труда.

На основании данных, представленных в главах 14 и 15, посвященных отбору обыкновенных акций для портфеля, можно заключить, что в конце 1970 г. требованию, касающемуся соотношения «цена акции/балансовая стоимость», отвечали более половины акций, входящих в расчет фондового индекса Доу – Джонса. Цена самых популярных акций – American Tel. & Tel. – фактически была ниже балансовой стоимости. Одно из многочисленных преимуществ акций компаний сектора электроэнергетики заключается в том, что сегодня (в начале 1972 г.) их можно купить по цене, близкой к балансовой стоимости.

Инвесторы, портфель которых сформирован с учетом всего вышесказанного, могут позволить себе более спокойно реагировать на колебания фондового рынка, чем те, кто купил акции по ценам, намного превышающим балансовую стоимость (на что указывают высокие значения коэффициентов «цена/прибыль» и «цена/балансовая стоимость»). Поэтому при удовлетворительной доходности портфеля они могут не обращать внимания на капризы рынка и, более того, время от времени использовать эти капризы в своих интересах, блестяще играя в игру «Покупай дешево, продавай дорого».