Пара 1. Cisco и Sysco

27 марта 2000 г. корпорация Cisco Systems стала самой дорогой компанией в мире. В этот день ее капитализация достигла $548 млрд. Cisco, которая производит оборудование для передачи данных через Интернет, вышла на фондовый рынок всего 10 лет назад. Если бы вы купили акции Cisco на IPO, сегодня вы получили бы прибыль, значение которой, напечатанное в книге, можно принять за опечатку: 103 697 %, или в среднем 217 % в год. За предыдущие четыре финансовых квартала объем продаж Cisco составил $14,9 млрд, прибыль – $2,5 млрд. Рыночная цена акций Cisco в 219 раз превышала ее чистую прибыль, т. е. коэффициент «цена/прибыль» был одним из самых высоких, когда-либо отмеченных для акций крупных компаний.

Корпорация Sysco занимается поставками продуктов питания для организаций и учреждений, ее акции обращаются на фондовом рынке на протяжении 30 лет. За последние четыре квартала выручка Sysco составила $17,7 млрд (почти на 20 % больше, чем у Cisco), но чистая прибыль компании равнялась «всего» $457 млн. При рыночной стоимости $11,7 млрд акции Sysco продавались по цене в 26 раз выше прибыли, т. е. существенно ниже среднерыночного коэффициента, равного 31.

А теперь попробуем поиграть в ассоциации с типичным инвестором.

Вопрос: Что в первую очередь приходит вам на ум, когда вы слышите название Cisco Systems?

Ответ: Интернет… отрасль будущего… привлекательные акции… «горячие акции»… успеть купить побольше акций, прежде чем курс взлетит еще выше…

Вопрос: А как насчет корпорации Sysco?

Ответ: Грузовики… картофельная запеканка с мясом… школьные обеды… больничная еда… спасибо, я не голоден!

Общеизвестно, что оценка акций часто зависит от эмоционального восприятия компании инвесторами[398]. Но разумные инвесторы копают глубже. Следуя их примеру, попытаемся объективно оценить финансовое состояние обеих компаний.

• Большая часть роста выручки и прибыли корпорации Cisco была следствием ее приобретений. Только с сентября Cisco раскошелилась на $10,2 млрд, чтобы купить 11 компаний. Можно ли интегрировать в единый бизнес такое количество компаний за такой короткий срок?[399]Кроме того, около 1/3 прибыли за предыдущее полугодие было получено не от бизнеса, а за счет налоговых льгот по акционерным опционам, исполненным ее руководителями и сотрудниками. Интересно отметить, что Cisco получила $5,8 млрд от продажи неких «инвестиций», а затем потратила $6 млрд на покупку других. Возникает естественный вопрос: с чем мы имеем дело – с интернет-компанией или взаимным инвестиционным фондом? Что будет, если эти «инвестиции» перестанут расти в цене?

• На протяжении того же периода Sysco также приобрела несколько компаний, но заплатила за них только около $130 млн. Акционерные опционы для сотрудников составили всего 1,5 % общего количества находящихся в обращении акций (по сравнению с 6,9 % у Cisco). Если бы владельцы опционов реализовали их, прибыль компании Cisco в расчете на акцию была бы разводнена намного сильнее, чем Sysco. Кроме того, Sysco увеличила квартальные дивиденды с 9 до 10 центов, тогда как Cisco дивидендов вообще не платила.

В конце концов, как отмечал профессор финансов Джереми Сигел (Уортонская школа бизнеса), ни одна компания такого размера, как Cisco, не может расти такими темпами, чтобы оправдать значение коэффициента «цена/прибыль» выше 60 или тем более выше 200[400]. Как только компания становится гигантом, темпы ее роста замедляются, иначе эта компания просто проглотит весь мир. Для описания двух вещей, существование которых возможно только по отдельности, но никак не вместе, великий американский сатирик Амброз Бирс придумал новое слово – «incompossible»[401]. Компания может либо быть гигантом, либо иметь гигантское значение коэффициента «цена/прибыль», но и то и другое вместе невозможно.

Вскоре колосс на глиняных ногах – Cisco – зашатался. Сначала в 2001 г. компании пришлось списать $1,2 млрд на «реструктуризацию» некоторых своих приобретений. На протяжении следующих двух лет компания потеряла еще $1,3 млрд от снижения стоимости своих так называемых «инвестиций». С 2000 по 2002 г. акции корпорации Cisco потеряли 3/4 стоимости. А Sysco продолжала получать прибыль, и цена ее акций за тот же период выросла на 56 % (см. таблицу 18.11).